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投資要點(diǎn)
　　事件：4月30日，國家統(tǒng)計(jì)局公布4月官方PMI數(shù)據(jù)。4月，制造業(yè)PMI為49.0%，前值50.5%；非制造業(yè)PMI為50.4%，前值50.8%。
　　核心觀點(diǎn)：4月制造業(yè)PMI除了季節(jié)性回落的因素以外，關(guān)稅沖擊的影響也較為明顯，新出口訂單指數(shù)、進(jìn)口指數(shù)、價(jià)格指數(shù)，以及部分行業(yè)產(chǎn)需指數(shù)均明顯下降。一季度對(duì)經(jīng)濟(jì)形成明顯支撐的搶出口效應(yīng)可能會(huì)逐步弱化，若后續(xù)經(jīng)濟(jì)下行壓力明顯加大，4月政治局會(huì)議提出的“底線思維”要求，增量政策出臺(tái)的節(jié)奏可能會(huì)加快，“兩新”、“兩重”、以及服務(wù)消費(fèi)或?qū)⑹翘嵴駜?nèi)需的重點(diǎn)方向。
　　制造業(yè)PMI回落的兩重因素。首先，4月制造業(yè)PMI的回落存在季節(jié)性特征，2016年至今每年4月制造業(yè)PMI均較前值回落，只是程度有所不同，主要還是受年初開工帶來的高基數(shù)影響。今年-1.5%的環(huán)比降幅，略低于近5年同期均值-1.44%，明顯低于近10年同期均值-0.84%。不過另一方面，關(guān)稅沖擊導(dǎo)致了分項(xiàng)中新出口訂單指數(shù)、進(jìn)口指數(shù)的明顯下滑，間接影響了生產(chǎn)指數(shù)、價(jià)格指數(shù)等。
　　搶出口效應(yīng)減弱，對(duì)生產(chǎn)的帶動(dòng)也有所回落。供需來看，4月新訂單指數(shù)回落至49.2%（-2.6pct），新出口訂單指數(shù)回落至44.7%（-4.3pct），環(huán)比變化上，剔除2020年異常值來看，是近10年以來次低值。雖然4月可能存在對(duì)部分地區(qū)轉(zhuǎn)出口加快的現(xiàn)象，但是此前搶出口對(duì)生產(chǎn)帶動(dòng)的邏輯可能在弱化，生產(chǎn)指數(shù)回落至49.8%（-2.8pct），絕對(duì)水平為2023年5月以來低點(diǎn)。
　　內(nèi)外需差異在行業(yè)上的反映。4月，裝備制造業(yè)PMI回落至49.6%（-2.4pct），回落幅度要大于消費(fèi)品行業(yè)以及高耗能行業(yè)。細(xì)分行業(yè)上，紡織服裝、金屬制品產(chǎn)需指數(shù)明顯回落，受關(guān)稅影響較大；而以內(nèi)需為主的農(nóng)副食品加工、食品以及酒飲料精制茶、醫(yī)藥產(chǎn)需指數(shù)位于高位。此外，受益于產(chǎn)業(yè)升級(jí)，高技術(shù)制造業(yè)依然保持相對(duì)較高的景氣度，4月為51.5%。
　　價(jià)格指數(shù)在榮枯線以下繼續(xù)回落。主要原材料購進(jìn)價(jià)格指數(shù)（47.0%，-2.8pct）以及出廠價(jià)格指數(shù)（44.8%，-3.1pct），關(guān)稅影響外需景氣預(yù)期下滑，大宗商品價(jià)格存在下行壓力，4月PPI同比降幅有可能繼續(xù)擴(kuò)大。
　　非制造業(yè)PMI回落，但強(qiáng)于季節(jié)性。4月非制造業(yè)PMI環(huán)比回落0.4%，但回落的幅度要低于近5年同期均值（-2.1pct）。分項(xiàng)上服務(wù)業(yè)強(qiáng)于季節(jié)性、建筑業(yè)持平于季節(jié)性。
　　關(guān)稅政策對(duì)服務(wù)業(yè)景氣度也造成了影響。具體反映在水上運(yùn)輸以及資本市場(chǎng)服務(wù)商務(wù)活動(dòng)指數(shù)的回落，前者影響航運(yùn)、后者影響市場(chǎng)預(yù)期。航空運(yùn)輸、電信廣播電視及衛(wèi)星傳輸服務(wù)、互聯(lián)網(wǎng)軟件及信息技術(shù)服務(wù)等于居民消費(fèi)相關(guān)的服務(wù)業(yè)維持高景氣度。
　　基建支撐、地產(chǎn)拖累。4月建筑業(yè)PMI回落至51.9%（-1.5pct），但土木工程建筑業(yè)商務(wù)活動(dòng)指數(shù)升至60.9%（+6.4pct），財(cái)政發(fā)力下基建穩(wěn)步推進(jìn)，但地產(chǎn)施工的拖累可能仍然較大。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：穩(wěn)增長政策落地不及預(yù)期；特朗普關(guān)稅政策風(fēng)險(xiǎn)；美聯(lián)儲(chǔ)降息節(jié)奏不及預(yù)期。