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事項(xiàng)：
　　2024年，公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入825.18億元，同比增長(zhǎng)39.21%；歸母凈利潤(rùn)29.52億元，同比增長(zhǎng)26.80%；扣非歸母凈利潤(rùn)29.91億元，同比增長(zhǎng)35.15%。其中第四季度，公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入155.12億元，同比減少13.59%，環(huán)比減少26.94%；歸母凈利潤(rùn)8.86億元，同比減少9.85%，環(huán)比增加29.81%；扣非歸母凈利潤(rùn)8.98億元，同比減少3.81%，環(huán)比增加32.08%。
　　4月28日，公司發(fā)布2025年一季報(bào)，公司一季度實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入259.35億元，同比增長(zhǎng)36.81%，環(huán)比增長(zhǎng)67.19%；歸母凈利潤(rùn)10.26億元，同比增長(zhǎng)46.62%，環(huán)比增長(zhǎng)15.86%；扣非歸母凈利潤(rùn)10.3億元，同比增長(zhǎng)45.19%，環(huán)比增長(zhǎng)14.74%。
　　評(píng)論：
　　受益礦產(chǎn)金量?jī)r(jià)齊升，公司凈利潤(rùn)同比大幅增長(zhǎng)。2024年，國(guó)內(nèi)黃金價(jià)格同比+24%，其中四季度，黃金國(guó)內(nèi)均價(jià)為615元/克，同比+30.6%，環(huán)比+7.9%。2024年，公司礦產(chǎn)金產(chǎn)量46.17噸，同比增加4.39噸，增幅10.51%，受益于礦產(chǎn)金量?jī)r(jià)齊升，公司全年實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)29.52億元，增幅26.80%，其中山金國(guó)際貢獻(xiàn)歸母凈利潤(rùn)4.35億元；第四季度，公司實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)8.86億元，同比減少9.85%，環(huán)比增加29.81%。
　　克金成本及期間費(fèi)用有所增加。2024年，公司營(yíng)業(yè)收入同比+39.21%，營(yíng)業(yè)成本同比+39.4%，毛利率為16.5%，同比-0.1pct，主要受自產(chǎn)金、外購(gòu)金成本均增加所致，公司全年自產(chǎn)金克金成本為293元，同比+27%，外購(gòu)金、小金條克金成本分別為539元、471元，分別同比+20%、+17%。費(fèi)用方面，2024年公司期間費(fèi)用總額為61億元，同比+30%，其中銷售費(fèi)用1.85億元，同比+25%，主要受子公司銷售傭金增加所致；管理費(fèi)用28.6億元，同比+14%，主要系并購(gòu)山金國(guó)際管理費(fèi)用增加所致；財(cái)務(wù)費(fèi)用22.9億元，同比+46%，系利息支出增加所致；研發(fā)費(fèi)用同比+58%，主要系子公司研發(fā)投入增加；此外，公司投資凈收益-1.75億元，同比減少1.15億元，主要來(lái)自處置衍生金融工具取得的投資收益。
　　公司積極推進(jìn)資源整合，礦山金規(guī)模優(yōu)勢(shì)明顯，未來(lái)增量前景廣闊。2024年，公司實(shí)現(xiàn)探礦新增金資源量58.8噸，其中加納卡蒂諾公司、焦家金礦、三山島金礦、金洲公司分別新增金金屬量11.2噸、7.75噸、7.7噸、7.47噸。成功競(jìng)得大橋金礦外圍探礦權(quán)，完成包頭昶泰礦業(yè)70%股權(quán)并購(gòu)；西嶺金礦探礦權(quán)成功注入公司，并與三山島金礦采礦權(quán)實(shí)現(xiàn)整合，取得495萬(wàn)噸/年整合采礦許可證；山金國(guó)際完成Osino Resources Corp.100%股權(quán)并購(gòu)，獲得納米比亞的Twin Hills金礦項(xiàng)目；通過(guò)上述并購(gòu)新增金資源量共計(jì)765噸。截至2024年，公司保有資源儲(chǔ)量黃金金屬量2058.46噸（權(quán)益比例）。依托豐富資源，公司擁有年產(chǎn)黃金1噸以上的礦山共12座，6家礦山產(chǎn)量增幅超過(guò)10%，在全國(guó)累計(jì)產(chǎn)金過(guò)百噸的6家黃金礦山企業(yè)中獨(dú)占4席，其中，境內(nèi)礦山合計(jì)產(chǎn)金38.32噸，同比增長(zhǎng)8.43%；境外礦山合計(jì)產(chǎn)金7.85噸，同比增長(zhǎng)21.89%，占大型黃金集團(tuán)境外礦產(chǎn)金總量的10.91%，2024年礦產(chǎn)金總產(chǎn)量46.17噸，同比增加4.39噸，增幅10.51%。
　　黃金量?jī)r(jià)齊升帶動(dòng)25年Q1業(yè)績(jī)大幅提升。2025年一季度，國(guó)內(nèi)黃金均價(jià)同比增長(zhǎng)37.2%，環(huán)比增長(zhǎng)9.2%，公司實(shí)現(xiàn)自產(chǎn)金銷量10.99噸，同比增長(zhǎng)7.98%，外購(gòu)金20.24噸，同比增長(zhǎng)12.94%，小金條銷量2.85噸，同比下降59.21%，自產(chǎn)金量?jī)r(jià)齊升帶動(dòng)公司實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)10.26億元，同比增長(zhǎng)46.62%，環(huán)比增長(zhǎng)15.86%，考慮當(dāng)前金價(jià)有望持續(xù)高位，公司全年業(yè)績(jī)有望增厚。
　　投資建議：考慮金價(jià)上漲，我們預(yù)計(jì)公司2025-2027年實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)54.8億元、68.7億元、77.7億元（25-26年前值為43.45億元、56.32億元），分別同比增長(zhǎng)85.6%、25.5%、13%。估值方面，我們采用歷史估值法進(jìn)行估值，2020年7月以來(lái)的PE平均值為67倍，負(fù)一倍標(biāo)準(zhǔn)差為29倍，我們給予公司2025年30倍PE，對(duì)應(yīng)股價(jià)為36.73元，維持“強(qiáng)推”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：礦權(quán)整合開(kāi)發(fā)進(jìn)度不及預(yù)期；金價(jià)大幅波動(dòng)；礦山生產(chǎn)成本超預(yù)期。