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公司24年收入67.38億元，同比-8.36%，歸母凈利-0.62億元，同比-107.25%，扣非凈利-1.94億元，同比-124.01%，歸母凈利基本符合此前-0.63億的業(yè)績快報。25Q1收入18.82億元，同/環(huán)比+67.13%/+4.88%，25Q1歸母凈利-0.28億元，同/環(huán)比減虧2.75%/60.22%，收入同比高增主要系海外去庫結(jié)束且公司拓展工商儲。公司市場加速開拓，產(chǎn)品向更大功率邁進(jìn)，去庫結(jié)束有望實現(xiàn)量利齊升，我們維持“增持”評級。
　　光伏逆變器：24年海外去庫影響量價，25Q1去庫完成需求溫和回升
　　公司24年并網(wǎng)逆變器營收22.17億元，同比-22.5%，毛利率19.8%，同比-10.9pct，并網(wǎng)逆變器出貨54.83萬臺，同比+3.0%，單臺價格0.40萬元，同比-24.8%，主要系海外處于去庫周期，需求增速放緩下價格競爭加劇。我們推測公司25Q1光伏逆變器收入6~7億，出貨18萬臺（國內(nèi)12萬臺+海外6萬臺），對應(yīng)均價0.36萬元，毛利率約25%，較24年毛利率有所回升，主要系海外去庫結(jié)束需求溫和回升，帶動盈利水平同步提升。
　　儲能逆變器：24年去庫拖累需求，25年需求有望回升
　　公司24年儲能逆變器營收4.62億元，同比-70.5%，毛利率49.7%，同比-6.1pct，儲能逆變器出貨量5.12萬臺，同比-66.8%，單臺價格0.90萬元，同比-11.3%，主要系海外去庫拖累需求。我們推測公司25Q1儲能逆變器收入0.5~1億，出貨0.9萬臺，出貨同比回升，單臺價格0.8~0.9萬元，毛利率約45%，較24年毛利率有所下滑，主要系國內(nèi)出貨占比提升。海外去庫已經(jīng)完成，公司拓展工商儲市場，25年儲能逆變器收入有望同比回升。
　　布局工商儲及新興市場新品，持續(xù)發(fā)力助力業(yè)績修復(fù)
　　公司持續(xù)布局新品，25年4月公司推出125 kW及215 kW儲能PCS，拓展工商儲市場，同時推出ICS升壓變流一體機，高耐受，高集成的特點使得其可兼容弱電網(wǎng)與頻繁電壓波動場景，符合新興市場的消費場景。公司積極開拓新品與新興市場，我們認(rèn)為新品將對公司25年業(yè)績恢復(fù)實現(xiàn)助力。
　　維持“增持”評級
　　考慮到公司海外去庫節(jié)奏慢于我們此前預(yù)期，我們下修公司逆變器出貨量假設(shè)，預(yù)計公司25-26年歸母凈利3.50/4.80億元（前值5.33/7.30億元，下修34%/34%），新增27年歸母凈利預(yù)測5.78億元。參考可比公司25年Wind一致預(yù)期PE均值為17倍，考慮到公司市場加速開拓，產(chǎn)品向更大功率邁進(jìn)，海外去庫結(jié)束有望實現(xiàn)量利齊升，給予公司25年29倍PE，目標(biāo)價41.76元，維持“增持”評級。
　　風(fēng)險提示：行業(yè)發(fā)展不及預(yù)期，市場競爭加劇，上游原材料漲幅超預(yù)期。