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行業(yè)回顧：電力需求穩(wěn)定，電源電網(wǎng)投資持續(xù)增長(zhǎng)
　　2024年全社會(huì)用電量9.87萬億千瓦時(shí)，yoy+7.0%；電源投資額1.17萬億元，yoy+20.8%；電網(wǎng)投資額6083億元，yoy+15.3%。截至2025年4月30，公用事業(yè)板塊累計(jì)下跌2.9%，在31個(gè)一級(jí)行業(yè)中排名第19；電力板塊累計(jì)下跌2.3%，電網(wǎng)設(shè)備板塊累計(jì)下跌5.4%，分別在124個(gè)二級(jí)行業(yè)中排名第68和第87。
　　電力：成本下行、政策出臺(tái)改善盈利預(yù)期，息差擴(kuò)張?zhí)岣呒t利配置價(jià)值
　　（1）火電：現(xiàn)貨煤價(jià)回落，關(guān)注行業(yè)成本改善帶來的盈利彈性
　　截至2025年一季度末，動(dòng)力煤大宗價(jià)格指數(shù)報(bào)676元/噸，同比下降169元/噸。若2025年動(dòng)力煤均價(jià)下降至675元/噸，則在發(fā)電企業(yè)現(xiàn)貨比例為20%、50%、80%的情況下，單位發(fā)電成本較2024年降低22.51、41.15、59.79元/兆瓦時(shí)。
　?。?）水電：板塊回調(diào)充分，息差擴(kuò)大，低利率環(huán)境下具備長(zhǎng)期配置價(jià)值
　　2024下半年，水電股息率與國(guó)債收益率的息差走闊，2025年初至今水電凈息差均值較2023.5-2024.4區(qū)間均值擴(kuò)大53bp，水電指數(shù)較2024年內(nèi)高點(diǎn)已回撤7.4%。低利率環(huán)境下水電作為穩(wěn)定盈利品種具備配置價(jià)值。
　?。?）核電：極端場(chǎng)景下盈利仍有韌性，中期裝機(jī)增長(zhǎng)，遠(yuǎn)期分紅可期
　　若2030年前后天然鈾價(jià)格達(dá)到90美元/磅，則核電單位燃料成本較當(dāng)前提高約5.61元/兆瓦時(shí)，毛利率下降約1.7pct。在動(dòng)力煤均價(jià)不出現(xiàn)大幅下跌的情況下，核電電價(jià)具備支撐。核電核準(zhǔn)已進(jìn)入常態(tài)化階段，中期成長(zhǎng)確定，遠(yuǎn)期分紅可期。
　　（4）綠電：綠證市場(chǎng)有望持續(xù)完善，風(fēng)電盈利穩(wěn)定性較高
　　2024年自然資源不佳導(dǎo)致全國(guó)風(fēng)光發(fā)電利用小時(shí)數(shù)同比減少。2024年完成綠證補(bǔ)發(fā)工作，短期造成供給沖擊；本輪供給沖擊結(jié)束后綠證價(jià)格有望陸續(xù)回歸綠電環(huán)境價(jià)值，需求刺激政策的陸續(xù)出臺(tái)也有望帶來綠證交易的量?jī)r(jià)齊升。
　　電網(wǎng)設(shè)備：國(guó)內(nèi)總量高增、結(jié)構(gòu)分化，海外市場(chǎng)景氣延續(xù)
　　2024年國(guó)網(wǎng)輸變電設(shè)備招標(biāo)額合計(jì)728.89億元，同比增加7.8%；特高壓設(shè)備招標(biāo)額合計(jì)261.55億元，同比減少35.5%，2025年有望加快。2025Q1主要電力設(shè)備出口金額195.54億元，同比增長(zhǎng)39.6%，2021Q1-2025Q1復(fù)合增速33.1%。
　　受益標(biāo)的：重視盈利穩(wěn)定品種、央國(guó)企資產(chǎn)注入重組機(jī)會(huì)
　　（1）火電：華電國(guó)際、建投能源、國(guó)電電力、華潤(rùn)電力（H）、申能股份、皖能電力、浙能電力等；（2）水電：長(zhǎng)江電力、華能水電、國(guó)投電力、川投能源、黔源電力等；（3）核電：中國(guó)核電、中國(guó)廣核、中廣核電力（H）等；（4）綠電：龍?jiān)措娏Γ℉）、三峽能源、中國(guó)電力（H）、中廣核新能源（H）、江蘇新能、浙江新能、中閩能源等；（5）電網(wǎng)設(shè)備：平高電氣、許繼電氣、中國(guó)西電、國(guó)電南瑞、四方股份、華明裝備、思源電氣、金盤科技、三星醫(yī)療、海興電力等。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：電源投資不及預(yù)期、利用小時(shí)數(shù)下降風(fēng)險(xiǎn)、電網(wǎng)建設(shè)不及預(yù)期、電力市場(chǎng)建設(shè)不及預(yù)期、燃料成本上漲風(fēng)險(xiǎn)、市場(chǎng)化電價(jià)波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)、電力安全運(yùn)行風(fēng)險(xiǎn)。