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事件：公司發(fā)布2025年一季報(bào)，25Q1實(shí)現(xiàn)收入104.5億元，同比+2.9%，實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)17.1億元，同比+7.1%，實(shí)現(xiàn)扣非歸母凈利潤(rùn)16億元，同比+5.9%。
　　Q1銷量穩(wěn)健增長(zhǎng)，噸價(jià)略有承壓。量方面，公司25Q1實(shí)現(xiàn)啤酒銷量226.1萬(wàn)噸，同比+3.5%。公司持續(xù)推進(jìn)產(chǎn)品結(jié)構(gòu)升級(jí)，銷量結(jié)構(gòu)持續(xù)：25Q1主品牌實(shí)現(xiàn)銷量137.5萬(wàn)噸，同比+4%，主品牌占比同比+0.3pp至60.8%；中高端啤酒實(shí)現(xiàn)銷量101.1萬(wàn)噸，同比增長(zhǎng)5.3%；其他品牌實(shí)現(xiàn)銷量88.6萬(wàn)噸，同比增長(zhǎng)2.8%。得益于公司去年下半年開(kāi)始清理渠道庫(kù)存，Q1各價(jià)格帶銷量均實(shí)現(xiàn)正增長(zhǎng)。價(jià)方面，25Q1整體噸價(jià)同比-0.6%至4620元/噸，噸價(jià)略有承壓或與產(chǎn)品結(jié)構(gòu)變化有關(guān)。
　　經(jīng)營(yíng)效率持續(xù)改善，盈利能力穩(wěn)步提升。25Q1公司毛利率為41.6%，同比上升1.2pp；毛利率提升主要系原材料成本下行，25Q1噸成本同比-2.6%至2696元/噸。費(fèi)用率方面，公司不斷提升費(fèi)用投放效率，25Q1銷售費(fèi)用率同比下降0.3pp至12.5%；管理費(fèi)用率同比下降0.2pp至3.2%。經(jīng)營(yíng)效率改善疊加成本紅利持續(xù)釋放，帶動(dòng)公司25Q1整體凈利率同比提升0.6pp至16.6%。
　　餐飲復(fù)蘇+低基數(shù)下，25年銷量良性增長(zhǎng)可期。1）產(chǎn)品端方面，公司堅(jiān)持“1+1+1+2+N”戰(zhàn)略，持續(xù)推進(jìn)產(chǎn)品結(jié)構(gòu)優(yōu)化升級(jí)，打造主力大單品、高端生鮮及超高端明星產(chǎn)品，實(shí)現(xiàn)全系列、多渠道產(chǎn)品覆蓋。此外從低端嶗山向中端經(jīng)典的結(jié)構(gòu)升級(jí)路徑，仍將是整體噸價(jià)提升的重要引擎。2）渠道端方面，公司將加速推進(jìn)“一縱兩橫”戰(zhàn)略帶市場(chǎng)建設(shè)與布局，持續(xù)強(qiáng)化市場(chǎng)推廣力度和深化市場(chǎng)銷售網(wǎng)絡(luò)建設(shè)，鞏固和提高在基地市場(chǎng)的優(yōu)勢(shì)地位和新興市場(chǎng)的占有率。3）展望未來(lái)，24年末隨著具備豐富內(nèi)部管理經(jīng)驗(yàn)的新董事長(zhǎng)上任，且下半年公司主動(dòng)調(diào)整渠道庫(kù)存水平，在餐飲端需求持續(xù)復(fù)蘇與低基數(shù)效應(yīng)的帶動(dòng)下，25年公司銷量端有望實(shí)現(xiàn)良好增長(zhǎng)。
　　盈利預(yù)測(cè)與投資建議。預(yù)計(jì)2025-2027年EPS分別為3.41元、3.62元、3.84元，對(duì)應(yīng)動(dòng)態(tài)PE分別為22倍、21倍、19倍，維持“買入”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：現(xiàn)飲場(chǎng)景恢復(fù)不及預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)，高端化競(jìng)爭(zhēng)加劇風(fēng)險(xiǎn)。