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國(guó)內(nèi)電池廠進(jìn)軍海外市場(chǎng)，全球化進(jìn)程提速
　　全球電動(dòng)化方興未艾，國(guó)內(nèi)電池廠在過(guò)去幾年的新能源車(chē)與儲(chǔ)能的競(jìng)爭(zhēng)中已樹(shù)立顯著優(yōu)勢(shì)。本篇報(bào)告針對(duì)寧德時(shí)代、LG、松下、三星SDI、SK幾家頭部電池廠進(jìn)行橫向比較，國(guó)內(nèi)電池廠憑借供應(yīng)鏈一體化、完善的產(chǎn)品矩陣、多元的技術(shù)路徑進(jìn)行全球化擴(kuò)張，行業(yè)全球化進(jìn)程提速。目前市場(chǎng)擔(dān)心海外本土化補(bǔ)貼加碼及貿(mào)易政策風(fēng)險(xiǎn)，我們逐一拆解后認(rèn)為電池廠受到的影響或有限。綜合產(chǎn)品競(jìng)爭(zhēng)力和性?xún)r(jià)比，我們推薦國(guó)內(nèi)電池龍頭寧德時(shí)代，同步看好國(guó)內(nèi)其他電池廠出海進(jìn)展。
　　國(guó)內(nèi)電池廠全球市占率提升，全球化打開(kāi)營(yíng)收天花板
　　國(guó)內(nèi)鋰電產(chǎn)業(yè)鏈垂直整合程度高，國(guó)內(nèi)車(chē)企憑借成本優(yōu)勢(shì)在國(guó)內(nèi)快速替代傳統(tǒng)合資品牌，以比亞迪為代表的車(chē)企積極出海，同時(shí)電池廠跟隨下游車(chē)企擴(kuò)大份額，且電池廠本身也在開(kāi)拓海外產(chǎn)能與市場(chǎng)，例如寧德時(shí)代已布局德國(guó)/匈牙利/西班牙/印尼等海外工廠，24年其海外動(dòng)力裝機(jī)量市占率已達(dá)27.0%，反超LG成為第一?？傮w而言，寧德時(shí)代/比亞迪21-24年動(dòng)力電池裝機(jī)CAGR增速達(dá)77.7%/103.2%，每年均高于LG等海外電池廠。
　　國(guó)內(nèi)鐵鋰先發(fā)優(yōu)勢(shì)持續(xù)，固態(tài)電池研發(fā)與商業(yè)化追趕海外
　　磷酸鐵鋰電池因其高安全性、長(zhǎng)循環(huán)壽命等性能，天然適配儲(chǔ)能應(yīng)用場(chǎng)景，海外廠商此前的三元鋰路線在競(jìng)爭(zhēng)中不占優(yōu)勢(shì)，因而LG、SK、三星SDI等海外廠商均在布局磷酸鐵鋰電池的生產(chǎn)，大部分海外廠商預(yù)計(jì)將在25-26年實(shí)現(xiàn)投產(chǎn)，我們認(rèn)為海外電池廠鐵鋰產(chǎn)線爬坡與下游驗(yàn)證仍需時(shí)間，國(guó)內(nèi)電池廠在窗口期內(nèi)仍有望持續(xù)拉大出貨差距。固態(tài)方面，海外固態(tài)電池商業(yè)化領(lǐng)先國(guó)內(nèi)一年左右，國(guó)內(nèi)電池廠采用硫化物+鹵化物的技術(shù)路線規(guī)避海外硫化物專(zhuān)利，受益于全產(chǎn)業(yè)鏈協(xié)同、資本密集投入、較大的市場(chǎng)空間，我們認(rèn)為國(guó)內(nèi)企業(yè)有望逐步縮小技術(shù)差距，并在商業(yè)化上實(shí)現(xiàn)彎道超車(chē)。
　　海外電池廠依賴(lài)中國(guó)供應(yīng)鏈，補(bǔ)貼退坡趨勢(shì)下盈利能力未來(lái)或承壓
　　海外電池廠對(duì)中國(guó)供應(yīng)鏈依賴(lài)程度高，24年我國(guó)三元正極/磷酸鐵鋰正極/負(fù)極/隔膜/電解液產(chǎn)量占全球64.4%/99.6%/98.5%/90.5%/90.3%，海外電池廠對(duì)中國(guó)供應(yīng)鏈的依賴(lài)程度較高。隨著IRA補(bǔ)貼本土化要求逐年增加，以及特朗普上臺(tái)后暫停IRA審批與支出，未來(lái)補(bǔ)貼存在較大退坡可能性，海外電池廠獲取IRA補(bǔ)貼難度將大幅提升，未來(lái)國(guó)內(nèi)外電池廠盈利差距或?qū)⒗^續(xù)擴(kuò)大。具體而言，寧德時(shí)代營(yíng)業(yè)利潤(rùn)率高于海外同行，且去除依賴(lài)IRA補(bǔ)貼后與同行的盈利優(yōu)勢(shì)更顯著。此外，寧德時(shí)代財(cái)務(wù)處理保守，質(zhì)保金計(jì)提高于海外同行，利潤(rùn)仍有較大釋放空間。
　　海外貿(mào)易政策風(fēng)險(xiǎn)迭起，但不必過(guò)于悲觀
　　市場(chǎng)擔(dān)心海外對(duì)華貿(mào)易政策收緊，影響國(guó)內(nèi)電池廠出口份額，我們認(rèn)為不必過(guò)于悲觀。成本方面，即便考慮美國(guó)25%的301關(guān)稅+20%芬太尼關(guān)稅+34%的對(duì)等關(guān)稅，我們測(cè)算美國(guó)本土生產(chǎn)的電池成本仍高于國(guó)內(nèi)22%，國(guó)內(nèi)電池具備較強(qiáng)的成本安全邊際，產(chǎn)品方面，近年國(guó)內(nèi)車(chē)型產(chǎn)品力愈強(qiáng)，出海較順利，海外新車(chē)型綜合競(jìng)爭(zhēng)力提升很難避開(kāi)我國(guó)汽零產(chǎn)業(yè)。出海形式方面，國(guó)內(nèi)電池廠出海形式趨于多樣化，合資建廠、技術(shù)授權(quán)等方式亦能規(guī)避海外貿(mào)易政策風(fēng)險(xiǎn)。估值方面，我們認(rèn)為市場(chǎng)對(duì)于國(guó)內(nèi)電池廠出海風(fēng)險(xiǎn)已充分計(jì)價(jià)。綜上，我們看好電池廠全球化進(jìn)程，市場(chǎng)對(duì)于貿(mào)易政策風(fēng)險(xiǎn)不必過(guò)于悲觀。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：新能源車(chē)銷(xiāo)量不及預(yù)期；新技術(shù)導(dǎo)致格局變化；行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)加??；全球貿(mào)易政策風(fēng)險(xiǎn)。