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機(jī)制升級(jí)，渠道細(xì)化：（1）機(jī)制：公司進(jìn)一步完善合伙人考核機(jī)制，將增量利潤(rùn)作為關(guān)鍵激勵(lì)指標(biāo)，鼓勵(lì)市場(chǎng)開(kāi)拓；（2）產(chǎn)品：產(chǎn)品項(xiàng)目制下推新明顯加速、且不乏亮點(diǎn)，2024年上新產(chǎn)品超50個(gè);（3）渠道與新市場(chǎng)：2024Q3以來(lái)公司對(duì)于流通渠道的管理進(jìn)一步細(xì)化、積極下沉，同時(shí)發(fā)展電商、開(kāi)拓海外。隨著泰國(guó)工廠投產(chǎn)，泰國(guó)、越南等海外市場(chǎng)收入有望實(shí)現(xiàn)高增。
　　 2025年第三方收入有望維持低雙位數(shù)增長(zhǎng)，期待關(guān)聯(lián)方進(jìn)一步改善：展望2025年，公司第三方業(yè)務(wù)主要關(guān)注其他B端以及海外市場(chǎng)開(kāi)拓進(jìn)度：（1）2024年其他B端收入增勢(shì)可喜，2025年高雙位數(shù)增長(zhǎng)依舊可期；（2）海外市場(chǎng)方面，泰國(guó)工廠建成、且已建立本地化產(chǎn)品研發(fā)團(tuán)隊(duì)，有望切入東南亞本地KA渠道，增量可期。關(guān)聯(lián)方業(yè)務(wù)則基本與海底撈運(yùn)營(yíng)節(jié)奏同步，毛利率及競(jìng)爭(zhēng)格局趨于穩(wěn)定。
　　拓展渠道，挖潛增量；創(chuàng)新不輟，優(yōu)化前行：（1）渠道端，2024年KA渠道實(shí)現(xiàn)雙位數(shù)增長(zhǎng)，同時(shí)進(jìn)入生鮮和零食量販場(chǎng)景，新渠道有望進(jìn)一步貢獻(xiàn)增量；此外2024年線上渠道廣告投放費(fèi)效比仍有改善空間，2025年開(kāi)始精細(xì)管控成本，強(qiáng)化品牌導(dǎo)向功能。（2）產(chǎn)品端，公司積極研發(fā)新品，同時(shí)重點(diǎn)關(guān)注老品升級(jí)以及規(guī)格優(yōu)化。
　　原料價(jià)格趨于平穩(wěn)，期待盈利改善。2025年原材料端或基本保持平穩(wěn)，毛利率走勢(shì)需進(jìn)一步觀察業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)情況，但隨著線上等渠道費(fèi)用投放策略日益成熟、銷(xiāo)售費(fèi)用率有望優(yōu)化。疊加2025年非經(jīng)項(xiàng)目預(yù)計(jì)影響減小，綜合考慮下我們期待凈利率的穩(wěn)中有升。
　　盈利預(yù)測(cè)與投資評(píng)級(jí)：機(jī)制升級(jí)、推新加速、渠道細(xì)化、海外開(kāi)拓，第三方表現(xiàn)穩(wěn)健，期待關(guān)聯(lián)方修復(fù)?？紤]到業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)調(diào)整的短期影響，我們微幅調(diào)整2025-2027年歸母凈利潤(rùn)預(yù)測(cè)至8.49/9.46/10.52億元（原值：8.85/9.89/10.88億元），EPS分別為0.82/0.91/1.01元，對(duì)應(yīng)當(dāng)前PE14.96x、13.44x、12.09x，維持“買(mǎi)入”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：原材料價(jià)格波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)、食品安全風(fēng)險(xiǎn)、行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)加劇的風(fēng)險(xiǎn)。