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投資要點(diǎn)：
　　公司發(fā)布2025年一季度業(yè)績(jī)公告，業(yè)績(jī)低于預(yù)期。據(jù)公司公告，名創(chuàng)優(yōu)品1Q25實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入44.3億元，同比+18.9%；實(shí)現(xiàn)毛利率44.2%，同比+0.8pct；經(jīng)調(diào)整EBITDA為10.37億元，同比+7.5%，經(jīng)調(diào)整EBITDA利潤(rùn)率為23.4%；經(jīng)調(diào)整凈利潤(rùn)為5.87億元（一致預(yù)測(cè)6.6億元），同比-4.8%，經(jīng)調(diào)整凈利潤(rùn)率為13.3%，同比-3.3pct。
　　中國(guó)內(nèi)地同店顯著改善推動(dòng)營(yíng)收加速增長(zhǎng)，TOPTOY實(shí)現(xiàn)收入高增與盈利改善。據(jù)公司公告，1Q25名創(chuàng)優(yōu)品品牌實(shí)現(xiàn)營(yíng)收40.9億元，同比+16.5%，其中中國(guó)內(nèi)地營(yíng)收同比增長(zhǎng)9.1%達(dá)24.9億元，主要驅(qū)動(dòng)力來(lái)自：1）由于部分小店合并大店，國(guó)內(nèi)MINISO拓店節(jié)奏放緩，截至Q1數(shù)量達(dá)4275家，環(huán)比減少111家，但同比仍保持凈增241家，部分對(duì)沖同店客單量壓力，2）內(nèi)地同店銷售明顯改善，由上季度高個(gè)位數(shù)下降收窄至中個(gè)位數(shù)。隨著25年公司持續(xù)推進(jìn)產(chǎn)品結(jié)構(gòu)優(yōu)化和門(mén)店模式升級(jí)，我們預(yù)計(jì)名創(chuàng)國(guó)內(nèi)將在25年后三個(gè)季度實(shí)現(xiàn)加速增長(zhǎng)。TOPTOY收入增長(zhǎng)58.9%達(dá)3.40億元，主要驅(qū)動(dòng)為持續(xù)進(jìn)行的穩(wěn)步拓店，截至1Q25 Top Toy門(mén)店數(shù)量達(dá)280家，環(huán)比增長(zhǎng)4家。由于產(chǎn)品組合轉(zhuǎn)向盈利能力更高的產(chǎn)品，TOPTOY的毛利率保持增長(zhǎng)，助力公司整體毛利率創(chuàng)Q1季度新高。
　　海外拓店驅(qū)動(dòng)營(yíng)收維持高增速，海外業(yè)績(jī)貢獻(xiàn)繼續(xù)提升。據(jù)公司公告，截至1Q25末，MINISO海外門(mén)店達(dá)3213家，環(huán)比增長(zhǎng)95家，其中直營(yíng)門(mén)店/第三方門(mén)店分別為548/2665家，環(huán)比新增45/50家，門(mén)店環(huán)比保持較快增長(zhǎng)。拉丁美洲/北美洲/亞洲（除中國(guó)）/歐洲/其他地區(qū)門(mén)店數(shù)達(dá)646/375/1663/301/228家，分別實(shí)現(xiàn)營(yíng)收2.6/5.7/5.6/1.4/0.7億元，實(shí)現(xiàn)GMV10.7/6.3/12.1/3.2/1.5億元，帶動(dòng)整體海外營(yíng)收/GMV分別增長(zhǎng)30.3%/14.2%。1Q25海外門(mén)店收入達(dá)15.9億元，占總收入36.0%，同比+3.1pct，占比增長(zhǎng)驅(qū)動(dòng)公司整體毛利率改善。
　　結(jié)構(gòu)性改善下毛利率同比提升至44.2%，銷售費(fèi)用大幅增長(zhǎng)盈利承壓。據(jù)公司公告，1Q25公司毛利率由上年同期的43.4%提升至44.2%，同比+0.8pct，創(chuàng)一季度歷史新高，主因海外市場(chǎng)貢獻(xiàn)增加帶來(lái)的結(jié)構(gòu)性改善以及IP戰(zhàn)略驅(qū)動(dòng)下TOPTOY業(yè)務(wù)毛利率提升。公司繼續(xù)堅(jiān)持長(zhǎng)期發(fā)展的戰(zhàn)略邏輯，加速直營(yíng)門(mén)店擴(kuò)張推動(dòng)租金等相關(guān)開(kāi)支增加，同時(shí)拓展IP矩陣引發(fā)授權(quán)費(fèi)用上行，綜合影響下公司Q1銷售費(fèi)用同比+46.7%至10.2億元，銷售費(fèi)用率達(dá)23.1%，環(huán)比擴(kuò)大1.8pct。綜合影響下1Q25公司經(jīng)調(diào)整凈利潤(rùn)率實(shí)現(xiàn)13.3%，同比-3.3pct。
　　IP戰(zhàn)略持續(xù)深化，出海影響力加速擴(kuò)張。據(jù)公司公告，公司堅(jiān)持“IP戰(zhàn)略+興趣消費(fèi)”雙輪驅(qū)動(dòng)，不斷加強(qiáng)與知名IP間的合作及產(chǎn)品開(kāi)發(fā)，25年公司已推出Chikawa櫻花系列、Hello Kitty黑白簡(jiǎn)約系列等重磅新品，在市場(chǎng)上均獲得了良好的表現(xiàn)與反饋，持續(xù)驗(yàn)證IP運(yùn)營(yíng)及爆款打造核心能力。公司積極作為強(qiáng)化海外市場(chǎng)影響力，25年4月公司舉辦全球新品奇趣嘉年華，在近4000平米大型展館中辦設(shè)19個(gè)城市主題展，展出超6000款全新產(chǎn)品，生動(dòng)展現(xiàn)了品牌形象和產(chǎn)品設(shè)計(jì)能力，驅(qū)動(dòng)全球消費(fèi)者心智占領(lǐng)，看好公司超級(jí)IP戰(zhàn)略與海外加速布局拉動(dòng)業(yè)績(jī)長(zhǎng)期高質(zhì)量增長(zhǎng)。
　　維持“買(mǎi)入”評(píng)級(jí)。名創(chuàng)優(yōu)品國(guó)內(nèi)業(yè)務(wù)保持穩(wěn)健增長(zhǎng)步伐，戰(zhàn)略調(diào)整下同店改善顯著，TOPTOY延續(xù)強(qiáng)勁增速，海外穩(wěn)步推進(jìn)拓店，看好直營(yíng)門(mén)店爬坡釋放業(yè)績(jī)及同店銷售超預(yù)期改善影響下，公司盈利能力回升向好?？紤]到公司直營(yíng)門(mén)店投入加大且新店面臨爬坡期，我們下調(diào)公司25-27年歸母凈利潤(rùn)為28.45/33.43/37.94億元（原值為31.14/38.15/45.16億元），當(dāng)前股價(jià)對(duì)應(yīng)25-27年P(guān)E為14/12/11倍，維持“買(mǎi)入”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)加劇，海外業(yè)務(wù)拓張不及預(yù)期，庫(kù)存風(fēng)險(xiǎn)。