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收入及調(diào)整后凈利潤(rùn)均符合預(yù)期。
　　管理層預(yù)計(jì)，主要受外循環(huán)廣告驅(qū)動(dòng)，2H25廣告收入將恢復(fù)至雙位數(shù)增長(zhǎng)。
　　重申“買(mǎi)入”評(píng)級(jí)和目標(biāo)價(jià)70.00港元（12倍2025年P(guān)/E加凈現(xiàn)金）。
　　快手公告1Q25收入同比增長(zhǎng)11%至326億元人民幣，基本符合我們及Visible Alpha的預(yù)期，調(diào)整后凈利潤(rùn)46億元也基本符合預(yù)期。在業(yè)績(jī)電話會(huì)上，管理層預(yù)計(jì)廣告收入將在2H25恢復(fù)至雙位數(shù)增長(zhǎng)（一季度增速為8%），主要驅(qū)動(dòng)力來(lái)自外循環(huán)廣告（包括短劇、小游戲、小說(shuō)等內(nèi)容消費(fèi)垂類(lèi)以及本地生活服務(wù)）。同時(shí)，隨著泛貨架電商（目前占總GMV的30%）逐步變現(xiàn)，內(nèi)循環(huán)廣告也將加速增長(zhǎng)。可靈AI方面，公司表示季度收入超預(yù)期達(dá)到1.5億元，主要得益于訂閱用戶(hù)增長(zhǎng)強(qiáng)勁。以下為我們對(duì)1Q25業(yè)績(jī)的要點(diǎn)匯總。
　　 1Q25電商GMV同比增長(zhǎng)15%（對(duì)比4Q24為14%），我們測(cè)算這帶動(dòng)內(nèi)循環(huán)廣告增長(zhǎng)6%。廣告變現(xiàn)率較低的主要原因是在宏觀不確定性和行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)背景下，平臺(tái)為支持中小商戶(hù)成長(zhǎng)提供了更多扶持。相比之下，我們測(cè)算內(nèi)容消費(fèi)垂類(lèi)（財(cái)報(bào)電話會(huì)特別提及短?。┩苿?dòng)1Q25外循環(huán)廣告同比增長(zhǎng)9%。我們預(yù)計(jì)外循環(huán)廣告的強(qiáng)勁增勢(shì)以及內(nèi)循環(huán)廣告（增速低于整體GMV）的疲軟態(tài)勢(shì)將繼續(xù)延續(xù)。
　　利潤(rùn)率：1Q25毛利率為54.6%（對(duì)比1Q24為54.8%），主要受業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)不利轉(zhuǎn)變（直播收入同比增長(zhǎng)14%）以及AI投入影響。運(yùn)營(yíng)費(fèi)用率為41%（同比下降1個(gè)百分點(diǎn)），疊加有效稅率上升，調(diào)整后凈利潤(rùn)率為14.0%（對(duì)比1Q24為14.9%）。分區(qū)域看，國(guó)內(nèi)非IFRS經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)率為13.9%（1Q24為14.0%），海外業(yè)務(wù)首次實(shí)現(xiàn)盈利（1Q25凈利2,800萬(wàn)元）。
　　股東回報(bào)：快手于2024年5月宣布未來(lái)36個(gè)月開(kāi)展160億港元的股份回購(gòu)計(jì)劃。本年度迄今為止，公司已累計(jì)回購(gòu)2,920萬(wàn)股，總對(duì)價(jià)14億港元。相比之下，2024年全年回購(gòu)1.516億股（總對(duì)價(jià)68億港元）。1Q25稀釋后總股本同比減少1%。
　　重申“買(mǎi)入”評(píng)級(jí)和目標(biāo)價(jià)70.00港元：我們維持2025-27年收入及調(diào)整后凈利潤(rùn)預(yù)測(cè)基本不變?；谙嗤?2倍2025年P(guān)/E加凈現(xiàn)金估值方法，我們維持目標(biāo)價(jià)為70.00港元不變。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：監(jiān)管政策收緊、銷(xiāo)售及營(yíng)銷(xiāo)費(fèi)用超預(yù)期、宏觀環(huán)境挑戰(zhàn)。