>> 招商證券-第七次存貸款利率下調(diào)的特征和影響-250530
| 上傳日期： |
2025/5/31 |
大小： |
514KB |
| 格式： |
pdf 共6頁(yè) |
來源： |
招商證券 |
| 評(píng)級(jí)： |
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作者： |
張靜靜,馬瑞超 |
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此報(bào)告為加密報(bào)告 |
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事件：
5月20日，國(guó)有大行下調(diào)了人民幣存款利率。其中，活期存款利率下調(diào)5個(gè)基點(diǎn)至0.05%；定期整存整取三個(gè)月期、半年期、一年期、二年期均下調(diào)15個(gè)基點(diǎn)，分別為0.65%、0.85%、0.95%、1.05%，三年期和五年期定存均下調(diào)25個(gè)基點(diǎn)，分別至1.25%和1.3%。此次調(diào)整后，一年期定存首次下破1%。與此同時(shí)，貸款基準(zhǔn)利率（LPR）報(bào)價(jià)出爐：5年期以上LPR為3.5%，1年期LPR為3.0%，均下調(diào)10BP。
核心觀點(diǎn)：
今年首輪降息已全部落地，成效初顯。在5月7日召開的“一攬子金融政策支持穩(wěn)市場(chǎng)穩(wěn)預(yù)期”新聞發(fā)布會(huì)上，央行已經(jīng)“劇透”了此次LPR降息幅度。目前LPR報(bào)價(jià)掛鉤OMO，存款利率參考LPR和十年國(guó)債利率，由銀行市場(chǎng)化調(diào)整。政策利率帶動(dòng)存款和LPR下調(diào)是近兩年降息的慣例形式，屬于預(yù)期之內(nèi)。至此，今年首輪降息已經(jīng)全部落地。從市場(chǎng)運(yùn)行情況來看，此次降息政策起到了預(yù)想的效果。穩(wěn)市場(chǎng)方面，萬(wàn)得全A指數(shù)較降息首日（5月7日）上漲1.5%；穩(wěn)預(yù)期方面，5月BCI企業(yè)銷售前瞻指數(shù)、企業(yè)融資環(huán)境指數(shù)均環(huán)比改善，預(yù)計(jì)當(dāng)月PMI也會(huì)得到修復(fù)。
利率的不對(duì)稱下調(diào)是市場(chǎng)關(guān)注的焦點(diǎn)。從降息幅度來看，此次LPR降息幅度不及去年10月（25BP），但3年期與5年期定期存款利率下調(diào)幅度與去年10月持平，反映出貨幣當(dāng)局對(duì)銀行凈息差的呵護(hù)。截至一季度末，銀行凈息差已由去年底的1.52%降至1.43%，再創(chuàng)歷史新低。另從貸款利率視角來看，4月企業(yè)新發(fā)放貸款加權(quán)平均利率較3月下降10BP，個(gè)人住房新發(fā)放貸款加權(quán)平均利率則保持不變，企業(yè)端貸款先于政策利率與LPR下行，反映出降息決策過程需考慮實(shí)體與銀行雙方利益，在“降低銀行負(fù)債成本”的同時(shí)，“推動(dòng)社會(huì)綜合融資成本下降”（一季度《貨執(zhí)報(bào)告》）。
活期存款利率水平已經(jīng)與主要發(fā)達(dá)國(guó)家接近。此次降息后，活期存款利率從0.1%降至0.05%。2008-2015年，美聯(lián)儲(chǔ)將聯(lián)邦基金利率降至0.25%，美國(guó)商業(yè)銀行活期存款利率平均為0.05%。同時(shí)期，日本央行也將基準(zhǔn)利率降至0.1%，推動(dòng)日本活期存款利率普遍低于0.05%。相比活期存款，當(dāng)前我國(guó)的定期存款利率明顯低于國(guó)外水平，這主要與中外不同的經(jīng)濟(jì)與金融周期有關(guān)。由于美國(guó)通脹與基準(zhǔn)利率均明顯偏高，美國(guó)商業(yè)銀行給出的美元定期存款利率也處于較高水平，1年期存款利率在3%左右。
此次降息對(duì)利率市場(chǎng)的影響。從貨幣政策的有效性出發(fā)，降息對(duì)市場(chǎng)的影響，主要集中在貨幣市場(chǎng)、信貸市場(chǎng)與債券市場(chǎng)等方面
1）貨幣市場(chǎng)，隔夜利率與政策利率的聯(lián)動(dòng)性明顯提升。今年以來，在“防止資金空轉(zhuǎn)套利”的引導(dǎo)下，貨幣市場(chǎng)基礎(chǔ)利率（DR007）趨于抬升（平均利率從2024Q4的1.68%升至2025Q1的1.94%），市場(chǎng)基礎(chǔ)利率與政策利率的偏離度也明顯擴(kuò)大（DR007-OMO方差從2024Q4的0.01擴(kuò)大到2025Q1的0.04）。5月7日降息后，市場(chǎng)基礎(chǔ)利率累計(jì)下行約8BP（截至5月28日），下調(diào)幅度與降息幅度基本一致，但二者間的利差仍處于近三年的80.7%分位，表明市場(chǎng)上“資金貴”的問題并未得到根本緩解。相比“剛性”表現(xiàn)的市場(chǎng)基礎(chǔ)利率，隔夜利率與政策利率的利差波動(dòng)性卻在縮小，也更加貼近政策利率水平。今年一季度，DR001、SHIBOR（隔夜）與政策利率的利差方差均為0.01，明顯小于DR007與政策利率間的0.04；從絕對(duì)值來看，隔夜利率與政策利率的最大偏差為46BP，也明顯小于DR007的84BP。貨幣市場(chǎng)的這一變化，與歷史情況存在顯著差異。過去五年間（2020-2024年），DR007-OMO的方差為0.06，相比之下DR001-OMO的方差則高達(dá)0.15。隔夜利率更加貼近政策利率這一變化，或許反映市場(chǎng)對(duì)央行流動(dòng)性投放的預(yù)測(cè)難度有所提升。
2）信貸市場(chǎng)，長(zhǎng)端存貸利差呈擴(kuò)大趨勢(shì)。自2022年8月以來，商業(yè)銀行信貸利率出現(xiàn)了7次調(diào)整（見下表）。總體來看，長(zhǎng)期存款利率降幅更加顯著。其中，5年期定期存款利率從2.75%降至1.3%，降幅145BP；1年期定期存款利率從1.75%降至0.95%，降幅僅為80BP。結(jié)合貸款利率來看，1年期存貸款利差（1年期LPR-1年期定存利率）保持基本穩(wěn)定，約在2個(gè)百分點(diǎn)左右。相比之下，5年期存貸款利差（5年期LPR-5年期定存利率）卻呈擴(kuò)大趨勢(shì)。首次降息時(shí)，5年期存貸款利差為1.65%，此次降息后，利差擴(kuò)大為2.2%。由此可見，壓降長(zhǎng)期存款利率是降低銀行負(fù)債成本的主要方式，而適度擴(kuò)大長(zhǎng)期存貸利差則是保持銀行凈息差基本穩(wěn)定的主要方式。經(jīng)招商證券銀行研究團(tuán)隊(duì)測(cè)算（《息差影響有多大》），本輪存款掛牌利率下調(diào)將帶動(dòng)上市銀行25年、26年計(jì)息負(fù)債成本分別下降4.5bp、2.6bp，對(duì)25年、26年凈息差分別帶來4.2bp和2.4bp的正貢獻(xiàn)
3）債券市場(chǎng)，存款利率接近底部或?qū)⒓s束利率下行節(jié)奏。存貸款利率與國(guó)債收益率之間的關(guān)系，由于涉及貨幣政策傳導(dǎo)有效性，因此一直受到市場(chǎng)與貨幣當(dāng)局的關(guān)注。例如：2016年的央行工作論文-《收益率曲線在貨幣政策傳導(dǎo)中的作用》就指出：“通過觀察人民幣存貸款基準(zhǔn)利率調(diào)整日與前一個(gè)交易日各檔期國(guó)債收益率及點(diǎn)差的平均變動(dòng)幅度,發(fā)現(xiàn)國(guó)債收益率曲線會(huì)跟隨人民幣存貸款基準(zhǔn)利率的上升而上移，會(huì)跟隨人民幣存貸款基
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