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事件：2025年5月官方制造業(yè)PMI 49.5%，預(yù)期49.5%，前值49.0%；官方非制造業(yè)PMI 50.3%，前值50.4%。
　　制造業(yè)：榮枯線(xiàn)下小幅改善，供需均有回升
　　1、中美大幅互降關(guān)稅，制造業(yè)景氣度小幅回升。PMI生產(chǎn)回升0.9個(gè)百分點(diǎn)至50.7%，內(nèi)外需均有改善。分行業(yè)來(lái)看，農(nóng)副食品加工、專(zhuān)用設(shè)備、交運(yùn)設(shè)備的產(chǎn)需指數(shù)表現(xiàn)較好，紡織、化纖及橡塑制品、黑色冶煉、有色冶煉等相對(duì)承壓。
　　2、工業(yè)原材料價(jià)格小幅回落，預(yù)計(jì)5月PPI同比約-2.7%。5月PMI原材料購(gòu)進(jìn)價(jià)格與PMI出廠(chǎng)價(jià)格均回落了0.1個(gè)百分點(diǎn)，根據(jù)高頻指標(biāo)測(cè)算5月PPI環(huán)比可能在0.1%左右，同比在-2.7%左右、較前值降幅擴(kuò)大。
　　3、各類(lèi)型企業(yè)景氣度分化。5月大型、中型、小型企業(yè)PMI分別較前值變動(dòng)了+1.5、-1.3、+0.6個(gè)百分點(diǎn)。大型企業(yè)或受益于“兩重”加力提速，而出口類(lèi)企業(yè)在5月12日中美大幅互降關(guān)稅后，訂單改善搶出口而景氣度略有回升。
　　建筑業(yè)：“兩重”加力提速，基建向好、房建走弱
　　1、建筑業(yè)：基建向好、房建走弱。5月建筑業(yè)PMI下降了0.9個(gè)百分點(diǎn)至51.0%，基建PMI改善了1.4個(gè)百分點(diǎn)至62.3%、托舉效應(yīng)增強(qiáng)，房建或下滑幅度較大。
　　2、實(shí)物工作量有所分化，石油瀝青開(kāi)工明顯回升，水泥開(kāi)工和發(fā)運(yùn)率基本持平2024年同期，挖掘機(jī)開(kāi)工小時(shí)數(shù)同比走弱；資金端，截至5月30日專(zhuān)項(xiàng)債發(fā)行進(jìn)度約37.1%、好于2024年同期的29.0%。
　　3、往后看，5月20日發(fā)改委指出“2025年已安排5000億元項(xiàng)目，力爭(zhēng)6月底前下達(dá)完畢全部（8000億元）‘兩重’建設(shè)項(xiàng)目清單”，結(jié)合5月超長(zhǎng)債迎來(lái)發(fā)行高峰，預(yù)計(jì)基建仍有望保持較高增速。
　　服務(wù)業(yè)：PMI相對(duì)平穩(wěn)
　　5月服務(wù)業(yè)PMI微升了0.1個(gè)百分點(diǎn)，新訂單則改善了0.7個(gè)百分點(diǎn)至46.6%。分行業(yè)來(lái)看，節(jié)假日效應(yīng)推升居民旅游出行服務(wù)，鐵路運(yùn)輸、航空運(yùn)輸、住宿、餐飲等行業(yè)明顯回升；郵政、電信廣播電視及衛(wèi)星傳輸服務(wù)、互聯(lián)網(wǎng)軟件及信息技術(shù)服務(wù)仍維持高景氣。
　　關(guān)稅或有反復(fù)，仍需以我為主
　　5月PMI數(shù)據(jù)指向國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)基本面和社會(huì)預(yù)期邊際修復(fù)但幅度有限，出口和基建分項(xiàng)仍有韌性。5月30日，特朗普在“真相社交”媒體平臺(tái)宣稱(chēng)中國(guó)違背了暫停對(duì)美實(shí)施報(bào)復(fù)性關(guān)稅的協(xié)議，符合我們此前提示的“海外方面特朗普關(guān)稅潛存反復(fù)可能性”。往后看，美國(guó)關(guān)稅或有反復(fù)，美國(guó)與各國(guó)談判可能更加曲折，需要警惕特朗普關(guān)稅反彈的風(fēng)險(xiǎn)，我們要“堅(jiān)定不移辦好自己的事”，儲(chǔ)備充足的增量政策并加快重點(diǎn)領(lǐng)域改革落地，擴(kuò)內(nèi)需政策有望適時(shí)加力，立足做強(qiáng)國(guó)內(nèi)大循環(huán)，短期落地較快的可能包括“兩重”、“兩新”加碼、政策性金融工具等，擴(kuò)內(nèi)需方向上仍需密切關(guān)注地產(chǎn)、消費(fèi)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：政策變化超預(yù)期；美國(guó)經(jīng)濟(jì)超預(yù)期衰退。