>> 申萬宏源-互聯(lián)網(wǎng)電商行業(yè)25Q1業(yè)績總結(jié)及展望：盈利分化，即時零售開拓增量-250604
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本期投資提示：
線上滲透率進(jìn)一步提升，快遞量延續(xù)高增速。據(jù)國家統(tǒng)計局，25年1-4月社零總額實現(xiàn)16.2萬億元，同比增長4.7%，全國網(wǎng)上零售額實現(xiàn)4.7萬億元，同比增長7.7%，全國網(wǎng)上零售額滲透率提升0.8pct達(dá)29.3%，實物商品網(wǎng)上零售額同比增長5.8%達(dá)3.9萬億元。快遞輕小化、逆向化趨勢延續(xù)，線上消費繼續(xù)呈現(xiàn)量增強效驅(qū)動。據(jù)國家郵政局，25年1-4月，快遞業(yè)務(wù)量累計完成614.5億件，同比增長20.9%，高于同期實物商品網(wǎng)上零售額約15.1pct。
國補持續(xù)拉動平臺GMV增長表現(xiàn)，平臺注重商家+用戶生態(tài)優(yōu)化。以舊換新擴品類政策帶動下帶電品類加速增長，京東作為帶電品類強消費心智平臺，Q1GMV增長亮眼，阿里延續(xù)與行業(yè)增速一致，以抖音、快手為首的直播平臺電商和拼多多GMV增速呈逐漸放緩趨勢，從高速增長時期向穩(wěn)定增長轉(zhuǎn)變，預(yù)計份額擠占能力逐漸降低，阿里、京東等平臺市場份額逐步保持穩(wěn)定。618大促開啟，同樣呈現(xiàn)全網(wǎng)帶電品類增長亮眼，618第一階段，天貓參加國補的家電家裝、手機數(shù)碼等品類成交總額較去年雙11增長283%，京東開門紅帶電品類成交額同比增長超380%。面對中小商家成本上升、市場競爭加劇等困境，25年來電商平臺陸續(xù)宣布對商家的支持舉措加大力度，拼多多宣布千億扶持、阿里、京東、抖音推出舉措減輕商家經(jīng)營負(fù)擔(dān)，我們認(rèn)為綜合考慮投放形式，支持舉措對平臺利潤影響可控并有利于平臺長期高質(zhì)量發(fā)展。
即時零售進(jìn)一步擴張，外賣競爭加劇。4月以來，京東、美團、阿里相繼加大力度布局即時零售行業(yè)，宣布餐飲外賣補貼，我們認(rèn)為雖有短期補貼對利潤影響，但長期來看美團依托長期深耕即時零售賽道積累先發(fā)優(yōu)勢，淘寶通過收購餓了么具備良好基礎(chǔ)，京東憑借業(yè)務(wù)間協(xié)同實現(xiàn)差異化競爭。三大平臺在618大促進(jìn)一步展開競爭，美團閃購主打"更快更便宜"的即時零售體驗，整體成交額實現(xiàn)同比2倍增長，其中近800個零售品牌成交額翻倍，閃電倉業(yè)務(wù)增長近3倍。京東全面發(fā)力即時零售與線下餐飲融合，目前京東外賣日訂單量已突破2500萬單，為平臺商家開辟新增長空間。淘寶閃購重磅推出"奶茶免單"活動，通過持續(xù)加碼即時零售搶占市場，日訂單量超4000萬。
主業(yè)增速延續(xù)分化，平臺加大生態(tài)、AI及新業(yè)務(wù)投入。據(jù)公司公告，1）收入端：核心業(yè)務(wù)增速趨勢分化，阿里、京東增速明顯超預(yù)期，25Q1阿里CMR/京東零售/拼多多廣告/拼多多傭金/美團核心本地商業(yè)收入增速為11.8%/16.3%/14.8%/5.9%/17.8%，環(huán)比+2.4/+1.6/-2.4/-27.4/-1.1pct。拼多多繼續(xù)加力扶持減輕商家成本，同時對美業(yè)務(wù)受較大沖擊，業(yè)績表現(xiàn)低于預(yù)期。阿里繼續(xù)堅定投入AI戰(zhàn)略，拉動增速提升，AI相關(guān)產(chǎn)品收入連續(xù)七個季度三位數(shù)增長。2）盈利端：淘天集團貨幣化率回升，京東受益于國補及供應(yīng)鏈效率提升，利潤保持大幅增長，美團核心本地商業(yè)持續(xù)釋放利潤，整體各集團盈利能力持續(xù)提升。拼多多大幅增加生態(tài)建設(shè)投入及促銷廣告活動支出影響下，歸母凈利潤表現(xiàn)明顯低于預(yù)期。同時，平臺加大培育新業(yè)務(wù)，減虧幅度逐步放緩，京東、美團、阿里分別加大即時零售業(yè)務(wù)投入，為業(yè)務(wù)長期增長注入動能。
投資分析意見：25Q1政策加大內(nèi)需刺激，提振消費內(nèi)循環(huán)，消費呈現(xiàn)積極改善跡象，帶動電商行業(yè)增長勢能提升。平臺核心業(yè)務(wù)收入普遍邊際加速，并對商家及用戶生態(tài)、AI和即時零售潛力新業(yè)務(wù)、出海擴張等新增長極加大再投資，平臺競爭維度延展。雖然部分業(yè)務(wù)投入加大到轉(zhuǎn)化為可量化的業(yè)績尚需一定時日，但持續(xù)投入蓄力有望帶動長期增長正循環(huán)，看好平臺高質(zhì)量增長勢能。推薦：阿里巴巴、京東、美團、拼多多。
風(fēng)險提示：居民消費不及預(yù)期，行業(yè)競爭加劇，新業(yè)務(wù)發(fā)展不及預(yù)期、補貼投入超預(yù)期。
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