>> 浙商證券-特朗普新政系列研究十六：穩(wěn)定幣詳解-250604
| 上傳日期： |
2025/6/5 |
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| 格式： |
pdf 共16頁(yè) |
來(lái)源： |
浙商證券 |
| 評(píng)級(jí)： |
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作者： |
李超,林成煒,廖博 |
| 下載權(quán)限： |
此報(bào)告為加密報(bào)告，僅限高級(jí)會(huì)員查看 |
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核心觀(guān)點(diǎn)
穩(wěn)定幣的本質(zhì)是利用加密貨幣交易+跨境支付的結(jié)算需求，加持美元美債。
一是發(fā)穩(wěn)定幣不是發(fā)行貨幣。如以穩(wěn)定幣發(fā)行過(guò)程中購(gòu)買(mǎi)美債類(lèi)比美聯(lián)儲(chǔ)QE購(gòu)買(mǎi)美債，但本質(zhì)的區(qū)別是資金來(lái)源。美聯(lián)儲(chǔ)QE的錢(qián)是聯(lián)儲(chǔ)發(fā)行，屬于“增量創(chuàng)造”；而穩(wěn)定幣買(mǎi)美債的資金虹吸于當(dāng)前的存量貨幣市場(chǎng)，在1:1錨定美元資產(chǎn)（相當(dāng)于100%準(zhǔn)備金）的背景下，并沒(méi)有額外創(chuàng)造貨幣，也不具備貨幣派生效應(yīng)，屬于“存量交易”。
二是發(fā)行穩(wěn)定幣不能化債。穩(wěn)定幣發(fā)行無(wú)法實(shí)現(xiàn)低息債置換高息債的目的，財(cái)政部仍然支付債務(wù)利息，只不過(guò)利息收入流入穩(wěn)定幣發(fā)行公司。如果最終能對(duì)穩(wěn)定幣發(fā)行方的息差收益賦稅，才能夠?qū)崿F(xiàn)化債的目的。
特朗普推動(dòng)GENIUS法案有多重目的：一是幫助美國(guó)短期國(guó)債融資，二是利好背后加密貨幣金主，三是利好特朗普家族。
穩(wěn)定幣價(jià)值穩(wěn)定，是跨境支付和鏈上交易的主要媒介
穩(wěn)定幣是一種用作付款或結(jié)算的數(shù)字資產(chǎn)，其發(fā)行人有義務(wù)以固定金額的貨幣價(jià)值轉(zhuǎn)換、贖回和回購(gòu)，并維持其對(duì)固定貨幣的穩(wěn)定價(jià)值。最初是去監(jiān)管的產(chǎn)物，監(jiān)管逐漸規(guī)范化后，現(xiàn)在是跨境支付和鏈上交易的主要媒介。穩(wěn)定幣優(yōu)勢(shì)如下：
一是跨境支付方面轉(zhuǎn)賬便利性較強(qiáng)，較傳統(tǒng)電匯更快、更便宜。
二是鏈上交易方面，交易所中的數(shù)字貨幣交易基本實(shí)現(xiàn)穩(wěn)定幣本位。幣安數(shù)據(jù)顯示穩(wěn)定幣作為交易中介完成了超過(guò)90%的交易，且主要的市場(chǎng)“交易對(duì)”也都是以數(shù)字貨幣/穩(wěn)定幣的形式出現(xiàn)。同時(shí)“穩(wěn)定幣”也是鏈上金融服務(wù)的錨定資產(chǎn)。截至2025年5月31日，全球穩(wěn)定幣規(guī)模約2474億美元，過(guò)去兩年復(fù)合增速約38%
GENIUS法案立法有四點(diǎn)內(nèi)容，特朗普希望8月前完成立法
一是對(duì)穩(wěn)定幣進(jìn)行清晰定義，明確為無(wú)息、非證券的結(jié)算資產(chǎn)。穩(wěn)定幣發(fā)行不得提供利息或收益，GENIUS這一利息條款解決了貨幣發(fā)行方無(wú)息負(fù)債和有息資產(chǎn)之間息差歸屬的問(wèn)題，類(lèi)似美元產(chǎn)生的息差歸美聯(lián)儲(chǔ)所有，GENIUS法案明確規(guī)定穩(wěn)定幣息差歸發(fā)行公司所有。這一設(shè)定避免持有“穩(wěn)定幣”能得到相對(duì)美元的“超額收益”，從而對(duì)美元銀行存款產(chǎn)生不對(duì)稱(chēng)的競(jìng)爭(zhēng)。
二是明確監(jiān)管框架。發(fā)行穩(wěn)定幣目前可以通過(guò)聯(lián)邦、地方“雙軌牌照”進(jìn)行。明確限制外國(guó)人發(fā)行穩(wěn)定幣，“必須遵守美國(guó)命令”。
三是強(qiáng)化準(zhǔn)備金質(zhì)量和審計(jì)要求，降低金融風(fēng)險(xiǎn)。GENIUS法案規(guī)定發(fā)行機(jī)構(gòu)必須以?xún)?yōu)質(zhì)流動(dòng)性資產(chǎn)（包括現(xiàn)金、期限小于90天的短期美債、美聯(lián)儲(chǔ)回購(gòu)合約、FDIC受保存款等）為穩(wěn)定幣提供支持。
四是強(qiáng)化監(jiān)管。法案將穩(wěn)定幣發(fā)行機(jī)構(gòu)納入金融機(jī)構(gòu)監(jiān)管范疇，要求其嚴(yán)格執(zhí)行反洗錢(qián)（AML）規(guī)定。發(fā)行機(jī)構(gòu)需對(duì)用戶(hù)進(jìn)行身份驗(yàn)證，并向相關(guān)部門(mén)報(bào)告可疑交易。
特朗普推進(jìn)GENIUS法案一箭三雕
特朗普推動(dòng)GENIUS法案有多重目的：一是幫助短債融資，美國(guó)財(cái)政部預(yù)計(jì)到2028年穩(wěn)定幣可能帶來(lái)約8800億美元的短債需求。當(dāng)前短債發(fā)行規(guī)模占美債總規(guī)模84%，穩(wěn)定幣錨定短債直擊痛點(diǎn)。
二是利好為特朗普大選助力的加密貨幣資金，2024年特朗普競(jìng)選過(guò)程中加密貨幣領(lǐng)域資金是重要金主。2024年加密貨幣在美國(guó)歷史上第一次成為總統(tǒng)選舉關(guān)鍵獻(xiàn)款者。
三是利好特朗普家族。特朗普家族積極參與數(shù)字貨幣市場(chǎng)，包括Trump Media建立25億美元的比特幣金庫(kù)、Eric Trump創(chuàng)立比特幣挖礦公司American Bitcoin、特朗普及其妻子發(fā)行的“特朗普幣（$TRUMP）”和“梅拉尼婭幣（$MELANIA）”等。
本質(zhì)是利用加密貨幣交易+跨境支付的結(jié)算需求加持美元美債，兩大誤區(qū)需澄清穩(wěn)定幣的本質(zhì)是利用加密貨幣交易+跨境支付的結(jié)算需求，加持美元美債。
一是發(fā)穩(wěn)定幣不是發(fā)行貨幣。如以穩(wěn)定幣發(fā)行過(guò)程中購(gòu)買(mǎi)美債類(lèi)比美聯(lián)儲(chǔ)QE購(gòu)買(mǎi)美債，但本質(zhì)的區(qū)別是錢(qián)是從何而來(lái)？美聯(lián)儲(chǔ)QE的錢(qián)是聯(lián)儲(chǔ)發(fā)行，屬于“增量創(chuàng)造”；而穩(wěn)定幣買(mǎi)美債的資金虹吸于當(dāng)前的存量貨幣市場(chǎng)，在1:1錨定美元資產(chǎn)（相當(dāng)于100%準(zhǔn)備金）的背景下，并沒(méi)有額外創(chuàng)造貨幣，也不具備貨幣派生效應(yīng)，屬于“存量交易”。
二是發(fā)行穩(wěn)定幣不能化債。穩(wěn)定幣發(fā)行無(wú)法實(shí)現(xiàn)低息債置換高息債的目的，財(cái)政部仍然支付債務(wù)利息，只不過(guò)利息收入流入穩(wěn)定幣發(fā)行公司。如果最終能對(duì)穩(wěn)定幣發(fā)行方的息差收益賦稅，才能夠?qū)崿F(xiàn)化債的目的。
穩(wěn)定幣或?yàn)槊涝兔纻庞锰峁┰隽勘硶?shū)
我們認(rèn)為美元和美債將獲得更多來(lái)自穩(wěn)定幣市場(chǎng)擴(kuò)容到來(lái)的流動(dòng)性支持。短期來(lái)看，我們判斷特朗普的政策不確定性將在中選周期臨近的背景下將逐步收斂，其政策對(duì)美國(guó)經(jīng)濟(jì)以及聯(lián)儲(chǔ)獨(dú)立性的擾動(dòng)均將逐步降低，美元指數(shù)將在100附近維持寬幅震蕩。
A股方面：有望受益于穩(wěn)定幣生態(tài)的深度構(gòu)建，三個(gè)方向迎來(lái)結(jié)構(gòu)性機(jī)會(huì)。一是與穩(wěn)定幣發(fā)行有關(guān)，例如穩(wěn)定幣發(fā)行方的有關(guān)領(lǐng)域；二是穩(wěn)定幣技術(shù)提供方，例如為發(fā)行方、流通或監(jiān)管方提供技術(shù)服務(wù)方案的公司；三是與典型應(yīng)用場(chǎng)景相關(guān)的領(lǐng)域，比較典型的是現(xiàn)實(shí)世界資產(chǎn)（Real World Asset，RWA）等。
港股方面：5月21日香港特別行
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