>> 浙商證券-2025年5月PMI數(shù)據(jù)解讀-5月PMI：經(jīng)濟呈現(xiàn)回穩(wěn)態(tài)勢，關(guān)注外貿(mào)修復彈性-250531
| 上傳日期： |
2025/5/31 |
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| 1125KB |
| 格式： |
pdf 共10頁 |
來源： |
浙商證券 |
| 評級： |
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作者： |
李超,廖博 |
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核心觀點
5月制造業(yè)采購經(jīng)理指數(shù)（PMI）為49.5%，較4月上升0.5個百分點，制造業(yè)景氣水平邊際改善，但多數(shù)分項指標及部分行業(yè)仍處于相對低位，后期走勢仍需觀察，特別是外貿(mào)修復的斜率與可持續(xù)性。從分類指數(shù)看，生產(chǎn)指數(shù)高于臨界點，供應商配送時間指數(shù)位于臨界點，說明生產(chǎn)活動和供應鏈修復較好，新訂單指數(shù)、原材料庫存指數(shù)和從業(yè)人員指數(shù)均低于臨界點，反映有效需求尚有不足。從重點行業(yè)看，高技術(shù)制造業(yè)PMI為50.9%，連續(xù)4個月保持在擴張區(qū)間，延續(xù)較好發(fā)展態(tài)勢；裝備制造業(yè)和消費品行業(yè)PMI分別為51.2%和50.2%，比上月上升1.6和0.8個百分點，景氣水平均有回升；高耗能行業(yè)PMI為47.0%，比上月下降0.7個百分點，市場活躍度偏低。
大類資產(chǎn)方面，我們認為下半年或呈現(xiàn)股債雙牛結(jié)構(gòu)。一方面，預計中美經(jīng)貿(mào)關(guān)系可能在震蕩曲折中走向緩和，另一方面“類平準”基金兜底尾部風險，二者均將支撐市場風險偏好。綜合來看，A股有望形成低波紅利與科技成長交替向上的結(jié)構(gòu)化行情。固定收益方面，考慮到年內(nèi)大規(guī)模內(nèi)需刺激概率較低，10年國債利率預計將在震蕩過程中下行至1.5%附近。
5月供給側(cè)重回擴張
5月企業(yè)生產(chǎn)止降回升，原料采購活躍度有所提升。隨著出口降勢放緩、需求整體趨穩(wěn)運行，制造業(yè)企業(yè)生產(chǎn)活動也止降回升，5月生產(chǎn)指數(shù)為50.7%，較4月上升0.9個百分點，在短暫降至50%以下后較快回到擴張區(qū)間。5月采購量指數(shù)為47.6%，較上月上升1.3個百分點，其中進口指數(shù)為47.1%，較上月上升3.7個百分點，顯示原材料進口降勢較4月明顯收窄。
從大類行業(yè)來看，新動能的生產(chǎn)活動保持較快增長，消費品制造業(yè)生產(chǎn)活動也持續(xù)穩(wěn)中有增。5月裝備制造業(yè)生產(chǎn)指數(shù)較上月上升超過4個百分點，升至54%以上，連續(xù)10個月保持在50%及以上；高技術(shù)制造業(yè)生產(chǎn)指數(shù)雖較上月小幅下降0.2個百分點，仍保持在52%左右的相對較好水平，同樣連續(xù)10個月保持在50%及以上；消費品制造業(yè)生產(chǎn)指數(shù)較上月上升超過1個百分點，連續(xù)15個月運行在擴張區(qū)間。
我們繼續(xù)提示，2025年工業(yè)穩(wěn)增長的政策著力點或?qū)⒕劢褂谘b備制造業(yè)，與新型工業(yè)化發(fā)展方向相結(jié)合，大型企業(yè)或是工業(yè)穩(wěn)增長發(fā)力的核心載體。據(jù)國家統(tǒng)計局行業(yè)分類口徑，裝備制造業(yè)包括8個大類行業(yè)，分別是：1）金屬制品業(yè)、2）通用設備制造業(yè)、3）專用設備制造業(yè)、4）汽車制造業(yè)、5）鐵路、船舶、航空航天和其他運輸設備制造業(yè)、6）電氣機械和器材制造業(yè)、7）計算機、通信和其他電子設備制造業(yè)、8）儀器儀表制造業(yè)。工業(yè)和信息化部表示將著力促進裝備制造業(yè)穩(wěn)定增長，謀劃新一輪裝備制造業(yè)穩(wěn)增長政策，推動出臺增量措施。2025年4月，高技術(shù)及裝備制造業(yè)用電指數(shù)為157.4，比2020年基期增長了57.4%，年均增長9.5%，同比增長3.0%。
我們認為，由于工業(yè)生產(chǎn)基本都需要用到電力，而煤電是我國電力系統(tǒng)的主體支撐，因此發(fā)電耗煤量高頻數(shù)據(jù)對于生產(chǎn)的指示作用也比較強。根據(jù)中國電力企業(yè)聯(lián)合會的介紹，2024年全口徑煤電發(fā)電量占總發(fā)電量比重為54.8%，受資源等因素影響，水電和風電月度間增速波動較大，煤電充分發(fā)揮了基礎保障性和系統(tǒng)調(diào)節(jié)性作用。
第一，5月受來水偏少、水電出力不及預期，以及階段性高溫影響，燃煤電廠發(fā)電量和耗煤量環(huán)比均大幅增長，主要以華東、華中和南方區(qū)域增長最明顯。電廠存煤繼續(xù)增加，增幅有所擴大。根據(jù)中電聯(lián)電力行業(yè)燃料統(tǒng)計，截至5月22日，納入統(tǒng)計的發(fā)電集團燃煤電廠本月累計發(fā)電量同比增長1.9%，本年累計發(fā)電量同比下降6.8%。燃煤電廠耗煤量本月累計同比下降0.5%，本年累計同比下降6.2%。燃煤電廠煤炭庫存高于去年同期64萬噸，庫存可用天數(shù)較上年同期升高0.6天。周度高頻數(shù)據(jù)顯示，5月16日至5月22日期間，納入統(tǒng)計的燃煤發(fā)電企業(yè)日均發(fā)電量環(huán)比上周（5月9日至5月15日）增長12.3%，同比增長6.5%；日均供熱量環(huán)比減少0.4%，同比減少0.4%。電廠存煤11192萬噸，較5月15日增長199萬噸。其中，海路運輸電廠日均耗煤量環(huán)比增長15.3%，同比增長13.9%；日均入廠煤量環(huán)比增長24.6%，同比增長9.9%。
第二，我們通過觀察六大發(fā)電集團（浙電、上電、粵電、國電、大唐、華能）的數(shù)據(jù)，可以較為清晰地看到，5月電煤需求轉(zhuǎn)暖，受天氣等因素影響，火電出力增加帶動電煤需求釋放，煤價也出現(xiàn)一定的企穩(wěn)跡象。2025年5月29日，六大發(fā)電集團的平均日耗煤量為78.19萬噸，較2025年4月30日的75.99萬噸震蕩走高，市場前期積累的悲觀情緒有所緩和（見圖1）。類似的可以看到，5月以來南方電廠日耗煤量環(huán)比也有所增加（見圖2）。
我們認為，隨著全國高溫天氣到來，煤電企業(yè)日耗預計逐步回升，或?qū)佑宥认膫涿盒枨筢尫拧臍v史經(jīng)驗來看，煤炭日耗在5月中旬觸底，每年從6月初開始，電煤日耗會進入趨勢性提升階段，電煤剛性需求增加，內(nèi)陸17省電煤日耗會從300萬噸升到400萬噸，在迎峰度夏結(jié)束之前，隨著日耗增加，沿海八省的電煤日耗大概會從170萬噸增加到240萬噸。
綜合來看，5月物流通暢度較4月改善較多，折射經(jīng)濟穩(wěn)
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