>> 招商證券-總量的視野：電話會(huì)議紀(jì)要-250605
| 上傳日期： |
2025/6/5 |
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pdf 共10頁(yè) |
來(lái)源： |
招商證券 |
| 評(píng)級(jí)： |
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作者： |
張夏,羅丹,朱宸翰 |
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【宏觀-羅丹】工業(yè)企業(yè)利潤(rùn)分析
【策略-張夏】A股六月觀點(diǎn)及行業(yè)配置建議
【固收-朱宸翰】近期廣義價(jià)格指數(shù)走勢(shì)更新
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【宏觀-羅丹】工業(yè)企業(yè)利潤(rùn)分析
事件：2025年5月27日，國(guó)家統(tǒng)計(jì)局發(fā)布2025年4月全國(guó)規(guī)模以上工業(yè)企業(yè)績(jī)效數(shù)據(jù)。
4月份，規(guī)模以上工業(yè)企業(yè)營(yíng)業(yè)收入累計(jì)同比增速為3.2%（2025年3月為3.4%）；規(guī)模以上工業(yè)企業(yè)利潤(rùn)累計(jì)同比增速為1.4%（2025年3月為0.8%)。4月工業(yè)企業(yè)利潤(rùn)累計(jì)同比增速錄得1.4%，較上月提升0.6個(gè)百分點(diǎn)，營(yíng)業(yè)收入累計(jì)同比增速錄得3.2%，PPI累計(jì)同比增速錄得-2.4%，工業(yè)增加值累計(jì)同比增速為6.4%，利潤(rùn)率累計(jì)降幅的收窄也助推利潤(rùn)增速上行。當(dāng)月同比來(lái)看，4月工業(yè)增加值同比增速錄得6.1%，但PPI當(dāng)月增速錄得-2.7%，呈現(xiàn)“量穩(wěn)價(jià)跌”特征。
拆分上中下游行業(yè)來(lái)看，4月多數(shù)國(guó)際大宗商品價(jià)格出現(xiàn)不同程度下滑，拖累上游采礦業(yè)利潤(rùn)修復(fù)；受國(guó)內(nèi)地產(chǎn)和建筑等產(chǎn)業(yè)鏈表現(xiàn)較弱的影響，中游原材料加工業(yè)利潤(rùn)增速有所下降，但在兩新政策以及搶出口、搶轉(zhuǎn)口帶動(dòng)下，中游裝備制造業(yè)利潤(rùn)增速大幅提升；下游消費(fèi)品制造業(yè)的利潤(rùn)增速小幅下滑，顯示當(dāng)前消費(fèi)需求仍偏弱。
各行業(yè)利潤(rùn)表現(xiàn)：1）上游采選業(yè)依然是全行業(yè)工業(yè)企業(yè)利潤(rùn)的最大拖累項(xiàng)。除有色金屬礦采選外，其他各行業(yè)利潤(rùn)增速均處于負(fù)增長(zhǎng)區(qū)間。2）中游原材料制造利潤(rùn)增速較上月明顯下跌，下滑近9個(gè)百分點(diǎn)。行業(yè)價(jià)格走弱疊加生產(chǎn)增速邊際走弱，4月中游原材料生產(chǎn)增速出現(xiàn)下滑。3）中游裝備制造業(yè)累計(jì)利潤(rùn)增速延續(xù)上月回升趨勢(shì)，構(gòu)成本次行業(yè)利潤(rùn)增長(zhǎng)的重要支撐，“搶出口”、“搶轉(zhuǎn)口”拉動(dòng)多個(gè)行業(yè)維持較高的出口增速，同時(shí)國(guó)內(nèi)“兩新”政策加力增效作用明顯。4）下游行業(yè)累計(jì)利潤(rùn)增速漲幅較上月小幅下滑，部分行業(yè)跌幅明顯走擴(kuò)。公共事業(yè)整體利潤(rùn)增速下降，其中燃?xì)馍a(chǎn)和供應(yīng)行業(yè)的下行幅度最大。
結(jié)論：一季度以來(lái)，各行業(yè)盈利結(jié)構(gòu)表現(xiàn)分化，中游原材料加工、裝備制造業(yè)表現(xiàn)較好，而上游采掘持續(xù)走弱、下游消費(fèi)不溫不火。中游行業(yè)企業(yè)盈利結(jié)構(gòu)改善或與積極財(cái)政靠前發(fā)力、搶出口、搶轉(zhuǎn)口拉動(dòng)有關(guān)。此外，雖然工業(yè)企業(yè)利潤(rùn)增速穩(wěn)中有升，但企業(yè)庫(kù)存增速放緩，體現(xiàn)企業(yè)對(duì)未來(lái)生產(chǎn)和市場(chǎng)的預(yù)期依舊偏謹(jǐn)慎。
展望后市，中美關(guān)稅邊際緩和短期內(nèi)將推動(dòng)出口成本下降、外需修復(fù)，疊加內(nèi)需政策發(fā)力，工業(yè)企業(yè)利潤(rùn)增速、尤其是裝備制造業(yè)有望延續(xù)回升態(tài)勢(shì)。同時(shí)需要格外關(guān)注價(jià)格因素對(duì)利潤(rùn)的壓制，PPI降幅擴(kuò)大反映了終端需求偏弱及產(chǎn)能過(guò)剩因素等仍存在，或持續(xù)掣肘企業(yè)盈利上行。此外，5月下旬上中游高頻數(shù)據(jù)提前進(jìn)入淡季，或是基欽周期下行疊加此前出口搶跑的結(jié)果，同樣表明若無(wú)增量政策，數(shù)據(jù)或延續(xù)走弱。
【策略-張夏】A股六月觀點(diǎn)及行業(yè)配置建議
結(jié)論：寬基指數(shù)在六月偏震蕩的概率較大，而基本面、流動(dòng)性和監(jiān)管環(huán)境更加有利于權(quán)重、質(zhì)量類風(fēng)格的表現(xiàn)。
展望6月，市場(chǎng)可能會(huì)呈現(xiàn)指數(shù)震蕩蓄力，大盤(pán)、質(zhì)量類指數(shù)相對(duì)占優(yōu)的格局。當(dāng)前經(jīng)濟(jì)基本面較為穩(wěn)定，外部變化導(dǎo)致的出口下滑尚未發(fā)生，內(nèi)需政策仍在蓄力。企業(yè)融資需求低迷、資本開(kāi)支維持下行趨勢(shì)，基于現(xiàn)金流、ROE等盈利質(zhì)量的策略有望開(kāi)始持續(xù)占優(yōu)。從資金面看，量化資金即將面對(duì)新規(guī)約束，預(yù)計(jì)活躍度會(huì)有所下降，而當(dāng)前個(gè)人投資者增量資金有限，并且小微盤(pán)風(fēng)格集中度來(lái)到高位。目前監(jiān)管環(huán)境、資金環(huán)境對(duì)偏貴的中小風(fēng)格相對(duì)不利?？傮w來(lái)看，寬基指數(shù)在六月偏震蕩的概率較大，而基本面、流動(dòng)性和監(jiān)管環(huán)境更加有利于權(quán)重、質(zhì)量類風(fēng)格的表現(xiàn)。
風(fēng)格選擇：我們認(rèn)為6月市場(chǎng)風(fēng)格可能整體偏大盤(pán)風(fēng)格為主，成長(zhǎng)價(jià)值或相對(duì)均衡。具體原因：1）日歷效應(yīng)6月大盤(pán)成長(zhǎng)占優(yōu)；2）外部流動(dòng)性方面美債、關(guān)稅存在不確定性；3）量化新規(guī)即將實(shí)施；4）資金層面短期活躍資金增量有限，小盤(pán)股減持規(guī)模較高。
行業(yè)配置思路：行業(yè)配置預(yù)計(jì)主要圍繞國(guó)內(nèi)自身發(fā)展階段展開(kāi)，圍繞傳統(tǒng)產(chǎn)能出清、新消費(fèi)崛起、以及行業(yè)景氣度較高的領(lǐng)域布局。結(jié)合中觀景氣、盈利能力、籌碼分布、估值、交易、周期階段和賽道價(jià)值等多個(gè)維度，本期推薦關(guān)注汽車、有色金屬（小金屬、貴金屬）、國(guó)防軍工、商貿(mào)零售、美容護(hù)理、化學(xué)制藥等。
【固收-朱宸翰】近期廣義價(jià)格指數(shù)走勢(shì)更新
一、商品價(jià)格和產(chǎn)出缺口代理變量上行，是推動(dòng)周度廣義價(jià)格指數(shù)（周度PCI）上升的主要原因。
具體看構(gòu)成周度廣義價(jià)格指數(shù)（周度PCI）的五個(gè)方面，第一，商品價(jià)格代理變量上升0.1個(gè)百分點(diǎn)，底層數(shù)據(jù)中CRB現(xiàn)貨指數(shù)走強(qiáng)。當(dāng)周豬肉平均批發(fā)價(jià)格4周移動(dòng)平均同比增速為1.4%，較前值下行0.5個(gè)百分點(diǎn)；米面批發(fā)價(jià)格4周移動(dòng)平均同比-2.3%，較前值基本持平。CRB
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