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過(guò)去一周，消息面跌宕起伏，但債市保持定力，多頭情緒占據(jù)上風(fēng)。6月3-7日市場(chǎng)經(jīng)歷了等待中美高層通話，再到通話超預(yù)期落地的過(guò)程，通話過(guò)程順利且有效，中美關(guān)系進(jìn)一步回歸正軌。理論上，市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)偏好本應(yīng)得到提升，從而對(duì)債市形成一定壓制，但6月5日債市收益率不上反下，選擇定價(jià)央行呵護(hù)的利多因素。
　　央行提前續(xù)作萬(wàn)億買(mǎi)斷式回購(gòu)，呵護(hù)跨季
　　6月5日晚間，央行超預(yù)期調(diào)整了買(mǎi)斷式回購(gòu)公告形式，業(yè)務(wù)公告轉(zhuǎn)為招標(biāo)公告，且發(fā)布時(shí)間由月末大幅提前至月初，本輪開(kāi)展1萬(wàn)億元3個(gè)月的買(mǎi)斷式逆回購(gòu)操作。央行公告方式的轉(zhuǎn)變，一方面或?yàn)樘嵘_(kāi)市場(chǎng)操作信息的透明度，另一方面則是打消市場(chǎng)對(duì)跨季壓力的擔(dān)憂。下半月央行仍有MLF、潛在的6個(gè)月買(mǎi)斷式回購(gòu)等操作儲(chǔ)備，可根據(jù)實(shí)際跨季資金波動(dòng)再做投放調(diào)整，跨季出現(xiàn)流動(dòng)性大幅收斂的可能性或已不大。
　　機(jī)構(gòu)行為迎來(lái)雙重利好
　　一是大行連續(xù)在二級(jí)市場(chǎng)配置短債。這一行為變化也勾起市場(chǎng)對(duì)2024年央行正式啟動(dòng)買(mǎi)債前的回憶，參考2024年7-8月情形，這可能是央行重啟買(mǎi)債的信號(hào)（8月），亦或是序曲（7月）。
　　二是4月保費(fèi)數(shù)據(jù)顯示，長(zhǎng)久期的壽險(xiǎn)收入明顯改善。且保費(fèi)改善的趨勢(shì)可能還會(huì)延續(xù)，進(jìn)而有利于提升保險(xiǎn)配置超長(zhǎng)債，驅(qū)使國(guó)債30Y-10Y利差、30年地方債與國(guó)債品種利差壓縮。
　　未來(lái)一周，市場(chǎng)變數(shù)或在中美新一輪的談判結(jié)果
　　我們傾向于或有兩種可能性：第一種是談判結(jié)果較為樂(lè)觀，20%的芬太尼關(guān)稅取消，對(duì)等關(guān)稅維持10%。這一調(diào)整或促使長(zhǎng)端利率形成下半年的利率高點(diǎn)，隨著外貿(mào)壓力緩和，下半年國(guó)內(nèi)出臺(tái)刺激型政策的概率將相應(yīng)退坡，政府債的凈供給壓力也將更為可控，對(duì)債市是中期維度的利好。
　　第二種可能性是談判結(jié)果偏中性，抑或是沒(méi)有額外的有效信息。此時(shí)，債市可能會(huì)繼續(xù)沿著央行呵護(hù)資金面的路徑發(fā)酵，但長(zhǎng)端利率的下行空間依然有限，如10年國(guó)債向下逼近1.60%時(shí)可能會(huì)遇到阻力。短期來(lái)看，長(zhǎng)端利率若要突破前低，可能還需要額外因素共振，例如央行確定性重啟買(mǎi)債、內(nèi)需明顯弱化等。
　　短端行情明顯起勢(shì)，長(zhǎng)端利率或突破窄幅震蕩區(qū)間
　　落腳至策略方面，拋開(kāi)關(guān)稅的不確定性，6月可預(yù)見(jiàn)的利空因素不多，基本面數(shù)據(jù)可能喜憂參半，對(duì)利率方向的指示作用或暫時(shí)不強(qiáng)。近期隨著短端行情明顯起勢(shì)，長(zhǎng)端利率可能也會(huì)突破窄幅震蕩的區(qū)間，可考慮再度博弈久期品種帶來(lái)的超額收益。若對(duì)債市短期波動(dòng)仍存擔(dān)憂，可配置超長(zhǎng)地方債、長(zhǎng)久期農(nóng)發(fā)債、口行債等相對(duì)“遲鈍”的品種。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示
　　貨幣政策出現(xiàn)超預(yù)期調(diào)整。流動(dòng)性出現(xiàn)超預(yù)期變化。財(cái)政政策出現(xiàn)超預(yù)期調(diào)整。