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資金寬松，市場牛陡。上周央行7天逆回購凈回籠資金6717億元，但在跨月效應消退、國有行集中配置短期國債和買斷式逆回購的月初操作等利好因素的支撐下，上周資金面表現(xiàn)較為寬松，1年期國債估值收益率較5月末下行4.5BP至1.41%。雖然1年期國債到期收益率現(xiàn)階段尚未與政策利率形成倒掛，但國有行上周大幅增持690億元3年期以內國債仍是放大了市場對央行重啟國債買入的想象，成為上周債市走強的主要催化因素。
　　買斷式逆回購原則上每月開展一次。根據(jù)《中國人民銀行公開市場業(yè)務公告［2024］第7號》，買斷式逆回購操作原則上每月開展一次，期限不超過1年。本次買斷式逆回購公告方式由月末僅披露操作規(guī)模優(yōu)化為月初公布操作時間與規(guī)模，提升了央行的政策透明度和預期管理能力。從流動性管理的角度分析，即便買斷式逆回購只開展一次，但其月初的投放時點與到期時點可能存在錯位，市場流動性在短期內仍有望保持充裕；此外，央行還具備多種流動性調節(jié)工具（如逆回購、MLF和國庫現(xiàn)金定存等）以適時對沖流動性缺口、熨平資金波動，我們認為后續(xù)央行呵護市場的態(tài)度不會發(fā)生改變，在當前政策框架下，無需糾結月內是否會再次開展買斷式逆回購。
　　農(nóng)商行持續(xù)止盈，基金成最大買家。機構行為方面，上周主要交易盤表現(xiàn)分化：農(nóng)商行在二級現(xiàn)券市場持續(xù)止盈，重點賣出7-10年期國債，但止盈力度有所減緩；券商仍保持快進快出的交易風格，上周止盈了端午節(jié)前加倉的10年以上國債；基金則成為上周市場最大買家，全周對國債、政金債和地方債的增持規(guī)模合計達706億元。從對7-10年國債的加倉成本來看，近兩周券商和基金的持續(xù)加倉推動其成本線與農(nóng)商行逐漸拉開價差，據(jù)測算，當前農(nóng)商行、券商和基金對7-10年國債的加倉成本分別約為1.690%、1.682%和1.683%。
　　6月防御優(yōu)先仍未轉變，但可以逐漸進行左側埋伏。上周市場牛陡除了資金轉松提供了客觀基礎以外，央行重啟國債買入預期放大也是重要因素。6月同業(yè)存單到期高峰即將來臨，我們認為防御優(yōu)先的策略當下仍未轉變；不過，隨著6月流動性“迷霧”的撥開及政策確定性的提高，同時預期相對變化而產(chǎn)生的交易性行情出現(xiàn)較快且持續(xù)時間較短，可逐漸進行左側埋伏、拉長久期。從策略角度看，當前我們推薦適當倉位配置流動性相對較高的資產(chǎn)（如短期國債和同業(yè)存單等），并逐步考慮開始適度拉長久期，具體可以選擇當前的10年國債活躍券或30年國債活躍券。
　　風險提示：（1）數(shù)據(jù)統(tǒng)計可能存在誤差；（2）模型運行結果與實際結果可能存在誤差；（3）宏觀經(jīng)濟運行情況超預期；（4）政策效果存在不確定性。