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平安觀點(diǎn)：
　　資本開支周期：供給側(cè)視角下的行業(yè)比較。資本開支周期是中國行業(yè)周期的主導(dǎo)驅(qū)動力，資本開支與PB、ROE的變動相輔相成。我們構(gòu)建了供給側(cè)視角下的行業(yè)比較方法：基于資本開支周期的PB-ROE模型。使用經(jīng)營業(yè)績ROE、資本開支CAPEX、自由現(xiàn)金流FCF將周期劃分為三個階段：第一階段：供過于求導(dǎo)致經(jīng)營業(yè)績開始下滑，市場表現(xiàn)不佳；第二階段：資本開支下行導(dǎo)致自由現(xiàn)金流回升，此時估值PB較低，市場觸底反彈；第三階段：供給側(cè)出清導(dǎo)致經(jīng)營業(yè)績回升，市場表現(xiàn)較好。根據(jù)PB-ROE模型，估值PB處于低位、業(yè)績ROE有改善預(yù)期的第二階段，以及PB處于合理位置、ROE能夠穩(wěn)步上行的第三階段具有顯著配置價值。隨后供需關(guān)系的再平衡仍是行情走勢的主導(dǎo)因素，產(chǎn)能出清以后需求端的改善可能會催化上漲行情的進(jìn)一步發(fā)酵。在去產(chǎn)能過程中，資本開支/折舊攤銷TTM降低至1.5倍甚至1倍以下，是行業(yè)產(chǎn)能出清的重要標(biāo)志；資本開支下行帶動自由現(xiàn)金流/所有者權(quán)益回升至0以上，是市場預(yù)期改善的重要觀察指標(biāo)。
　　基于資本開支周期的市場分析與行業(yè)比較。2024Q4、2025Q1剔除金融地產(chǎn)的二級行業(yè)整體資本開支收縮、自由現(xiàn)金流改善趨勢進(jìn)一步強(qiáng)化。近期二級行業(yè)中自由現(xiàn)金流大于0的行業(yè)占比顯著上升，資本開支/折舊攤銷TTM小于1、小于1.5的行業(yè)占比進(jìn)一步上行。剔除金融地產(chǎn)的二級行業(yè)資本開支/折舊攤銷TTM中位數(shù)由1.35降低至1.29，自由現(xiàn)金流/所有者權(quán)益TTM中位數(shù)由4.4%提升至4.8%。消費(fèi)、周期、先進(jìn)制造、科技、醫(yī)藥醫(yī)療板塊資本開支、自由現(xiàn)金流的最新變動。消費(fèi)板塊二級行業(yè)整體資本開支收縮、自由現(xiàn)金流小幅下行，資本開支水平低于市場、自由現(xiàn)金流高于市場；周期板塊二級行業(yè)整體資本開支收縮、自由現(xiàn)金流改善，但較市場整體水平仍有一定差距；先進(jìn)制造板塊二級行業(yè)整體資本開支收縮、自由現(xiàn)金流小幅下行；科技板塊二級行業(yè)整體資本開支小幅上行、自由現(xiàn)金流改善；醫(yī)藥醫(yī)療板塊二級行業(yè)整體資本開支收縮、自由現(xiàn)金流小幅下行?；谫Y本開支周期的PB-ROE模型可以運(yùn)用于判斷行情的持續(xù)性、以及發(fā)掘潛在行業(yè)投資機(jī)會。我們在消費(fèi)、周期、先進(jìn)制造、科技、醫(yī)藥醫(yī)療板塊中梳理了26個值得關(guān)注的供給側(cè)改善行業(yè)投資機(jī)會，具體見圖表1。
　　基于資本開支周期的行業(yè)輪動策略。我們以自由現(xiàn)金流作為核心指標(biāo)，在處于產(chǎn)業(yè)周期成熟階段、現(xiàn)金流穩(wěn)定的消費(fèi)、先進(jìn)制造板塊中構(gòu)建量化行業(yè)輪動策略。在消費(fèi)板塊、先進(jìn)制造板塊內(nèi)基于資本開支周期的行業(yè)輪動策略年化收益率分別為11.1%和13%，分別高于基準(zhǔn)5.1、3.1個百分點(diǎn)?；販y結(jié)果顯示，資本開支周期模型尤其適用于消費(fèi)板塊，因此我們進(jìn)一步詳細(xì)展示了消費(fèi)板塊中值得關(guān)注的8個供給側(cè)改善行業(yè)投資機(jī)會。
　　風(fēng)險提示：1）需求端極端惡化帶來行業(yè)表現(xiàn)不及預(yù)期。2）資本開支周期偏重于分析中長期投資機(jī)會，市場短期進(jìn)一步下滑分析風(fēng)險。3）公司財務(wù)數(shù)據(jù)缺失導(dǎo)致的分析誤差。4）歷史經(jīng)驗和指標(biāo)失效風(fēng)險。