>> 東吳證券-晨會(huì)紀(jì)要-250613
| 上傳日期： |
2025/6/13 |
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| 格式： |
pdf 共15頁 |
來源： |
東吳證券 |
| 評(píng)級(jí)： |
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作者： |
曾朵紅 |
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宏觀策略
宏觀深度報(bào)告20250612：從“管高價(jià)”到“管低價(jià)”：如何提振核心CPI？
如何提振核心CPI？服務(wù)價(jià)格可能是主要的潛在空間，預(yù)計(jì)服務(wù)消費(fèi)補(bǔ)貼可以提高核心CPI約0.3個(gè)點(diǎn)，對(duì)沖居住服務(wù)價(jià)格下降帶來的大部分拖累。從三大組成部分來看，核心商品補(bǔ)貼即將滿周年，未來可能存在需求透支的風(fēng)險(xiǎn)，下半年和明年核心商品價(jià)格價(jià)格繼續(xù)上漲的空間不大；居住服務(wù)價(jià)格受限于房價(jià)，短期也難以上行。如果要進(jìn)一步提升核心CPI，政策應(yīng)著眼于除居住外的其他服務(wù)價(jià)格，服務(wù)消費(fèi)補(bǔ)貼政策是不錯(cuò)的選擇。核心CPI里面，除居住外的其他服務(wù)大約占比35%。參考商品補(bǔ)貼帶來的核心商品提振效果，核心商品價(jià)格同比增速從去年10月-0.1%的低點(diǎn)回升到近期+0.8%左右的水平，提高了0.9個(gè)點(diǎn)。如果服務(wù)消費(fèi)補(bǔ)貼使得其他服務(wù)價(jià)格也能提升0.9個(gè)點(diǎn)，那么可以提高核心CPI約0.3個(gè)點(diǎn)。而前文我們指出，居住服務(wù)價(jià)格中樞下行拖累核心CPI約0.4個(gè)點(diǎn)，這意味著服務(wù)消費(fèi)補(bǔ)貼可以對(duì)沖居住服務(wù)價(jià)格下降帶來的大部分拖累。風(fēng)險(xiǎn)提示：（1）測算的價(jià)格權(quán)重推廣到其他時(shí)期可能存在一定誤差。各種消費(fèi)的權(quán)重每年每個(gè)月都是隨著實(shí)際消費(fèi)支出而動(dòng)態(tài)變化的，這里我們用的是某一時(shí)期權(quán)重估算，會(huì)存在一定誤差。（2）如果房地產(chǎn)市場出現(xiàn)超預(yù)期下行，居住服務(wù)價(jià)格可能也會(huì)下跌。不過考慮到2021年以來房地產(chǎn)市場供需關(guān)系已經(jīng)調(diào)整較多，居住服務(wù)價(jià)格進(jìn)一步下跌的概率可能不大。（3）如果宏觀政策發(fā)生變化，價(jià)格形勢也會(huì)隨之而言。比如，如果大規(guī)模“去產(chǎn)能”政策推進(jìn)，核心商品價(jià)格可能將繼續(xù)回升；而如果增量財(cái)政力度超預(yù)期，整體價(jià)格也有望出現(xiàn)超預(yù)期回升。
宏觀點(diǎn)評(píng)20250612：如何“反內(nèi)卷”？——關(guān)鍵在于定價(jià)權(quán)
我們將“定價(jià)權(quán)”具象為企業(yè)過去5個(gè)完整年度毛利率標(biāo)準(zhǔn)差的倒數(shù)。理由在于，利潤率的穩(wěn)定性是衡量一家企業(yè)能否將成本上升轉(zhuǎn)嫁給消費(fèi)者“買單”的有效指標(biāo)；而相比毛利率，凈利率更容易受到會(huì)計(jì)處理方式的干擾。之所以計(jì)算毛利率的標(biāo)準(zhǔn)差，而非單純青睞毛利率保持逐年增長的企業(yè)是由于：當(dāng)利潤率增長時(shí)，企業(yè)往往會(huì)選擇擴(kuò)大產(chǎn)能，在主營業(yè)務(wù)沒有發(fā)生明顯變化的背景下，新一輪供需平衡過程很有可能會(huì)帶來企業(yè)毛利率的均值回歸。A股上市公司相關(guān)數(shù)據(jù)表明，“定價(jià)權(quán)”在一定程度上能夠影響上市公司的股價(jià)表現(xiàn)。自2020年至2024年，與定價(jià)權(quán)最弱（期間毛利率標(biāo)準(zhǔn)差的倒數(shù)低于25%）的一批上市公司相比，在定價(jià)權(quán)最強(qiáng)（期間毛利率標(biāo)準(zhǔn)差的倒數(shù)超過100%）的一批上市公司中，區(qū)間股價(jià)下跌的公司數(shù)量占比顯著下降超過18個(gè)百分點(diǎn)。具體而言：通過對(duì)滬深上市公司計(jì)算①自2020年至2024年毛利率標(biāo)準(zhǔn)差的倒數(shù)（反映定價(jià)權(quán)，數(shù)值越高越好），②自2020/1/2至2024/12/31區(qū)間股價(jià)漲跌幅可得：在過去5年毛利率標(biāo)準(zhǔn)差的倒數(shù)低于25%、介于25%至50%兩組上市公司中，區(qū)間股價(jià)漲跌幅為負(fù)的上市公司數(shù)量占比分別為59.85%、51.65%；但在過去5年毛利率標(biāo)準(zhǔn)差的倒數(shù)介于50%至100%、高于100%兩組上市公司中，區(qū)間股價(jià)漲跌幅為負(fù)的上市公司數(shù)量占比分別為39.23%、41.69%。
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