>> 國盛證券-固定收益點評：需求是強(qiáng)韌還是被前置？-250616
| 上傳日期： |
2025/6/17 |
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| 格式： |
pdf 共6頁 |
來源： |
國盛證券 |
| 評級： |
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作者： |
楊業(yè)偉 |
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今日統(tǒng)計局公布了5月經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)，生產(chǎn)端總體保持平穩(wěn)，2季度經(jīng)濟(jì)可能繼續(xù)保持高增速。從生產(chǎn)端來看，5月工業(yè)增加值同比增長5.8%，增速較上月回落0.3個百分點，依然保持較高增速。出口交貨值小幅回落，5月同比增速較上月回落0.3個百分點至0.6%，后續(xù)出口對生產(chǎn)的拉動作用或減弱。服務(wù)業(yè)生產(chǎn)指數(shù)同比增長6.2%，增速較上月回升0.2個百分點。4、5月份工業(yè)增加值和服務(wù)業(yè)生產(chǎn)指數(shù)相對強(qiáng)勁的增長決定了經(jīng)濟(jì)增速相對平穩(wěn)，預(yù)計2季度經(jīng)濟(jì)增速或繼續(xù)在5%或以上。
搶出口消退和關(guān)稅沖擊顯現(xiàn)，外需在未來或承壓。去年下半年以來出口持續(xù)保持高速增長，這主要是搶出口和轉(zhuǎn)口貿(mào)易推動。5月12日中美日內(nèi)瓦經(jīng)貿(mào)會談后中美貿(mào)易沖突有所緩和，5月出口增速回落3.3個百分點至4.8%，4-5月出口交貨值同比增速連續(xù)下行，搶出口消退和關(guān)稅沖擊有所顯現(xiàn)，但搶出口實際上是對未來需求的透支，外需是否能夠保持當(dāng)前增速需要繼續(xù)觀察。
三大投資增速普遍走弱。從投資來看，地產(chǎn)依然是主要拖累項，而基建和制造業(yè)投資也邊際有所回落。5月固定資產(chǎn)投資當(dāng)月同比增長2.7%，較上月回落0.8個百分點。主要分項當(dāng)月同比增速都有所下滑，為年內(nèi)最低。制造業(yè)投資5月同比增長7.8%，增速較上月降低0.4個百分點。隨著工業(yè)品價格下降和企業(yè)盈利承壓，以及搶出口消退后外需回落，制造業(yè)投資增速存在逐步放緩可能。而5月基建投資同比增長9.2%，增速較上月下滑0.3個百分點。近期政府債券密集發(fā)行之后，能否及時快速轉(zhuǎn)化為實物工作量，推升基建增速需要繼續(xù)觀察。而房地產(chǎn)市場依然偏弱，需要政策進(jìn)一步發(fā)力呵護(hù)。5月房地產(chǎn)銷售面積同比繼續(xù)回落，當(dāng)月同比回落4.6%，跌幅較上月擴(kuò)大1.6個百分點。銷售走弱之后，房地產(chǎn)開工和投資仍在收縮。5月房地產(chǎn)新開工面積同比下跌18.7%，跌幅較上月縮窄3.6個百分點。房地產(chǎn)投資同比繼續(xù)下跌至10.7%，跌幅較上月擴(kuò)大0.4個百分點。
補(bǔ)貼政策推高社零增速，但能否持續(xù)有待繼續(xù)觀察。5月社零同比增長6.4%，較上月回升1.3個百分點，為2024年以來最高水平，高于市場預(yù)期。社零高速增長主要由于補(bǔ)貼政策推動，補(bǔ)貼較為集中的家電、家具、通信產(chǎn)品以及辦公用品等增幅最為顯著，經(jīng)我們測算，這幾項合計5月單月同比增速高達(dá)47.2%，而扣除這幾項之后的社零增速同比為3.4%，表現(xiàn)相對平穩(wěn)。此外金價高企帶動金銀珠寶消費保持了21.8%的較高增速。而汽車、石油制品和藥品等分項增速相對偏低。
收入依然是消費的核心決定變量，當(dāng)前部分產(chǎn)品社零的高速增長是否是需求前置依然有待觀察。當(dāng)前部分產(chǎn)品高速增長持續(xù)性存疑，作為耐用消費品的家電家具以及通訊器材等商品能否持續(xù)保持50%左右的高增速有待繼續(xù)觀察。而居民收入依然是消費最主要的決定變量，持續(xù)的消費增長需要收入改善作為支撐。否則，當(dāng)前的消費高增長可能成為需求前置。而持續(xù)的收入增長則能夠保證消費增長的持續(xù)性。
總體來看，當(dāng)前經(jīng)濟(jì)保持強(qiáng)韌，但需要警惕需求前置對未來增長的壓力。5月數(shù)據(jù)顯示經(jīng)濟(jì)繼續(xù)保持強(qiáng)韌，2季度經(jīng)濟(jì)將繼續(xù)保持較高增速。但也需要關(guān)注經(jīng)濟(jì)穩(wěn)健增長下需求的持續(xù)性。一方面，搶出口可能會一定程度上帶來未來出口需求的前置，搶出口減弱之后，后續(xù)出口需求存在放緩壓力。另一方面，消費補(bǔ)貼對部分商品消費顯著的推升作用，也可能會導(dǎo)致部分消費需求的前置。因而，需要進(jìn)一步加大穩(wěn)增長力度，來緩解前置需求退出之后的需求壓力。
利率有望再創(chuàng)新低，當(dāng)前或是增配機(jī)會?；久孀兓瘜Ⅱ?qū)動未來廣譜利率的下行，雖然時間有先后，但在各類固定收益資產(chǎn)上將都體現(xiàn)，目前貸款、存款、貨基、保險等各類資產(chǎn)收益均低于年初，意味著廣譜利率明顯低于年初，這是利率突破前低的基礎(chǔ)。結(jié)合當(dāng)前政府債券供給節(jié)奏以及后續(xù)融資需求變化，以及債市穩(wěn)定的配置需求，我們認(rèn)為利率有望開始新一波下行。季末資金沖擊過后，疊加央行對資金的呵護(hù)，市場供需結(jié)構(gòu)將改善，甚至存在再現(xiàn)資產(chǎn)荒的可能。而季末沖擊漸退之后，銀行開始增配可能成為新的驅(qū)動利率下行的力量，并推動債券利率創(chuàng)新低。而參考以往經(jīng)驗，下行行情有望在6月中下旬開始，因而當(dāng)前或是增配機(jī)會。本輪10年國債依然有望下至1.4%-1.5%水平。
風(fēng)險提示：基本面變化超預(yù)期，貨幣政策超預(yù)期，外部不確定性超預(yù)期，測算可能存在誤差。
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