>> 國盛證券-固定收益點(diǎn)評(píng)：如何理解央行預(yù)告式買斷回購，影響幾何？-250606
| 上傳日期： |
2025/6/7 |
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| 格式： |
pdf 共6頁 |
來源： |
國盛證券 |
| 評(píng)級(jí)： |
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作者： |
楊業(yè)偉,朱美華 |
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6月5日央行宣布于6月6日以固定數(shù)量、利率招標(biāo)、多重價(jià)位中標(biāo)方式開展10000億元買斷式逆回購操作，期限為3個(gè)月。
這是首次在月初公布買斷式逆回購操作，能夠有效穩(wěn)定市場(chǎng)預(yù)期。今年2、3月雖然資金緊張但央行保持著相對(duì)審慎的操作，而5月隨著政府債券供給放量，央行保持著較大規(guī)模的投放呵護(hù)資金面，考慮到降準(zhǔn)、MLF、OMO、買斷式逆回購合計(jì)凈投放資金1.2萬億。6月買斷式逆回購到期1.2萬億，央行首次在月初就公布買斷式逆回購操作，向市場(chǎng)傳達(dá)了呵護(hù)流動(dòng)性的積極信號(hào)，這相對(duì)于2、3月份資金偏緊時(shí)期央行持續(xù)回籠貨幣有明顯變化，央行呵護(hù)資金面。
資金或繼續(xù)保持寬松，債市調(diào)整壓力有限。銀行負(fù)債壓力有限，存單的配置價(jià)值抬升。往后來看，隨著政府債券供給節(jié)奏難以更快，而1季度信貸沖量之后，2季度信貸節(jié)奏放緩，整體資金需求并不強(qiáng)勁。因此，資金面有望保持持續(xù)寬松，即使季末沖擊來臨，對(duì)資金面的沖擊可能也不會(huì)顯著大于往年。雖然本月存單到期量很大，但從存單凈融資來看，銀行負(fù)債缺口有限。存單利率保持震蕩，發(fā)行利率并未明顯提價(jià)，顯示并未出現(xiàn)承接不足問題。本月初央行進(jìn)行1萬億買斷式逆回購操作可以緩解銀行負(fù)債和存單續(xù)作壓力，降低銀行負(fù)債成本。
銀行二季度盈利壓力相對(duì)緩和，負(fù)債成本特別是存單成本下降有效提升了銀行盈利能力，拋券兌現(xiàn)盈利的必要性有限。一季度銀行拋售老券是帶來交易層面現(xiàn)實(shí)的調(diào)整壓力，形成債市持續(xù)調(diào)整行情。而銀行拋券背后則更多是基于兌現(xiàn)浮盈的需求。二季度存款利率下調(diào)對(duì)凈息差形成保護(hù)。同時(shí)，存單利率顯著下降也有效降低了負(fù)債成本，對(duì)盈利的提升作用體量上或并不低于拋券。
央行對(duì)資金的呵護(hù)增強(qiáng)，季末資金沖擊或有限。相對(duì)于1季度，央行對(duì)流動(dòng)性的呵護(hù)性增強(qiáng)。今年2、3月，資金價(jià)格持續(xù)攀升，R007保持在2%附近，但央行繼續(xù)保持著相對(duì)審慎的操作，如果考慮到逆回購、MLF以及買斷式回購，央行在2、3月分別凈回籠5634億元和2274億元。而5月隨著政府債券供給放量，雖然R007的平均值下降至1.63%，但央行繼續(xù)保持著較大規(guī)模的投放，在降準(zhǔn)釋放1萬億流通性的同時(shí)，通過逆回購、MLF以及買斷式回購在當(dāng)月凈投放1598億元。這顯示央行對(duì)流動(dòng)性呵護(hù)增強(qiáng)。而本次央行月初進(jìn)行1萬億買斷式逆回購，向市場(chǎng)投放中長期流動(dòng)性，這將增強(qiáng)近期銀行間流動(dòng)性的穩(wěn)定性，預(yù)計(jì)6月季末資金沖擊或有限。
央行態(tài)度的變化將有效地穩(wěn)定資金面，這將推動(dòng)短端利率下行。今年以來央行未開展國債買賣，短國債的核心定價(jià)因素在于資金面，資金價(jià)格對(duì)短國債形成一定約束。一季度資金持續(xù)偏緊，資金價(jià)格持續(xù)大幅高于政策利率，使得1-3年國債表現(xiàn)偏弱。當(dāng)前資金與短國債利差、存單與短國債利差均處于2024年以來的低位，隨著后續(xù)資金價(jià)格下行，短國債收益率或?qū)㈦S之下移。如果央行開啟國債買賣，短債下行或更為迅速。而短端下行之后，長端空間也將隨之打開，整體曲線有望下移。
短端配置價(jià)值抬升，曲線有望整體下移。從資金壓力、央行對(duì)流動(dòng)性呵護(hù)態(tài)度還是銀行盈利壓力來看，我們認(rèn)為6月債券市場(chǎng)機(jī)會(huì)大于風(fēng)險(xiǎn)。央行態(tài)度將有效地穩(wěn)定資金面，這將推動(dòng)短端利率下行，當(dāng)前短端配置價(jià)值較高。而短端下行將為長端打開下行的空間。季末資金沖擊預(yù)計(jì)有限，市場(chǎng)供需結(jié)構(gòu)將改善，甚至存在再現(xiàn)資產(chǎn)荒的可能。這將驅(qū)動(dòng)利率進(jìn)一步下行。如果市場(chǎng)搶跑，行情可能更早啟動(dòng)。我們繼續(xù)認(rèn)為年內(nèi)10年國債依然有望下至1.4%-1.5%水平。
風(fēng)險(xiǎn)提示：外部風(fēng)險(xiǎn)超預(yù)期；貨幣政策超預(yù)期；風(fēng)險(xiǎn)偏好恢復(fù)超預(yù)期。
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