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上半年，機(jī)構(gòu)行為的三大變化
　　廣義資管：久期繼續(xù)拉長(zhǎng)。由于今年利率的絕對(duì)點(diǎn)位很低，出于增強(qiáng)收益的目標(biāo)，基金和理財(cái)拉久期的操作仍在持續(xù)，對(duì)1-3Y、3-5Y信用債的配置比例較去年明顯增加。
　　銀行自營(yíng)：負(fù)債+業(yè)績(jī)的雙重壓力。受同業(yè)存款降息和央行主動(dòng)減少投放的影響，銀行負(fù)債端壓力加劇。同時(shí)信貸投放偏弱導(dǎo)致銀行仍有較強(qiáng)的配債動(dòng)力，但為了調(diào)節(jié)利潤(rùn)，在一季度末曾出現(xiàn)大量賣債兌現(xiàn)浮盈的行為。
　　保險(xiǎn)：部分需求轉(zhuǎn)向股票。受去年炒停售的影響，一季度保費(fèi)收入增速出現(xiàn)明顯下滑，保險(xiǎn)負(fù)債端增長(zhǎng)略顯乏力。另一方面，在資產(chǎn)端，由于利率點(diǎn)位很低，債券性價(jià)比相對(duì)降低，保險(xiǎn)對(duì)債券的需求部分轉(zhuǎn)向了股票。
　　下半年，債市還將如何演繹？
　　短端：利差壓縮空間相對(duì)有限。廣義資管對(duì)信用債的需求仍有支撐，但考慮到三季度潛在的不確定性，以及當(dāng)前較低的信用利差，賠率空間相對(duì)有限，建議關(guān)注調(diào)整后的下行機(jī)會(huì)。
　　長(zhǎng)端：銀行需求仍在，利好利率中樞下行。從比價(jià)視角看，假設(shè)下半年OMO再下行10BP、房貸利率再下行20BP，10Y國(guó)債的底或在1.4-1.6%左右。
　　超長(zhǎng)端：需求偏弱，賠率空間有限。保險(xiǎn)、農(nóng)金社、權(quán)益資金等主力參與機(jī)構(gòu)下半年的需求可能不會(huì)大幅增加，期限利差大幅向下偏離中樞的可能性也有所降低，10Y國(guó)債1.4%-1.6%，對(duì)應(yīng)30Y國(guó)債1.6%-1.8%以上。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示
　　相關(guān)結(jié)論主要基于過(guò)往數(shù)據(jù)計(jì)算所得，不能完全預(yù)測(cè)未來(lái)；報(bào)告采用的樣本數(shù)據(jù)有限，存在樣本不足以代表整體市場(chǎng)的風(fēng)險(xiǎn)，且數(shù)據(jù)處理統(tǒng)計(jì)方式可能存在誤差；中國(guó)央行貨幣政策不及預(yù)期；金融監(jiān)管超預(yù)期；利率波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)；通脹超預(yù)期；信貸超預(yù)期；流動(dòng)性波動(dòng)超預(yù)期；匯率波動(dòng)超預(yù)期；債券存在違約風(fēng)險(xiǎn)。