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本周市場進(jìn)一步挖掘超長期國債20Y、50Y及30Y非活躍券的投資機(jī)會(huì)。24年以來，國債20Y、50Y的機(jī)會(huì)挖掘常出現(xiàn)于債市偏強(qiáng)但短期內(nèi)無法明顯突破前低的階段。24年3月中旬至4月下旬、24年5月末至6月中下旬、25年6月以來（至6月20日）20Y-10Y利差分別收窄7.8BP、5.4BP、7.8BP；50Y-30Y利差分別收窄11.8BP、6.7BP、6.5BP。
　　國債30Y非活躍券近期表現(xiàn)強(qiáng)于30Y活躍券，挖掘機(jī)會(huì)需關(guān)注活躍券換券與增發(fā)對利差的擾動(dòng)。本周國債30Y非活躍券利差收窄，反映機(jī)構(gòu)在市場低波動(dòng)震蕩下追逐結(jié)構(gòu)性機(jī)會(huì)的交易傾向。除了活躍券切換、次活躍券間切換外，30Y國債活躍券的增發(fā)也將對非活躍券的利差交易構(gòu)成擾動(dòng)。
　　債市展望：債市震蕩偏多但擁擠度提升，未來一周關(guān)注供給端對利差交易的擾動(dòng)，長債利率破前低仍需等待貨幣政策的新增利多。資金利率低位運(yùn)行，資金面的支撐助推市場擁擠度的提升，體現(xiàn)為銀行間杠桿率接近年初高點(diǎn)、利率債基久期中位數(shù)周內(nèi)再創(chuàng)歷史新高、機(jī)構(gòu)交易非活躍利率長債。當(dāng)前非活躍期限利差壓縮幅度已接近前幾輪但利差分位數(shù)看仍有空間，而非活躍券利差壓縮幅度有限(受制于活躍券增發(fā))，未來一周需關(guān)注供給端對利差交易的擾動(dòng)。我們維持上周《債市利好因素累積增多——固定收益周報(bào)》中的觀點(diǎn)“長債利率下行阻力仍存，短期內(nèi)或維持震蕩偏多，破前低仍需等待貨幣政策的新增利多”。建議配置盤主要把握一級參與機(jī)會(huì)與調(diào)整中的機(jī)會(huì)，交易盤可適當(dāng)關(guān)注超長利率債的利差交易機(jī)會(huì)。
　　債券市場：
　　1、央行凈回籠，資金利率下行。收益率下行后回歸震蕩。
　　2、全樣本債基久期中位數(shù)增至2月中旬水平、利率債基久期中位數(shù)再創(chuàng)新高；長債超長債換手率略有下降；銀行間杠桿率上升至108.2%、接近年初高點(diǎn)，交易所杠桿率小幅回升至123.3%。
　　3、本周利率債凈融資環(huán)比下降。下周地方政府債發(fā)行規(guī)模近6000億元、周發(fā)行規(guī)模創(chuàng)年內(nèi)新高。本周同業(yè)存單凈融資額回正，發(fā)行利率續(xù)降至1.66%。
　　經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)：5月消費(fèi)表現(xiàn)超預(yù)期，房地產(chǎn)和基建投資持續(xù)承壓，工業(yè)生產(chǎn)分化加劇；地產(chǎn)成交表現(xiàn)偏弱，港口吞吐量回落放緩，工業(yè)生產(chǎn)延續(xù)改善。
　　海外債市：美國5月零售銷售創(chuàng)年內(nèi)最大跌幅。美聯(lián)儲(chǔ)維持利率不變。美債、日債上漲，德債下跌。
　　大類資產(chǎn)表現(xiàn)：原油>螺紋鋼>生豬>美元>可轉(zhuǎn)債>中債>中資美元債>滬深300>滬銅>中證1000>滬金。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇進(jìn)程不及預(yù)期，政策落地效果不及預(yù)期，監(jiān)管政策超預(yù)期，風(fēng)險(xiǎn)偏好變化。