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資金與情緒共振，市場(chǎng)牛陡。上周央行投放4000億元6月期買斷式逆回購(gòu)，一定程度上緩解商業(yè)銀行因MLF和同業(yè)存單到期產(chǎn)生的負(fù)債壓力，對(duì)資金面維持寬松態(tài)勢(shì)形成支撐。央行對(duì)流動(dòng)性的持續(xù)投放護(hù)航資金市場(chǎng)逐步度過(guò)6月份同業(yè)存單的到期高峰。在資金面維持寬松態(tài)勢(shì)的同時(shí)，大行6月以來(lái)對(duì)短期國(guó)債需求大幅提升，截至6月20日已合計(jì)買入1467.44億元3年期以內(nèi)國(guó)債，成為短端利率下行的重要?jiǎng)恿?。市?chǎng)交投情緒較好，目前對(duì)利多信號(hào)表現(xiàn)也較為敏感，隨著對(duì)重啟國(guó)債買入關(guān)注度的不斷提升，國(guó)債市場(chǎng)再次呈現(xiàn)牛陡走勢(shì)。
　　資金面維持寬松需要三個(gè)條件支撐。（1）大行負(fù)債端的穩(wěn)定。中小行存款、保險(xiǎn)產(chǎn)品和理財(cái)產(chǎn)品等收益率調(diào)整相對(duì)滯后，調(diào)降存款利率產(chǎn)生的存款搬家效應(yīng)具有持續(xù)性，大行負(fù)債端對(duì)央行和同業(yè)的依賴度可能進(jìn)一步提高，如果有階段性缺負(fù)債的情形發(fā)生，可能造成大行融出意愿的降低。（2）央行對(duì)流動(dòng)性的持續(xù)呵護(hù)。6月作為同業(yè)存單的到期高峰，資金面總體維持寬松主要得益于央行買斷式逆回購(gòu)的提前投放和OMO的持續(xù)投放，隨著財(cái)政供給的逐步發(fā)力，貨幣政策的配合可能將更加緊密。（3）財(cái)政供給和財(cái)政支出節(jié)奏的匹配。在財(cái)政發(fā)力背景下，財(cái)政供給和財(cái)政支出節(jié)奏的匹配對(duì)流動(dòng)性的影響權(quán)重在不斷提升，一季度地方債發(fā)行提速“抽水”流動(dòng)性對(duì)資金面產(chǎn)生擾動(dòng)，而隨著后續(xù)財(cái)政資金使用進(jìn)度加快，流動(dòng)性得到階段性的恢復(fù)。目前來(lái)看，央行呵護(hù)流動(dòng)性的態(tài)度或仍將維持，資金面短期面臨的干擾主要在于銀行季末考核和7月大稅期，中長(zhǎng)期面臨的干擾則主要在于地方新增專項(xiàng)債的發(fā)行提速。
　　基金繼續(xù)加倉(cāng)超長(zhǎng)期國(guó)債，與農(nóng)商行、保險(xiǎn)形成對(duì)手盤。在資金寬松營(yíng)造的本輪行情下，農(nóng)商行和保險(xiǎn)對(duì)30年國(guó)債的止盈動(dòng)作仍在持續(xù)，而基金則是推動(dòng)30年國(guó)債收益率下行的主要買盤。從負(fù)債端特性來(lái)看，相較于農(nóng)商行和保險(xiǎn)等機(jī)構(gòu)投資者穩(wěn)定的負(fù)債結(jié)構(gòu)和明確的收益要求，基金產(chǎn)品負(fù)債端具有更強(qiáng)的資金流入驅(qū)動(dòng)特征。當(dāng)前曲線形態(tài)下，具備更高風(fēng)險(xiǎn)收益比的久期策略可能成為了公募基金的主要投資方向。不過(guò)，在缺乏新一輪降息預(yù)期催化或者農(nóng)商行、保險(xiǎn)等配置盤未出現(xiàn)明顯補(bǔ)倉(cāng)行為的情況下，公募基金久期策略的持續(xù)性和操作空間還有待觀察。
　　資金面臨近跨季或有波動(dòng)，長(zhǎng)債下行空間打開(kāi)還需新變量加入。6月市場(chǎng)整體呈牛陡走勢(shì)除了有資金面持續(xù)寬松提供的客觀基礎(chǔ)外，市場(chǎng)交投情緒的提升也是重要因素。資金面臨近跨季可能存在季節(jié)性波動(dòng)進(jìn)而對(duì)市場(chǎng)走勢(shì)產(chǎn)生擾動(dòng)，而長(zhǎng)債收益率已接近前期阻力位，下行空間的打開(kāi)可能還需基本面和政策面等新變量的加入，其投資性價(jià)比現(xiàn)階段可能相對(duì)較低。從策略角度看，當(dāng)前我們更推薦配置流動(dòng)性較高、估值穩(wěn)定的品種以提高投資組合勝率。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：（1）數(shù)據(jù)統(tǒng)計(jì)可能存在誤差；（2）模型運(yùn)行結(jié)果與實(shí)際結(jié)果可能存在誤差；（3）宏觀經(jīng)濟(jì)運(yùn)行情況超預(yù)期；（4）政策效果存在不確定性。