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公司發(fā)布FY25/26一季度運營表現(xiàn)，全渠道銷售額同比下滑中單位數(shù)，線上發(fā)展好于線下。存銷比穩(wěn)定，庫齡結(jié)構(gòu)整體可控。公司維持凈利潤同比持平、凈利率同比改善的全年指引，全年門店計劃謹慎將有助于控費。預計FY26-FY28凈利潤為13.1億元、14.9億元、16.8億元，當前市值對應FY26PE12X、FY27PE11X，維持強烈推薦評級。
　　 Q1全渠道銷售額同比下滑中單位數(shù)，線上發(fā)展好于線下。FY25/26一季度（2025年3-5月）公司全渠道（零售+批發(fā)）總銷售額同比中單位數(shù)下滑，符合公司預期。分渠道看，零售好于批發(fā)、線上好于線下，Q1線下同店客流同比下滑雙位數(shù)，直營線上占直營銷售比重增至40%（FY24/25全年占比30%-40%）。公司維持此前全年指引：凈利潤額同比持平，凈利潤率同比改善，對毛利率保持謹慎假設(shè)，費用率減少帶動凈利率改善。
　　存銷比穩(wěn)定，庫齡結(jié)構(gòu)整體可控。Q1末公司存銷比同比和環(huán)比均保持穩(wěn)定，庫齡結(jié)構(gòu)尚有優(yōu)化空間但整體可控。Q1直營折扣同比加深（受直營線上占比提升影響）但幅度較FY24/25Q4環(huán)比有所緩和。
　　繼續(xù)精簡門店，全年門店計劃謹慎有助于控費。5月末直營門店毛銷售面積較2月末環(huán)比-1.3%，較去年5月末同比-12.3%。截至5月末，店鋪數(shù)同比及環(huán)比均下降，單店平均面積同比保持增長。預計全年門店新開和改造計劃同比更為謹慎、關(guān)店數(shù)同比大幅減少，有望對全年費用控制帶來正向作用。
　　新品牌合作逐步落地，將繼續(xù)拓寬品牌矩陣。公司于2024年獲得加拿大高端越野跑品牌norda中國業(yè)務(wù)的獨家運營，2025年成為英國專業(yè)跑步裝備品牌soar、挪威高端戶外品牌Norrona在中國市場的獨家運營合作伙伴。近期，soar在中國市場的線上渠道將于6月底開業(yè)，Norrona的單體店和線上業(yè)務(wù)也將逐步推出。后續(xù)公司將繼續(xù)拓寬合作品牌，完善戶外與跑步品牌矩陣。
　　盈利預測及投資建議。在線下消費客流低迷的背景下，公司大力發(fā)展線上渠道，拓寬線上場景，聚焦運營效率。未來，主力品牌自身經(jīng)歷調(diào)整有望逐漸恢復；新合作品牌加碼戶外與跑步賽道，長期有望貢獻新增量。預計FY26-FY28公司收入規(guī)模272.4億元、288.6億元、306.4億元，同比增速為1%、6%、6%；凈利潤為13.1億元、14.9億元、16.8億元，同比增速為2%、14%、13%。當前市值對應FY26PE12X，F(xiàn)Y27PE11X，維持強烈推薦評級。
　　風險提示：合作品牌內(nèi)部經(jīng)營戰(zhàn)略調(diào)整影響品牌終端銷售的風險；零售門店管理及盈利能力不及預期的風險；終端需求恢復不及預期風險。