>> 中郵證券-傳媒行業(yè)點評：卡牌巨頭上市倒計時，從IP到渠道引爆文娛新生態(tài)-250629
| 上傳日期： |
2025/6/30 |
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| 606KB |
| 格式： |
pdf 共4頁 |
來源： |
中郵證券 |
| 評級： |
強(qiáng)于大市 |
作者： |
王曉萱 |
| 行業(yè)名稱： |
傳媒 |
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事件回顧
2025年4月14日，卡游有限公司向香港證券交易所遞交招股書，并披露近三年業(yè)績情況，公司在2022-2024年分別實現(xiàn)營收41.31/26.62/100.57億元；經(jīng)調(diào)整凈利潤分別為16.20/9.34/44.66億元。2025年6月1日，卡游通過IPO聆訊，港交所初步審核完成。
投資要點
爆款I(lǐng)P助推卡游龍頭崛起，IP爭奪是卡牌行業(yè)競爭的關(guān)鍵。從卡游的發(fā)展歷程來看，卡牌行業(yè)早有存在，起初歸屬玩具潮玩小眾品類，以義烏輻射三四線縣城、校邊小店及批發(fā)商，多為無版權(quán)產(chǎn)品。后卡游前身甲殼蟲跨入正版產(chǎn)品領(lǐng)域，取得淘米賽爾號精靈游戲授權(quán)。2018年卡游取得奧特曼IP授權(quán)，通過地推模式，在學(xué)校門口進(jìn)行卡牌等級兌換，成功將奧特曼卡牌推向校邊店小男孩群體，2019年底開始火爆，至2021年左右持續(xù)暢銷。隨后卡游推出小馬寶莉卡牌，起初該IP相對冷門，公司通過小紅書、抖音等線上推廣運營，成功打入女性玩家市場?？ㄓ侮懤m(xù)還布局了哪吒、葉羅麗、蛋仔派對、火影忍者、名偵探柯南、哈利波特等知名IP，并于2023年4月推出首個自有IP卡游三國。得益于IP內(nèi)容開發(fā)、產(chǎn)品設(shè)計以及生產(chǎn)銷售方面的能力，卡游實現(xiàn)了產(chǎn)品類別和業(yè)務(wù)規(guī)模的不斷擴(kuò)張。目前卡牌市場較大的IP為奧特曼、小馬寶莉、哪吒、寶可夢、第五人格等，未來如果米哈游授權(quán)推出原神低客單價收藏卡，將有望成為新的爆款（目前閃魂取得原神七圣召喚TCG版本授權(quán)）。
卡牌用戶圈層正在向更高年齡段滲透?？ㄅ剖袌鍪鼙娊Y(jié)構(gòu)近年來正在發(fā)生變化，除哪吒的主要受眾為兒童外，小馬寶莉消費主力多為成年女性，奧特曼的核心受眾為男性小學(xué)生。隨著布魯可、卡游等推出成人化產(chǎn)品，卡牌市場正往更高年齡段滲透，如卡游將奧特曼卡牌玩家銜接到英雄對決（類似寶可夢TCG卡），主要面向初高中及成年人。TCG卡與收藏卡相比，收藏卡僅有收藏價值，無桌游玩法，主要依賴IP熱度、運營方二創(chuàng)及先進(jìn)工藝，以二級市場收藏價值為主，價格較低，受眾主要為兒童、初中生、高中生等；而TCG卡有卡組搭配玩法，可多人對戰(zhàn)，價格更高，因具有策略性和競技性，更受年齡較大的青少年和成年人喜愛。
卡牌行業(yè)二八效應(yīng)顯著，渠道和供應(yīng)鏈?zhǔn)抢@不過的核心競爭力。從競爭格局看，卡游在國內(nèi)集換式卡牌領(lǐng)域位居第一位，收入規(guī)模百億，市占率70%，第二梯隊的集卡社、華立科技分別聚焦成人IP卡、對戰(zhàn)卡，占據(jù)4.2%、2%的市場份額，行業(yè)二八效應(yīng)明顯。我們認(rèn)為形成卡牌行業(yè)二八分布的主要原因，除了IP資源集中外，渠道和供應(yīng)鏈能力是繞不過的核心競爭力。渠道方面，經(jīng)多個爆品洗禮，卡游的渠道深度無孔不入，線下滲透到鄉(xiāng)鎮(zhèn)煙雜店，線上有幾萬家直播間，相比集卡社等競爭對手優(yōu)勢明顯。供應(yīng)鏈方面，卡游的自有工廠和物流能承接任何爆品業(yè)績，且利潤率也因自有工廠更具優(yōu)勢。
投資建議
從最終的盈利能力來看，卡游的盈利能力極強(qiáng)，毛利率60%+，凈利率40%+，可見卡牌屬于較好的潮玩賽道。建議關(guān)注卡游上市進(jìn)展帶來的主題催化，關(guān)注姚記科技、奧飛娛樂、華立科技等公司，以及具有優(yōu)質(zhì)IP授權(quán)業(yè)務(wù)的上海電影、中文在線等。
風(fēng)險提示
消費者需求及購買力變化的風(fēng)險；競爭者加劇風(fēng)險；產(chǎn)能供給不足風(fēng)險；IP授權(quán)協(xié)議變化風(fēng)險；新IP市場認(rèn)可度不及預(yù)期的風(fēng)險；地緣政治風(fēng)險；政策風(fēng)險。
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