>> 東吳證券-達勢股份(01405.HK)因市而謀，逆勢擴張-250630
| 上傳日期： |
2025/6/30 |
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| 1789KB |
| 格式： |
pdf 共24頁 |
來源： |
東吳證券 |
| 評級： |
買入 |
作者： |
蘇鋮,鄧潔 |
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投資要點
達勢股份為達美樂比薩在中國大陸、香港及澳門的獨家總特許經(jīng)營商。早期由于經(jīng)營權(quán)分散，且?guī)捉?jīng)易主經(jīng)營不穩(wěn)、日常經(jīng)營本土化程度不足，發(fā)展稍顯滯后。2017年5月現(xiàn)任首席執(zhí)行官王怡加入公司，啟動內(nèi)部改革：聘用本地高層、調(diào)整經(jīng)營戰(zhàn)略，擴張門店、布局外送、優(yōu)化菜單。多措并舉下，截至2024年底，公司門店已成功擴展至39個城市，門店總數(shù)達1008家。門店快速擴張的同時，公司營收也實現(xiàn)高速成長，2020-2024年營收CAGR高達41%，同店銷售連續(xù)30個季度保持正增長。
因市而謀，比學趕超。（1）比薩作為一種舶來品，20世紀90年代進入中國市場，2022年全球連鎖比薩店/中國連鎖比薩店市場規(guī)模分別為538.86億美元/375億元，2016-2022年CAGR分別為6%/9%，中國增速高于世界平均水平，且橫向?qū)?，門店數(shù)量提升空間較大。（2）達美樂市占率穩(wěn)居全球第一，2024年達33%。2017年后達美樂于國內(nèi)市場奮起直追，據(jù)沙利文報告，2024年市占率已超越尊寶位居第二。（3）我們認為公司競爭優(yōu)勢在于：①兼具高效便捷的特點與國際品牌調(diào)性，適配高線城市消費者即時需求，又滿足下沉市場改善需要；②具備特殊配方的專用預拌粉，面餅松軟有嚼勁；同時SKU種類豐富、產(chǎn)品定價合理；③外送打造差異化，自建配送網(wǎng)絡，控制半徑、智能調(diào)度、靈活用工，堅守“三十分鐘必達，遲到送免費比薩券”：2023年前公司外送訂單占比維持在72%以上，遠高于行業(yè)平均水平（49%-59%）。
拓店紅利延續(xù)，單均金額修復在望。（1）公司仍處拓店紅利期，現(xiàn)階段戰(zhàn)略側(cè)重開店：2021-2024年凈新增門店105/120/180/240家，環(huán)比逐步加速；據(jù)公司公告，2025/2026年計劃進一步凈開店300/350家；中期維度，我們認為2027年公司的門店數(shù)量有望達2000家、2029-2030年門店數(shù)可達3000家，對標必勝客中國，仍有較大空間。同時公司將重點發(fā)力空白區(qū)域和下沉市場，改善現(xiàn)有城市結(jié)構(gòu)，預計2027年后三線及以下城市占比提升至8-10%（2024年底不到5%）。（2）2023/2024年單均銷售金額同比-7%/-5%，主要系新店供不應求、業(yè)務結(jié)構(gòu)調(diào)整所致，解讀理應更加正面。我們認為短期而言該趨勢預計延續(xù)（但不會出現(xiàn)大幅下滑）；中長期而言，隨著新開門店日益成熟、外送訂單占比修復，單均金額有望企穩(wěn)回升。（3）打磨會員體系，挖潛優(yōu)質(zhì)客群，公司保持每季度新增300-400萬、每年新增1000萬左右會員的節(jié)奏平穩(wěn)擴張，2024年底會員數(shù)量達2450萬人，同比增長68%，會員收入貢獻達27.83億元，同比增長54%，收入占比達64.5%。
盈利預測與投資評級：我們預計2025-2027年公司歸母凈利潤分別為1.29/1.96/2.56億元，同比增速為133%/53%/31%。對應2025-2026年P(guān)EG為0.73x、1.21x，考慮到公司步入產(chǎn)品密集上市期，后市增長動能及空間充足，我們認為當下估值仍具性價比，首次覆蓋，給予“買入”評級。
風險提示：市場競爭，原材料成本上漲，產(chǎn)品銷售不達預期的風險。
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