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核心觀點(diǎn)：（除非特別注明，否則報(bào)告貨幣為人民幣）
　　阿里發(fā)布FY2025財(cái)年年報(bào)。公司2025財(cái)年收入同比增長(zhǎng)5.9%至9963.5億元，GAAP凈利潤(rùn)1259.8億元，yoy+76.6%。阿里巴巴在“用戶為先、AI驅(qū)動(dòng)”的戰(zhàn)略引領(lǐng)下將業(yè)務(wù)聚焦于電商和云兩大核心領(lǐng)域，圍繞平臺(tái)與業(yè)務(wù)，形成了一個(gè)涵蓋了消費(fèi)者、商家、品牌、零售商、企業(yè)、第三方服務(wù)提供者、戰(zhàn)略合作伙伴及其他企業(yè)的生態(tài)體系。
　　電商主業(yè)用戶驅(qū)動(dòng)，加速增長(zhǎng)。阿里的中國(guó)零售商業(yè)聚焦消費(fèi)者體驗(yàn)，面向龐大而多元的中國(guó)消費(fèi)者體驗(yàn)提供服務(wù)。其中中國(guó)零售商業(yè)的收入同比增長(zhǎng)3%，而客戶管理收入同比增長(zhǎng)6%，主要由線上GMV及Take rate的增長(zhǎng)帶動(dòng)。國(guó)際零售收入收入增長(zhǎng)強(qiáng)勁，主要由速賣通和Trendyol的收入增長(zhǎng)帶動(dòng)。國(guó)際商業(yè)的EBITA虧損擴(kuò)大，主要由于在速賣通和Trendyol的跨境業(yè)務(wù)投入增加。
　　云智能集團(tuán)AI驅(qū)動(dòng)，公共云優(yōu)先。阿里巴巴云業(yè)務(wù)的收入主要來(lái)自于向國(guó)內(nèi)外企業(yè)客戶提供公共和非公共云服務(wù)，在持續(xù)增長(zhǎng)的AI需求推動(dòng)下，公共云收入增長(zhǎng)加速、AI相關(guān)產(chǎn)品收入連續(xù)7個(gè)季度實(shí)現(xiàn)3位數(shù)增長(zhǎng)，全年收入突破雙位數(shù)增長(zhǎng)。
　　合伙人更迭。阿里巴巴合伙人團(tuán)隊(duì)由上一財(cái)年的26人減少至17人。電商事業(yè)群CEO蔣凡首次進(jìn)入合伙人委員會(huì)，成為目前最年輕成員。
　　盈利預(yù)測(cè)與投資建議。我們維持上次報(bào)告的盈利預(yù)測(cè)和估值方式，對(duì)應(yīng)公司合理價(jià)值為166.42美元/ADS、港股165.52港元/股，維持“買入”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：宏觀經(jīng)濟(jì)疲軟，電商競(jìng)爭(zhēng)環(huán)境加劇，閃購(gòu)業(yè)務(wù)投入超市場(chǎng)。預(yù)期，AI技術(shù)落地不及預(yù)期，云業(yè)務(wù)利潤(rùn)率季度之間產(chǎn)生波動(dòng)。