>> 東吳證券-策略周評(píng)：哪些行業(yè)將受益于“反內(nèi)卷”政策？-250706
| 上傳日期： |
2025/7/6 |
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來源： |
東吳證券 |
| 評(píng)級(jí)： |
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作者： |
陳剛 |
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事件
7月1日習(xí)總書記主持召開中央財(cái)經(jīng)委員會(huì)第六次會(huì)議強(qiáng)調(diào)“縱深推進(jìn)全國統(tǒng)一大市場建設(shè)”，提出“依法依規(guī)治理企業(yè)低價(jià)無序競爭，引導(dǎo)企業(yè)提升產(chǎn)品品質(zhì)，推動(dòng)落后產(chǎn)能有序退出”，同日《求是》發(fā)文《深刻認(rèn)識(shí)和綜合整治“內(nèi)卷式”競爭》，市場對于“反內(nèi)卷”政策思路下相關(guān)行業(yè)供需格局改善的關(guān)注度明顯提升。
觀點(diǎn)
本次決策層引導(dǎo)“反內(nèi)卷”契合宏觀層面價(jià)格水平回升及產(chǎn)業(yè)端提升資源配置效率的需求
“反內(nèi)卷”是解決當(dāng)前宏觀經(jīng)濟(jì)發(fā)展矛盾和產(chǎn)業(yè)無序競爭“囚徒困境”的客觀需求，并非首次在高層會(huì)議中出現(xiàn)。2023Q2以來，我國GDP平減指數(shù)轉(zhuǎn)負(fù)，工業(yè)品及消費(fèi)品價(jià)格水平表現(xiàn)承壓，其背后是總需求缺乏彈性與供給端產(chǎn)能重復(fù)建設(shè)兩重因素疊加所致，地方政府引導(dǎo)模式下的同質(zhì)化投資及企業(yè)自發(fā)性降價(jià)競爭等現(xiàn)象的出現(xiàn)、加劇了價(jià)格回升壓力。2024年7月中共中央政治局會(huì)議即提出強(qiáng)化行業(yè)自律，防止“內(nèi)卷式”惡性競爭，同年底中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議中再次提及綜合整治“內(nèi)卷式”競爭，規(guī)范地方政府和企業(yè)行為；今年兩會(huì)政府工作報(bào)告中亦指出要綜合整治“內(nèi)卷式”競爭。
產(chǎn)能過剩帶來資源配置效率低下、價(jià)格水平承壓，阻礙經(jīng)濟(jì)發(fā)展質(zhì)量提升，是2015-2016年“供給側(cè)改革”和當(dāng)前“反內(nèi)卷”的共性，但二者亦有較大不同。
由于經(jīng)濟(jì)所處發(fā)展時(shí)期并不相同，當(dāng)前我國產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)水平已較10年前明顯優(yōu)化，出現(xiàn)“過?！碑a(chǎn)能的行業(yè)自然有所不同，“供給側(cè)改革”中主要受益的是中上游傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)，本輪“反內(nèi)卷”核心針對及受益的對象將是新興優(yōu)勢制造業(yè)。
“供給側(cè)改革”回顧：2011Q3起GDP平減指數(shù)從高位8.67%一路下滑，至2015Q4僅有0.12%，其背后是2008年“四萬億計(jì)劃”刺激地產(chǎn)鏈重工業(yè)快速擴(kuò)產(chǎn)，以及經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型陣痛期傳統(tǒng)行業(yè)產(chǎn)能的慣性累積，多集中于中上游高能耗工業(yè)品，如鋼鐵、水泥、煤炭等呈現(xiàn)出競爭格局高度分散化的特征，從產(chǎn)量看2015年鋼鐵、水泥熟料CR10分別為34.2%、53.3%，煤炭CR8僅35.5%，銅、鋁等有色金屬價(jià)格跌破平均成本線，降價(jià)競爭導(dǎo)致上述行業(yè)陷入大面積虧損的生存困境，2013-2015年煤炭、有色、鋼鐵行業(yè)工業(yè)企業(yè)利潤持續(xù)三年負(fù)增長，后續(xù)通過并購引導(dǎo)與產(chǎn)能退出，龍頭企業(yè)市占率和抗周期能力均得到提升。
“反內(nèi)卷”相關(guān)背景：2020年以來，我國新能源車、光伏、成熟制程晶圓代工等先進(jìn)制造業(yè)快速崛起并成為對外出口的優(yōu)勢產(chǎn)業(yè)，吸引大量供給端同質(zhì)化產(chǎn)能投放，故相比10年前，目前供需矛盾更加突出的是中下游優(yōu)勢制造業(yè)。其中光伏硅料、組件價(jià)格自2023年以來跌幅近90%，光伏企業(yè)大面積虧損，碳酸鋰跌至6萬元/噸的成本線附近，新能源車以價(jià)換量，龍頭公司比亞迪等多輪降價(jià)，1-5月中國汽車行業(yè)利潤下降11.9%；反觀水泥、鋼鐵、煤炭、有色等中上游傳統(tǒng)行業(yè)，由于此前在供給側(cè)改革中已經(jīng)出現(xiàn)一定的行業(yè)整合與產(chǎn)能去化，當(dāng)前價(jià)格水平、企業(yè)盈利均與10年前不可“同日而語”：價(jià)格端，截至7月3日螺紋鋼價(jià)格、水泥指數(shù)及焦炭期貨價(jià)格分別為2015年低點(diǎn)的1.8/1.4/2.1倍，盈利端2024年末鋼鐵/水泥/煤炭行業(yè)銷售凈利率相比2015年提升了13.1pct/0.7pct/5.9pct，亦即在本輪“反內(nèi)卷”中，政策對于惡性競爭的糾偏對于傳統(tǒng)行業(yè)的邊際作用將弱于10年前供給側(cè)改革，而對于最新出現(xiàn)產(chǎn)能過剩的新興產(chǎn)業(yè)將有更明顯的改善作用，尤其是已經(jīng)出現(xiàn)企業(yè)大面積虧損的環(huán)節(jié)。
此外，從相關(guān)會(huì)議和文章的表述看，本次對“內(nèi)卷式”競爭的整頓亦更多側(cè)重于新興產(chǎn)業(yè)。2024年政府工作報(bào)告與中央經(jīng)濟(jì)會(huì)議中均提到綜合整治“內(nèi)卷化競爭”，其表述內(nèi)嵌于積極培育新興產(chǎn)業(yè)和未來產(chǎn)業(yè)段落中，市場監(jiān)管總局、工信部在今年2月、7月舉行的企業(yè)座談會(huì)上邀請的參會(huì)企業(yè)也基本集中于新能源汽車、光伏、電商平臺(tái)等新興產(chǎn)業(yè)方向，此外3月總理在福建調(diào)研時(shí)針對電商行業(yè)著重強(qiáng)調(diào)反對無序的同質(zhì)化競爭，6月29日人民日報(bào)頭版發(fā)表的文章《在破除“內(nèi)卷式”競爭中實(shí)現(xiàn)高質(zhì)量發(fā)展》中點(diǎn)名了光伏組件、新能源汽車、儲(chǔ)能系統(tǒng)的同質(zhì)化競爭現(xiàn)象。
政策方面，本次反內(nèi)卷手段的“力度”或較10年前供給側(cè)改革更加溫和
一方面，從企業(yè)所有制角度，本次供需矛盾更加突出的新興產(chǎn)業(yè)典型如光伏，民企“含量”較高，這意味著引導(dǎo)行業(yè)重組整合、低效產(chǎn)能清退的行政手段可使用范圍和執(zhí)行效率將弱于國央企主導(dǎo)的中上游行業(yè)
另一方面，從政策表述看，2015年中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議指出要“積極穩(wěn)妥化解產(chǎn)能過?！?，次年政府工作報(bào)告將“加強(qiáng)供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革”單獨(dú)成段作為經(jīng)濟(jì)工作任務(wù)中的第二項(xiàng)，表述上，如“重點(diǎn)抓好鋼鐵、煤炭等困難行業(yè)去產(chǎn)能，堅(jiān)持市場倒逼、企業(yè)主體、地方組織、中央支持……嚴(yán)格控制新增產(chǎn)能，堅(jiān)決淘汰落后產(chǎn)能，有序退出過剩產(chǎn)能”等體現(xiàn)出“快刀斬亂麻”的決心，相應(yīng)的次年并購重組、能耗雙控等措施對于落后產(chǎn)能的清退亦“立竿見影”；而本輪“反內(nèi)卷”中，政策態(tài)度上更側(cè)重于“引導(dǎo)規(guī)范”而非“劈風(fēng)斬浪”，“反內(nèi)卷”在去年中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議及今年政府工作報(bào)告中均沒有單獨(dú)成
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