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港股創(chuàng)新藥板塊估值是否已有泡沫？—我們認(rèn)為，本輪港股創(chuàng)新藥行情核心驅(qū)動(dòng)力是價(jià)值重估，當(dāng)前估值仍具吸引力：1）頭部創(chuàng)新藥企的前瞻12個(gè)月市銷(xiāo)率與熊市以來(lái)的歷史均值基本持平，雖略高于美股可比公司、但營(yíng)收增長(zhǎng)預(yù)期亦遠(yuǎn)高于后者；2）收入達(dá)峰時(shí)的市銷(xiāo)率對(duì)于創(chuàng)新藥企長(zhǎng)期潛力更有指導(dǎo)意義，目前港股龍頭在3倍左右，低于美股平均的4倍，個(gè)別公司僅有2倍左右；3）1H25內(nèi)資持續(xù)通過(guò)港股通加倉(cāng)，但外資在創(chuàng)新藥中的倉(cāng)位處于底部，后者可能偏好基本面扎實(shí)、性?xún)r(jià)比顯著的標(biāo)的。我們依舊看好創(chuàng)新藥板塊整體繼續(xù)修復(fù)的機(jī)會(huì)，但反彈后的選股至關(guān)重要。
　　創(chuàng)新藥出海未來(lái)如何演變？—我們觀察到創(chuàng)新藥出海有以下重要的趨勢(shì)：1）行業(yè)進(jìn)一步衍生出了NewCo等新型交易模式，并快速發(fā)揚(yáng)光大；2）ADC賽道交易興趣度最高，雙抗/多抗、小核酸/mRNA等前沿技術(shù)領(lǐng)域亦存在較多機(jī)會(huì)，中長(zhǎng)期關(guān)注老齡化驅(qū)動(dòng)+海外支付條件優(yōu)異的自免、代謝慢病和顯著差異化優(yōu)勢(shì)的下一代技術(shù)路徑?；诋?dāng)前國(guó)產(chǎn)創(chuàng)新藥資產(chǎn)儲(chǔ)備豐富且交易性?xún)r(jià)比仍顯著、跨國(guó)藥企（MNC）存在專(zhuān)利懸崖的補(bǔ)缺需求、海外投融資邊際改善，我們認(rèn)為2H25-2026年出海交易熱度仍將延續(xù)。
　　商保創(chuàng)新藥目錄即將落地，有望帶來(lái)怎樣的增量貢獻(xiàn)？—首個(gè)由商保參與制定的創(chuàng)新藥目錄有望于2025年內(nèi)推出，旨在納入超出基本醫(yī)保保障范圍的品種，有望創(chuàng)造比醫(yī)保談判更寬松的定價(jià)環(huán)境，并在掛網(wǎng)、入院、特例單議機(jī)制等方面享受和醫(yī)保目錄相似的待遇。商業(yè)健康險(xiǎn)未來(lái)增量空間值得期待，長(zhǎng)期內(nèi)保費(fèi)和創(chuàng)新藥支付規(guī)模有望呈數(shù)十倍增長(zhǎng)。
　　反彈后如何選股？—考慮到具體公司間在股價(jià)表現(xiàn)、盈利/業(yè)務(wù)進(jìn)展預(yù)期及當(dāng)前估值水平差異較大，我們優(yōu)選中長(zhǎng)期基本面穩(wěn)健、短期催化劑相對(duì)豐富、估值仍有較大上升空間的標(biāo)的，在生物科技和創(chuàng)新型處方藥板塊中重點(diǎn)推薦康方生物、先聲藥業(yè)、傳奇生物、和黃醫(yī)藥、德琪醫(yī)藥。