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恒生電子發(fā)布2025年半年度業(yè)績(jī)預(yù)告，預(yù)計(jì)公司25H1營(yíng)收24.22億元，yoy-14.59%；歸母凈利2.51億元，yoy+740.95%；扣非凈利為1.83億元，yoy+35.30%，非經(jīng)常性損益為0.68億。公司營(yíng)收同比下滑：一是因?yàn)?5H1金融機(jī)構(gòu)IT預(yù)算整體仍處于收緊狀態(tài)；二是為應(yīng)對(duì)行業(yè)“寒冬”，恒生戰(zhàn)略性收縮部分非核心業(yè)務(wù)。歸母凈利同比高增長(zhǎng)主要系公允價(jià)值變動(dòng)收益和聯(lián)營(yíng)企業(yè)投資收益增加所致。我們認(rèn)為，公司短期業(yè)績(jī)受行業(yè)需求低迷影響，但恒生主動(dòng)收縮虧損業(yè)務(wù)積極應(yīng)對(duì)，中長(zhǎng)期仍看好公司前景，且以香港虛擬資產(chǎn)業(yè)務(wù)為代表的創(chuàng)新業(yè)務(wù)有望打開新的增長(zhǎng)空間，維持買入評(píng)級(jí)。
　　行業(yè)需求仍較低迷+公司戰(zhàn)略性收縮，恒生營(yíng)收短期承壓
　　金融IT行業(yè)仍處于較為低迷階段，原因有二：1）需求端，國(guó)內(nèi)金融市場(chǎng)仍處于持續(xù)深化改革的過程中，“降本增效”成為金融機(jī)構(gòu)共同選擇，導(dǎo)致其IT預(yù)算整體收緊，采購(gòu)決策周期延長(zhǎng)，尤其是公募基金IT需求恢復(fù)相對(duì)更為緩慢；2）供給端，行業(yè)當(dāng)前處于新一代系統(tǒng)升級(jí)迭代的大周期內(nèi)，同時(shí)伴隨著信創(chuàng)要求及AI等新技術(shù)變革，產(chǎn)品成熟度相對(duì)較低，客戶定制化需求、廠商研發(fā)投入均相對(duì)較高。當(dāng)前行業(yè)呈現(xiàn)出剛需仍在、創(chuàng)新需求承壓、客戶IT投入更重ROI等特點(diǎn)。恒生主動(dòng)、持續(xù)收縮非核心業(yè)務(wù)，預(yù)計(jì)25H1營(yíng)業(yè)總成本（營(yíng)業(yè)成本+期間費(fèi)用）約為23.86億元，yoy-13.91%。
　　非經(jīng)常性損益對(duì)公司歸母凈利的擾動(dòng)正逐步減弱
　　25H1恒生歸母凈利同比大幅增長(zhǎng)，原因有二：一是25H1非經(jīng)常性損益同比去年增加約1.7億。24H1公司投資的贏時(shí)勝、星環(huán)科技股票按照其他非流動(dòng)性金融資產(chǎn)確認(rèn)和計(jì)量，產(chǎn)生大額公允價(jià)值變動(dòng)損失。25H1贏時(shí)勝股票按照長(zhǎng)期股權(quán)投資確認(rèn)和計(jì)量，股價(jià)變動(dòng)不再計(jì)入公允價(jià)值變動(dòng)，而是按照應(yīng)享有被投資單位凈損益的份額確認(rèn)投資收益；二是聯(lián)營(yíng)企業(yè)貢獻(xiàn)的投資收益增加。未來公允價(jià)值變動(dòng)損益對(duì)公司歸母凈利的擾動(dòng)將逐步減弱。
　　香港虛擬資產(chǎn)市場(chǎng)快速發(fā)展，有望打開恒生全新市場(chǎng)空間
　　香港正積極推動(dòng)虛擬資產(chǎn)市場(chǎng)的發(fā)展。根據(jù)香港證監(jiān)會(huì)，截至7月14日，共計(jì)有43家金融機(jī)構(gòu)（多數(shù)為券商）獲得虛擬資產(chǎn)交易服務(wù)牌照。券商要從事虛擬資產(chǎn)交易服務(wù)，必須進(jìn)行相應(yīng)的系統(tǒng)建設(shè)或改造（涉及客戶端、交易、風(fēng)控合規(guī)等諸多系統(tǒng)），投入至少在數(shù)百萬(wàn)元。根據(jù)恒生官微，其境外子公司恒云科技不僅是香港券商核心交易系統(tǒng)的龍頭廠商，也是首批提供虛擬資產(chǎn)交易系統(tǒng)的供應(yīng)商，已助力多家金融機(jī)構(gòu)上線，且采用License+年費(fèi)的訂閱模式。隨著更多的券商獲得虛擬資產(chǎn)交易服務(wù)牌照，券商虛擬資產(chǎn)交易系統(tǒng)的建設(shè)及改造投入有望為恒云科技帶來可觀的業(yè)務(wù)增量。
　　盈利預(yù)測(cè)與估值
　　鑒于行業(yè)需求恢復(fù)不及預(yù)期及公司25H1的業(yè)績(jī)情況，我們下調(diào)公司25-26年歸母凈利至12.75/14.81億(前值為21.46/26.01億，調(diào)整幅度：-40.6%/-43.1%)，新增27年預(yù)測(cè)，預(yù)計(jì)27年歸母凈利為17.50億?？杀裙?5年P(guān)E均值62倍（Wind），給予公司25年目標(biāo)PE 62倍，對(duì)應(yīng)目標(biāo)價(jià)41.78元（前值52.12元，對(duì)應(yīng)25PE 46倍），估值提升主要由于行業(yè)平均估值水平提升所致，我們看好公司中長(zhǎng)期發(fā)展前景及虛擬資產(chǎn)業(yè)務(wù)帶來的增量機(jī)會(huì)，維持買入評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：金融機(jī)構(gòu)IT需求恢復(fù)不及預(yù)期，行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)加劇，虛擬資產(chǎn)等創(chuàng)新業(yè)務(wù)落地不及預(yù)期。