>> 銀河證券-固收周報：大會臨近、股債蹺蹺板演繹，波動下尋機-250719
| 上傳日期： |
2025/7/20 |
大小： |
3770KB |
| 格式： |
pdf 共15頁 |
來源： |
銀河證券 |
| 評級： |
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作者： |
劉雅坤,周欣洋 |
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本周債市回顧:利率仍以震蕩為主，收益率曲線走陡
本周(7/14-7/18)債市收益率整體呈震蕩態(tài)勢，主要圍繞資金面擾動、央行操作及表態(tài)、股債蹺蹺板等交易,截至7/18，30Y、10Y、1Y國債收益率分[變化1.44BP、-0.01BP、-2.12BP收于1.89%、1.67%、1.35%，30Y-10Y、10Y-1Y期限利差分別較上周變化1.5BP、2BP至22BP、32BP。本周10Y收益率先下后上，背后對應(yīng)1)央行呵護資金意圖明顯、2)稅期對資金面影響逐步減弱、3)會議及基本面數(shù)據(jù)未太超預(yù)期、4)股債蹺蹺板演繹下債市承壓。
下周債市展望:資金邊際轉(zhuǎn)松，關(guān)注政治局會議前的預(yù)期波動
基本面來看，生產(chǎn)指標多數(shù)回升、房地產(chǎn)成交同比繼續(xù)下跌、物價板塊表現(xiàn)分化。本周生產(chǎn)指標除精PTA開工率持平外多數(shù)回升;需求端地產(chǎn)指標同比繼續(xù)回落且回落幅度較大;通脹板塊物價指數(shù)本周有所分化，食品類環(huán)比回升、生產(chǎn)資料回落。
供給方面，7/14-7/20利率債發(fā)行規(guī)?；厣局馨l(fā)行國債2433.1億元（其中特別國債1230億元)、地方債2511.83億元,同業(yè)存單9471.8億元,整體較上周回升4902.93億元。國債、地方債、存單發(fā)行規(guī)模較上周分別變化-499億元、193.93億元、5208億元;按新增專項債和新增一般債額度分別為4.4萬億元和0.8萬億元計算，本周地方債整體發(fā)行進度達到59.8% (2021-2024年同期平均為59.8%），新增專項債和新增一般債發(fā)行進度分別為59%、64.7%(2021-2024年同期平均分別為58.3%、66.8%)。
資金面來看，7/14-7/18央行在MLF到期1000億元的情況下通過7天逆回購凈投放12011億元、買斷式逆回購?fù)斗?.4萬億元，央行稅期流動性呵護意圖明確。資金面在稅期影響下整體偏緊、逐步回正，DR001/DRO07分別較7/11變動11.4BP、-0.1BP至1.46%、1.51%。同業(yè)存單方面，3M、1Y存單分別下行約2BP至1.54%、1.59%，1Y-3M存單期限利差變化基本持平于8BP，6M-3M存單期限利差變化-1BP至5BP左右。對于下周，稅期結(jié)束后擾動退坡，央行加力投放資金，維護資金平穩(wěn)意圖明確，預(yù)計下周資金利率將繼續(xù)向政策利率1.4%回落，資金面逐步回正偏寬。
債市策略:大會將近博弈或加劇，股債蹺蹺板下關(guān)注交易性機會
后續(xù)觀察四方面變化:1）資金面∶本周央行加力投放7天逆回購資金，并有14000億元買斷式逆回購連續(xù)第二個月續(xù)作，央行加力呵護流動性疊加本周稅期過后，資金面擾動大概率退坡，逐步回正轉(zhuǎn)松。此外，本周央行提及“為便于公開市場買賣國債等貨幣政策操作和促進債券市場高水平對外開放，取消對債券回購的質(zhì)押券進行凍結(jié)的規(guī)定”，后續(xù)國債買賣工具的重啟可能值得密切關(guān)注;2)股債蹺蹺板:權(quán)益市場的走強帶動股債蹺蹺板演繹明顯，過往經(jīng)驗顯示權(quán)益市場上證指數(shù)在突破3500點位后大概率繼續(xù)向上的阻力較小，因此風險偏好的回升對債市帶來的壓制可能會是7月下旬需持續(xù)關(guān)注的要素;3）政治局會議:7月下旬將召開討論下半年經(jīng)濟的政治局會議，臨近會議前期政策表態(tài)及增量落地是主要關(guān)注方向。但從近期中央會議以及央行例會等表態(tài)來看，本次大會增量政策可能有限，態(tài)度上可能偏向“托而不舉”，適當關(guān)注政策性金融工具等表態(tài)情況，PSL或有重啟可能。同時大會前夕市場預(yù)期博弈下或放大市場波動，若會議內(nèi)容超預(yù)期增量落地，在債市已低位震蕩2個月左右的情況下短期沖擊調(diào)整可能加大;4)科創(chuàng)債ETF:首批10只科創(chuàng)債ETF于2025年7月17日集體上市，當日交易活躍度顯著，個別ETF換手率超610%，總成交額超600億元。市場交易情緒高漲也在推動科創(chuàng)債估值修復(fù)，中證AAA科創(chuàng)債指數(shù)部分成分券本周估值收益率下行幅度達到5BP，后續(xù)繼續(xù)關(guān)注科創(chuàng)債ETF需求帶動科創(chuàng)債走熱并輻射至信用債情緒走強的情況。
那么在以上因素的基礎(chǔ)上，考慮到外部宏觀環(huán)境能見度不高，內(nèi)需緩修復(fù)，寬貨幣進程仍在，基本面顯著改善帶來的利空尚未關(guān)注到，因而債市整體仍在利多環(huán)境，但較低的收益率水平約束下行空間，且風險偏好邊際回升下目前1.67%點位彈性有限。因此策略方面，基于震蕩市演繹下仍可適當保持久期，但短期擾動較多、波動可能放大的情況下主要關(guān)注波段交易，收益率靠前低時注意止盈，而十債收益率向上至1.7%以上時可適當關(guān)注增配機會。短端方面，受資金面和央行態(tài)度及操作影響，下周資金面大概率回穩(wěn)，短端以政策利率(1.4%)為下限，目前短端已經(jīng)觸及1.35%，短期收益博取賠率有限;長端方面，目前主線變化有限但擾動因素增多，長端仍以震蕩為主，關(guān)注股債蹺蹺板繼續(xù)演繹的影響，短期可能波動放大，關(guān)注交易性機會。
風險提示
1.經(jīng)濟基本面超預(yù)期回升影響債市主線風險
2.政府債供給節(jié)奏超預(yù)期的風險
3.債市利率超預(yù)期大幅回調(diào)風險
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