>> 銀河證券-6月債市回顧及7月展望：震蕩格局下波段為主，關(guān)注大會(huì)增量-250702
| 上傳日期： |
2025/7/2 |
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pdf 共22頁(yè) |
來(lái)源： |
銀河證券 |
| 評(píng)級(jí)： |
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作者： |
劉雅坤,周欣洋 |
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核心觀點(diǎn)
債市回顧:利率震蕩下行，收益率曲線牛陡
6月以來(lái)，債市在中美談判未超預(yù)期、央行呵護(hù)資金面、以伊沖突等因素的影響下，債市震蕩走強(qiáng)，短端下行幅度更大，10Y、1Y國(guó)債收益率分別下行3BP、11BP。上半月，在央行兩度公告開(kāi)展買(mǎi)斷式逆回購(gòu)呵護(hù)資金面、中美談判未超預(yù)期、國(guó)際地緣沖突加劇的影響下，債市走強(qiáng)，10Y國(guó)債收益率下行3BP;月下旬，在央行買(mǎi)斷式逆回購(gòu)落地、重啟國(guó)債買(mǎi)賣(mài)預(yù)期短暫落空、市場(chǎng)預(yù)期監(jiān)管窗口指導(dǎo)的影響下，債市震蕩略走強(qiáng)，10Y國(guó)債收益率下行0.4BP;月末，受止盈壓力、權(quán)益市場(chǎng)走強(qiáng)帶來(lái)的股債蹺蹺板等影響，債市震蕩走弱，10Y國(guó)債收益率上行1BP。截至6月27日，10年期國(guó)債收益率自1.67%下行2.5BP至1.65%,1年期國(guó)債收益率自1.46%下行11BP至1.35%,期限利差走闊8.5BP至30.1BP。
本月債市展望:資金面大概率無(wú)虞，關(guān)注政治局會(huì)議政策加力信號(hào)
基本面來(lái)看，對(duì)于6月，一方面繼續(xù)關(guān)注CPI在0附近徘徊的可能以及社融結(jié)構(gòu)的改善;另一方面關(guān)注中美貿(mào)易摩擦下?lián)尦隹?、轉(zhuǎn)出口的支撐效果延續(xù)以及內(nèi)外需對(duì)PMI的景氣度改善情況;此外繼續(xù)觀察地產(chǎn)等關(guān)鍵數(shù)據(jù)出現(xiàn)明顯確定性改善對(duì)基本面及預(yù)期可能形成的擾動(dòng)，7月政治局會(huì)議或是主要增量關(guān)注點(diǎn)。
供給面來(lái)看，超長(zhǎng)期特國(guó)仍在年內(nèi)發(fā)行高峰+新增專(zhuān)項(xiàng)債在應(yīng)發(fā)盡發(fā)和大會(huì)表態(tài)支持下將繼續(xù)加速落地使用，因此預(yù)計(jì)7月二者仍將共同驅(qū)動(dòng)政府債供給高位;與此同時(shí)普通國(guó)債和置換隱債專(zhuān)項(xiàng)債，規(guī)模收斂。預(yù)計(jì)7月政府債凈供給或在1.3萬(wàn)億左右，可能達(dá)到下半年高峰，與3月水平相當(dāng)。
資金面來(lái)看，“跨月+跨季+跨年中”三重關(guān)鍵時(shí)點(diǎn)，疊加政府債凈繳款高峰及銀行同業(yè)存單到期高峰，年中時(shí)點(diǎn)或有季節(jié)性資金收緊。但在央行呵護(hù)性態(tài)度下，預(yù)計(jì)資金面在短暫收緊后仍將回正偏松;此外，存款利率調(diào)降下，市場(chǎng)擔(dān)憂銀行存款流失，但同業(yè)存單發(fā)行利率持續(xù)下行、大行凈融出回升至年內(nèi)高位，銀行負(fù)債端壓力或無(wú)需擔(dān)憂。
政策面來(lái)看，搶出口效應(yīng)逐步消退、通脹持續(xù)偏弱、關(guān)稅豁免即將到期等因素的擾動(dòng)下，貨幣寬松總基調(diào)不變。降準(zhǔn)優(yōu)先級(jí)較高且有空間，預(yù)計(jì)下半年50BP有望兌現(xiàn);非對(duì)稱(chēng)降息下銀行息差壓力有望緩解，疊加美聯(lián)儲(chǔ)三季度大概率開(kāi)啟降息，我國(guó)降息空間可能進(jìn)一步打開(kāi)。此外，重點(diǎn)關(guān)注7月政治局會(huì)議的政策表態(tài)及導(dǎo)向變化。
機(jī)構(gòu)行為來(lái)看，6月債市震蕩小幅走牛下機(jī)構(gòu)整體仍然增持，但對(duì)于7月，利率下行主線仍不十分明確的震蕩市特征下，主要觀察1)大行超出往年節(jié)奏繼續(xù)凈買(mǎi)入對(duì)短端的支持程度、2)基金繼續(xù)拉久期的動(dòng)能是否持續(xù)、3）理財(cái)季末考核壓力過(guò)后配置意愿回升的可能性，以及4)保險(xiǎn)對(duì)超長(zhǎng)端欠配程度緩解，超長(zhǎng)端波動(dòng)加大的可能。
債市策略:債市震蕩偏下格局，波段交易機(jī)會(huì)為主
4月主要關(guān)注點(diǎn):一是月中下旬的政治局會(huì)議會(huì)否帶來(lái)新的政策主線以及市場(chǎng)可能提前圍繞政策預(yù)期定價(jià)博弈，二是資金面在央行維護(hù)下大概率跨月后逐漸均衡持穩(wěn)的情況,三是政府債凈供紿可能達(dá)到下半年高峰，四是90天豁免將進(jìn)入中后期下中美關(guān)稅博弈可能再度帶來(lái)擾動(dòng)，關(guān)稅政策下外需對(duì)宏觀經(jīng)濟(jì)的實(shí)質(zhì)沖擊影響有待繼續(xù)觀察。
利率方面,7月債市資金面在央行呵護(hù)下大概率均衡偏穩(wěn)，主要需關(guān)注月下旬政治局會(huì)議的增量信息以及市場(chǎng)對(duì)政策的提前定價(jià)博弈。此外，疊加機(jī)構(gòu)配置意愿可能回升以及過(guò)往利率窄幅震蕩后多數(shù)下行、近五年中有三年7月跨季后利率偏向慣性下行，預(yù)計(jì)收益率或可能再回落。考慮到外部宏觀環(huán)境能見(jiàn)度不高，內(nèi)需緩修復(fù)，寬貨幣進(jìn)程仍在，基本面顯著改善帶來(lái)的利空尚未關(guān)注到，因而債市仍在利多環(huán)境，但較低的收益率水平約束下行空間。策略方面，窄幅震蕩市下適當(dāng)保持久期、勝率上升下關(guān)注波段交易，但若收益率靠前低時(shí)也需注意止盈。短端方面，主要受資金面和央行態(tài)度及操作影響，跨月后資金利率大概率高位回落，短端以政策利率（1.4%）為下限，但仍需關(guān)注7月政府債供給脈沖影響，整體可能擾動(dòng)有限，目前短端已經(jīng)觸及1.35%低于短端政策利率，短期收益博取賠率有限;長(zhǎng)端方面，在新的下行驅(qū)動(dòng)暫時(shí)缺失的情況下，市場(chǎng)主要擾動(dòng)因素仍為中美貿(mào)易摩擦情況，關(guān)注豁免期將進(jìn)入中后期雙方態(tài)度的變化,部分配置盤(pán)剛需及交易盤(pán)拉久期博收益仍對(duì)長(zhǎng)端有一定支撐，長(zhǎng)端仍以震蕩為主，機(jī)構(gòu)配置意愿或回升以及收益率可能慣性下行下關(guān)注交易性機(jī)會(huì)，但靠近前低（1.6%）時(shí)注意止盈。
風(fēng)險(xiǎn)提示
1.經(jīng)濟(jì)基本面超預(yù)期回升影響債市主線風(fēng)險(xiǎn)
2.政府債供給節(jié)奏超預(yù)期的風(fēng)險(xiǎn)
3.債市利率超預(yù)期大幅回調(diào)風(fēng)險(xiǎn)
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