>> 東吳證券-固收周報：關于轉債市場下半年的三點擔憂-250720
| 上傳日期： |
2025/7/20 |
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| 1063KB |
| 格式： |
pdf 共16頁 |
來源： |
東吳證券 |
| 評級： |
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作者： |
李勇,陳伯銘 |
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本周（0714－0718）海外整體延續(xù)前周方向，美債跌美股平，美債短端上行幅度弱于長端，我們考慮一方面市場擔憂特朗普政府關稅政策終將對物價帶來實質性的影響，另一方面穩(wěn)定幣多以短期美債（或現(xiàn)金）作為儲備，這將有力支撐美債短端的下限。我們認為，目前全球面臨“再全球化”過程中區(qū)域供需不平衡的嚴峻挑戰(zhàn)，所引發(fā)的區(qū)域性通縮（供過于求）、通脹（供不應求）讓全球央行較難步調一致，寄希望于外圍“放水”的觀點或低估了這一不平衡的區(qū)域性特征。
國內轉債市場目前存在幾方面擔憂：1）25年終將是轉債凈供給（繼續(xù)）收縮的一年，伴隨高價標的強贖退市，會否面臨無債可配的局面，市場擔憂會否重蹈14、15年覆轍；2）險資、理財止盈盤會否沖擊轉債上半年的高估值；3）權益是否會“侵占”轉債倉位。
針對以上市場擔憂，我們思考如下：1）14、15年確實為轉債供給斷崖收縮的一年，14年初轉債存量規(guī)模約1162億元，至15年8月轉債存量規(guī)模谷值僅剩不足50億元，一方面15年因藍籌股大漲，超80%轉債觸發(fā)強贖，另一方面15年僅發(fā)行4只新券，且單只規(guī)模均小于50億元，無法彌補退出缺口。我們認為一方面轉債作為再融資重要工具之一，確實具有周期性特征，伴隨權益市場大幅波動，確實會呈現(xiàn)凈供給大幅波動的局面，另一方面我們也注意到當前中低價標的中仍囤積了大量周期、“反內卷”題材標的，意味著即使對比14、15年同期，我們或仍處于其早期，同時轉債供給的變化一定程度上跟隨并反映了中國經濟從外生增長向內生增長的勢在必行的動能切換，未來伴隨轉債市場“含銀量”下降“含硅量”上升，轉債市場活力勢必得以維系；2）14、15年供不應求的局面同樣導致了轉債高估值，因此一方面我們建議投資人不再糾結于110－130元轉債的傳統(tǒng)固有預期收益區(qū)間，可以適度考察130－150元這一范圍，另一方面承認市場分歧存在的合理性；3）上述擔憂2）存在的必要非充分條件來自于權益市場已經處于牛市，而上述擔憂3）存在的必要非充分條件則來自于權益市場即將邁入牛市。綜合來看，我們認為25年下半年轉債市場機會猶存，即使對比14、15年也仍處于其早期，且供需錯配極端程度遠不及前者，良好的“新陳代謝”反而會在中期激發(fā)轉債市場持續(xù)活力。
下周轉債平價溢價率修復潛力最大的高評級、中低價前十名分別為：鋰科轉債、廣核轉債、游族轉債、渝水轉債、聯(lián)誠轉債、浦發(fā)轉債、利群轉債、鷹19轉債、烽火轉債、雙良轉債。
風險提示：（1）正股退市和信用違約風險；（2）流動性環(huán)境收緊風險；（3）權益市場超跌風險；（4）地緣政治危機影響；（5）行業(yè)政策調控超預期。
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