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事件：周大福發(fā)布FY2026Q1經營情況公告，根據(jù)公司披露Q1集團RSV同比下降1.9%，整體表現(xiàn)符合預期。
　　內地：線下同店降幅收窄+電商快速增長，F(xiàn)Y2026Q1內地RSV同比下降3.3%。
　　1）線下業(yè)務：低基數(shù)+產品優(yōu)化+低效店出清，公司Q1直營同店銷售降幅收窄，加盟同店銷售持平。根據(jù)公司披露FY2026Q1內地直營同店銷售同比下降3.3%，加盟同店銷售同比持平，各業(yè)務同店銷售延續(xù)逐季改善態(tài)勢。我們判斷同店銷售的改善一方面系同期的低基數(shù)；另一方面系產品結構的優(yōu)化，期內公司定價黃金產品零售額同比增長20.8%，在黃金首飾中占比由同期的15.8%提升至19.8%；另外期內公司持續(xù)削減低效店鋪（Q1內地凈關店311家至5963家周大福珠寶店），我們判斷隨著低效店鋪的出清，或有助于留存店鋪吸納原店鋪客流。
　　展望FY2026，我們預計公司的低效店關閉動作仍將持續(xù)，同時繼續(xù)推動產品矩陣豐富（4月公司新推出“傳喜”產品系列，6月發(fā)布全新高級珠寶系列“和美東方Timeless Harmony”），在多項因素的帶動下我們預計Q2~Q4公司內地同店銷售有望延續(xù)改善趨勢。
　　2）電商業(yè)務：公司利用618銷售節(jié)點，電商銷售快速增長。期內周大福內地電商業(yè)務銷售額保持強勁增長態(tài)勢，同比增長27%，占公司內地銷售額/銷量的比重分別為7.6%/16.9%，同比提升1.8pcts/3.1pcts，公司加大IP合作產品的打造力度，抓住618銷售節(jié)點，推動電商業(yè)務規(guī)模擴張。后續(xù)來看，我們預計受益于公司持續(xù)積累的電商運營能力，電商銷售增速有望保持。
　　港澳及其他地區(qū)：FY2026Q1港澳及其他地區(qū)RSV增長7.8%，增速優(yōu)異。2025年4-6月港澳地區(qū)直營同店銷售同比增長2.2%，增速轉正，其中香港地區(qū)同店銷售增長0.2%，澳門地區(qū)同店銷售增長9.5%，我們判斷澳門銷售的優(yōu)異增長表現(xiàn)主要系隨著消費環(huán)境改善，游客增加帶動澳門地區(qū)銷售走強。
　　我們預計公司FY2026營收增長3%，經營利潤略降2%。1）收入層面：全年來看受益于產品結構的優(yōu)化，公司終端改善態(tài)勢有望持續(xù)，當前我們預計公司全年營收增長3%左右。2）業(yè)績層面：我們判斷FY2025金價的大幅上漲對黃金產品利潤率有一定的幫助，展望FY2026隨著金價走勢趨穩(wěn)，公司經營利潤率同比或有所下降，當前我們預計FY2026公司經營利潤同比下降2%至144億港元，綜合考慮黃金借貸的影響后，我們預計公司FY2026歸母凈利潤同比增長26%至74.5億港元。
　　盈利預測與投資建議：公司作為珠寶首飾行業(yè)龍頭，渠道端重視單店運營，產品端優(yōu)化設計，同時重視消費者觸達，我們預計公司FY2026-2028歸母凈利潤為74.54/84.48/94.64億港元，對應FY2026 PE為19倍，維持“買入”評級。
　　風險提示：金價波動風險；市場競爭加劇風險；匯率波動風險。