>> 光大證券-《大國博弈》系列第八十八篇：穩(wěn)定幣，從數(shù)字美元到霸權(quán)上鏈-250725
| 上傳日期： |
2025/7/25 |
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| 格式： |
pdf 共16頁 |
來源： |
光大證券 |
| 評級： |
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作者： |
高瑞東,趙格格,王佳雯 |
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穩(wěn)定幣的本質(zhì)：可以“上鏈”的美元，發(fā)行方賺取“息差”。
穩(wěn)定幣是與法定貨幣或資產(chǎn)錨定的加密貨幣，其出現(xiàn)是為了應(yīng)對加密貨幣市場的波動性和提升支付效率。穩(wěn)定幣作為“去中心化”的鏈上加密貨幣和現(xiàn)實世界的聯(lián)結(jié)，為了保持其幣值穩(wěn)定，穩(wěn)定幣發(fā)行商需要以法幣和加密資產(chǎn)作為抵押，因此其在現(xiàn)實中反而體現(xiàn)了“中心化”的特征。因其交易快速、幣值穩(wěn)定，又使得其應(yīng)用范圍從“鏈上”進一步擴大至國際跨境結(jié)算、日常應(yīng)用，在部分主權(quán)貨幣體系瀕臨崩潰的國家中，甚至變?yōu)榱酥髁鞯慕灰棕泿拧?br> 穩(wěn)定幣發(fā)行方的盈利模式在于，其負債端是用戶持有的穩(wěn)定幣，但無需向用戶付息，而資產(chǎn)端是作為穩(wěn)定幣抵押物的諸多資產(chǎn)，無論是法幣還是加密資產(chǎn)抑或是黃金，都能通過投資運作進行獲利。目前USDT/USDC占據(jù)了約90%的穩(wěn)定幣交易額和約80%的穩(wěn)定幣市值，市場格局高度集中。其背后的發(fā)行公司Tether和Circle分別采取了不同的投資策略，Tether的儲備資產(chǎn)為約80%國債及現(xiàn)金，約10%的比特幣及黃金，約5%的擔(dān)保貸款；Circle儲備資產(chǎn)僅包括國債、回購協(xié)議和現(xiàn)金，更安全但收益有限。
穩(wěn)定幣監(jiān)管框架：美國、歐盟和中國香港法案的共識與分歧。
美國、歐盟和中國香港的穩(wěn)定幣法案都遵循“功能界定——機構(gòu)準入——經(jīng)營監(jiān)管——儲備資產(chǎn)監(jiān)管——非法活動監(jiān)管”的框架，但在監(jiān)管對象、儲備資金投向等方面有所不同。
美國《GENIUS法案》：明確監(jiān)管對象為支付型穩(wěn)定幣；要求穩(wěn)定幣必須由100%美元現(xiàn)金或93天內(nèi)到期的短期美國國債作為儲備資產(chǎn)；監(jiān)管機構(gòu)較為多元，涉及貨幣監(jiān)理署（OCC）、美聯(lián)儲和各州的支付穩(wěn)定幣監(jiān)管機構(gòu)，同時美國財政部、穩(wěn)定幣認證審查委員會將參與穩(wěn)定幣發(fā)行監(jiān)管。
歐盟《MiCA法案》：監(jiān)管的加密資產(chǎn)范圍相對更廣，實施國家包括歐盟27國以及挪威、冰島、列支敦士登3個國家。該法案的核心在于風(fēng)險防控，通過統(tǒng)一監(jiān)管維護歐元區(qū)金融主權(quán)，保障歐盟金融市場的安全與穩(wěn)定。
中國香港《穩(wěn)定幣條例》：立法具有審批流程嚴格、儲備覆蓋率高、更具包容性的特點，兼具了促進金融創(chuàng)新和確保金融穩(wěn)定的雙重目標。
宏觀影響：美元霸權(quán)的“鏈上”擴張，對央行流動性管理的新挑戰(zhàn)。
一方面，美元穩(wěn)定幣的特性有助于拓寬美元的功能和使用場景，鞏固和提升美元在國際貨幣體系中的地位，為美元霸權(quán)續(xù)命。另一方面，美元穩(wěn)定幣通過與美債捆綁，有助于部分緩解美國政府債務(wù)壓力。但是美元穩(wěn)定幣本質(zhì)上仍然是美元信用的延伸，并沒有從根本上化解美元的雙赤字問題，長期來看反而會加劇風(fēng)險：一是，美元穩(wěn)定幣發(fā)行錨定短期債券，并未解決中長期債券的續(xù)作問題。目前美國未償國債中，中長期國債占比則達到70%；二是，美元穩(wěn)定幣規(guī)模的擴大將會加劇短期美債市場的不穩(wěn)定性，削弱宏觀政策的調(diào)控能力。
穩(wěn)定幣對于流動性的影響與法幣類似，優(yōu)勢在于明顯提升了貨幣流通速度，但也因此對央行的流動性管理提出了新的挑戰(zhàn)。尚未明確的影響在于：其一，若以低于100%的比例持有儲備資產(chǎn)則會產(chǎn)生貨幣乘數(shù)的效果；其二，若穩(wěn)定幣本身可抵押則會創(chuàng)造出由穩(wěn)定幣主導(dǎo)的“影子”銀行；兩者都會創(chuàng)造額外的流動性。
風(fēng)險提示：穩(wěn)定幣推進不及預(yù)期；技術(shù)發(fā)展不確定性風(fēng)險；宏觀經(jīng)濟與信心風(fēng)險。
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