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海通發(fā)展是國內(nèi)民營干散航運龍頭公司。公司成立于2009年，2015年公司曾在新三板上市，而后于2018年終止掛牌，2023年于上交所主板上市。截至2024年底，公司在中國主要航運企業(yè)經(jīng)營的船隊規(guī)模中排名第7位。船型方面，公司從最初專注于超靈便型散貨船，逐步拓展至涵蓋超靈便型、巴拿馬型、好望角型等全船型運營。目前公司自有運力結(jié)構(gòu)中，好望角、巴拿馬、超靈便型載重噸占比分別為22%、10%、69%。
　　供給增速持續(xù)有限，散運市場或逐步迎來復蘇。1、干散貨市場正從衰退期過渡至復蘇期：2025年上半年，BDI均值為1290點，較2000年以來均值下降41%。從十年區(qū)間看，2020年至25年上半年BDI均值約1768點、標準差為863點，運價和波動率表現(xiàn)好于2010-2019年，分別提升38%、31%；運價和波動率表現(xiàn)弱于2000-2009年，分別下降48%、64%。2、供給端，未來增速持續(xù)有限：目前散貨船的在手訂單占比為10.4%，處于近二十多年來的極低水平，Clarksons預計2025~2026年行業(yè)運力增速分別為3.1%、3.3%。老齡化較為嚴重、環(huán)保政策的實施等將對行業(yè)有效運力造成限制。3、需求端，重視西芒杜投產(chǎn)、降息等潛在變量：1）美聯(lián)儲降息，1989~1994年、2001~2003年、2007~2008年、2019~2020年四次降息周期后，BDI指數(shù)隨全球經(jīng)濟復蘇都出現(xiàn)了不同程度的反彈；據(jù)CME“美聯(lián)儲觀察”，美聯(lián)儲9月降息25個基點的概率為61.2%。2）西芒杜投產(chǎn)需求增量，假設西芒杜產(chǎn)出鐵礦石70%運往中國，與同等體量的鐵礦石從澳大利亞運往中國相比，貢獻約6216億噸海里（+206%）的周轉(zhuǎn)增量，占2024年中國鐵礦石進口周轉(zhuǎn)量比重為8.8%，占全球鐵礦石海運周轉(zhuǎn)量比重為6.8%。
　　公司看點：1、運力增長疊加市場復蘇，或釋放更高盈利彈性。近幾年公司運力規(guī)模持續(xù)擴張，2019~2024年總運力CAGR達30%；隨著干散貨市場逐步復蘇，公司運力規(guī)模不斷增長有望釋放更高的盈利彈性，全船型運營有助于公司均衡受益于干散各個細分市場景氣。2、靈活擺位+成本優(yōu)勢，經(jīng)營能力優(yōu)異。憑借管理團隊的豐富經(jīng)驗，歷史上公司較好地把握購船時點，在周期低點/價相對低點時實現(xiàn)運力擴充，有效降低折舊和財務費用，構(gòu)筑成本護城河；依托深厚的船舶管理底蘊與豐富的航線運營經(jīng)驗，公司靈活調(diào)度船舶，精選高溢價航線實現(xiàn)業(yè)務增益，2024年、2025年上半年公司超靈便船型實現(xiàn)日均TCE16331、12258美元/天，超出市場基準20%、33%。
　　投資建議：海通發(fā)展作為國內(nèi)民營干散龍頭公司，經(jīng)營能力優(yōu)異、積極擴張運力，有望隨干散市場復蘇釋放更高盈利彈性。我們預計公司2025~2027年歸母凈利潤分別為3.3、6.0、7.5億元，對應EPS分別為0.35、0.65、0.81元，對應PE分別為24、13、10倍。參考公司過去三年平均PE，我們給予公司2026年17倍PE，對應目標市值區(qū)間102億元，考慮增發(fā)影響，預期市值較當前有26%增長空間，對應目標價10.7元，首次覆蓋，給予“推薦”評級。
　　風險提示：宏觀經(jīng)濟下行、運力供給過剩、油價大幅波動