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公司發(fā)布業(yè)績盈喜，預(yù)期25H1取得收入不少于人民幣30.50億元，同增約37%；取得凈利潤不少于人民幣7.9億元，同比增加約215%。我們預(yù)計(jì)業(yè)績高增主因：1)游戲方面，《仙境傳說M：初心服》《火炬之光：無限》《心動(dòng)小鎮(zhèn)》流水較好，且游戲業(yè)務(wù)整體毛利率同比提升；2)因廣告算法改進(jìn)及用戶參與度提升帶動(dòng)，TapTap平臺(tái)收入與利潤均持續(xù)增長；3）公司費(fèi)用率優(yōu)化。我們看好公司自研游戲進(jìn)入兌現(xiàn)周期，多元市場(chǎng)拓展?jié)摿Ρ或?yàn)證，TapTap平臺(tái)商業(yè)化能力增強(qiáng)，長期增長空間有望打開，維持“買入”評(píng)級(jí)。
　　存量產(chǎn)品強(qiáng)勁，《仙境傳說M：初心服》增量顯著
　　存量產(chǎn)品方面，1）《仙境傳說M：初心服》25H1在東南亞和中國港澳臺(tái)上線，表現(xiàn)強(qiáng)勁。2）《火炬之光：無限》25H1開展了多個(gè)運(yùn)營活動(dòng)，預(yù)計(jì)流水同比大幅增長。3）《心動(dòng)小鎮(zhèn)》通過提升內(nèi)容供給能力和優(yōu)化運(yùn)營節(jié)奏，有效縮短了玩家長草期，改善用戶流失問題。考慮到25H2《伊瑟》上線歐美后表現(xiàn)較好，公司預(yù)計(jì)9月25日同步上線東亞四個(gè)地區(qū)（中國境內(nèi)、中國港澳臺(tái)、日本、韓國），有望在25Q4貢獻(xiàn)收入。此外，《心動(dòng)小鎮(zhèn)》海外版預(yù)計(jì)今年年底上線，有望于2026年貢獻(xiàn)增量收入。
　　新品《RO2》流水值得期待，參股MiAO股權(quán)
　　公司后續(xù)重點(diǎn)產(chǎn)品儲(chǔ)備包括《RO2》，為經(jīng)典IP《仙境傳說》的續(xù)作，核心玩法以無縫開放世界和經(jīng)典職業(yè)革新為核心，通過輕社交、生活化細(xì)節(jié)和史詩劇情重構(gòu)IP價(jià)值。心動(dòng)公司間接全資附屬公司與MiAO訂立購股協(xié)議，以1400萬美元的對(duì)價(jià)認(rèn)購708.64萬股B1系列優(yōu)先股，約占MiAO交割后已發(fā)行股本的5.3%。MiAO的核心團(tuán)隊(duì)對(duì)開發(fā)和運(yùn)營DAU超千萬的社交游戲方面有成熟經(jīng)驗(yàn)，對(duì)用戶具備深度洞察力，旨在開發(fā)社交與游戲融合的大DAU游戲。我們認(rèn)為此次收購有望協(xié)同MiAO發(fā)展?jié)摿蛣?chuàng)新能力。
　　TapTap商業(yè)化提速，廣告算法改進(jìn)賦能平臺(tái)
　　截至2024年平臺(tái)MAU為4400萬，我們預(yù)計(jì)2025年平臺(tái)MAU保持平穩(wěn)，但用戶粘性有望提升，我們認(rèn)為隨著廣告算法推薦效率的提升，廣告主預(yù)算有望向平臺(tái)傾斜，且由于經(jīng)營杠桿效應(yīng)公司利潤率有望持續(xù)提升。作為專業(yè)游戲社區(qū)，其沉淀的用戶下載、評(píng)分、討論等行為數(shù)據(jù)，天然構(gòu)成高價(jià)值標(biāo)簽庫。借助廣告算法我們認(rèn)為有望形成“數(shù)據(jù)驅(qū)動(dòng)+技術(shù)賦能”的廣告生態(tài)閉環(huán)。
　　盈利預(yù)測(cè)與估值
　　考慮到公司游戲產(chǎn)品流水表現(xiàn)優(yōu)異，自研能力提升未來游戲成功概率增加，且利潤率有望持續(xù)提升，我們上調(diào)公司25-27年歸母凈利潤至16.8/ 19.5/21.3億元（前值為10.2/12.1/13.5億元，調(diào)整幅度64.8%/61.0%/58.0%），我們基于分部估值，給予Taptap平臺(tái)業(yè)務(wù)25年P(guān)S 9 X(前值為5.5X)，給予游戲業(yè)務(wù)25年24XPE（前值為17.4X），公司目標(biāo)價(jià)81.69港幣（前值42.89港幣，人民幣/港幣取0.92）。維持“買入”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：老游戲流水下滑，游戲行業(yè)政策變化，社區(qū)生態(tài)發(fā)展不及預(yù)期