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Q2利潤同比高增27%，看好重磅新游上線驅(qū)動(dòng)增長，維持“買入”評級
　　公司2025Q2實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入279億元（同比+9.4%，環(huán)比-3.3%），歸母凈利潤86億元（同比+27.3%，環(huán)比-16.5%），盈利同比提升主要受益于云音樂、創(chuàng)新及其他業(yè)務(wù)拉動(dòng)的毛利率提升（Q2為64.7%，同比+1.8pct），以及營業(yè)費(fèi)率下降（Q2為32.2%，同比-3.3pct）。我們看好“重磅新游發(fā)布+老游精細(xì)運(yùn)營“驅(qū)動(dòng)游戲增長，以及AI全面賦能，上調(diào)2025-2027年業(yè)績預(yù)測，預(yù)計(jì)2025-2027年歸母凈利潤分別為375/405/464（前值342/390/424）億元，對應(yīng)EPS分別為11.8/12.8/14.7元，當(dāng)前股價(jià)對應(yīng)PE分別為15.5/14.3/12.5倍，維持“買入”評級。
　　《無限大》預(yù)計(jì)9月曝光，老游韌性突出，“新游發(fā)布+精細(xì)運(yùn)營”驅(qū)動(dòng)增長
　　2025Q2游戲及相關(guān)增值服務(wù)實(shí)現(xiàn)收入228億元（同比+13.7%，環(huán)比-5.2%），同比增長主要源于《第五人格》《燕云十六聲》《漫威爭鋒》及部分代理游戲。毛利率為70.2%，同比+0.2pct。海外新品亮眼，《全明星街球派對》《漫威秘法狂潮》上線后實(shí)現(xiàn)iOS下載榜多地區(qū)登頂及美國第二。海外待發(fā)游戲包括《逆水寒》手游和《燕云十六聲》，有望貢獻(xiàn)可觀增量。運(yùn)營實(shí)力突出，《逆水寒》《永劫無間》《蛋仔派對》更新/慶典發(fā)布后分別登上內(nèi)地iOS暢銷榜3/6/5，《夢幻西游》端游8月在線玩家數(shù)293萬創(chuàng)歷史新高，精細(xì)運(yùn)營或鑄造批量長青老游。公司儲備游戲包括《無限大》《遺忘之海》《歸唐》等，其中《無限大》計(jì)劃于東京電玩展（9.25）前后曝光。重磅新游推出，疊加老游精細(xì)運(yùn)營，或驅(qū)動(dòng)游戲持續(xù)成長。
　　云音樂聚焦業(yè)務(wù)提升毛利，有道首次Q2經(jīng)營盈利，AI持續(xù)全面賦能
　　云音樂持續(xù)優(yōu)化收入結(jié)構(gòu)，加強(qiáng)以音樂為核心的商業(yè)化變現(xiàn)，Q2實(shí)現(xiàn)收入20億元（同比-3.5%，環(huán)比+5.9%）；毛利率同比提升4pct至36.1%。有道繼續(xù)以AI驅(qū)動(dòng)業(yè)務(wù)創(chuàng)新，實(shí)現(xiàn)收入14億元（同比+7.3%，環(huán)比+9.2%），其中在線營銷及學(xué)習(xí)服務(wù)同比增長；實(shí)現(xiàn)首次Q2經(jīng)營盈利（2880萬元）。有道領(lǐng)世Q2發(fā)布AI文章評分，實(shí)現(xiàn)歷史新高留存率（超75%）。創(chuàng)新及其他業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)收入17億元（同比-17.8%，環(huán)比+4.6%），同比承壓主要系網(wǎng)易嚴(yán)選、廣告服務(wù)收入下滑，毛利率同比提升8pct至42.3%。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：新游戲上線時(shí)間或流水表現(xiàn)不及預(yù)期，老游戲流水下滑等風(fēng)險(xiǎn)