>> 東吳證券-思源電氣(002028)2025年中報點評：海外收入放量提升盈利能力，業(yè)績符合市場預(yù)期-250817
| 上傳日期： |
2025/8/17 |
大小： |
642KB |
| 格式： |
pdf 共3頁 |
來源： |
東吳證券 |
| 評級： |
買入 |
作者： |
曾朵紅,謝哲棟,司鑫堯 |
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投資要點
事件：公司發(fā)布25年中報，25年H1實現(xiàn)營收84.97億元，同比+38%，實現(xiàn)歸母凈利潤12.93億元，同比+46%，扣非歸母凈利潤12.36億元，同比+47%；其中Q2實現(xiàn)營收52.70億元，同比+50%，歸母凈利潤8.46億元，同比+62%，扣非歸母凈利潤7.99億元，同比+60%。25H1實現(xiàn)毛利率31.74%，同比-0.01pct，歸母凈利率15.21%，同比+0.82pct，Q2實現(xiàn)毛利率32.61%，同比+0.07pct，歸母凈利率16.05%，同比+1.12pct。業(yè)績符合市場預(yù)期。
海外收入&毛利率雙升，收入占比提升至34%。25H1公司海外營收28.62億元，同比+89%，毛利率35.69%，同比+1.87pct。公司海外收入占比不斷提高，25H1達(dá)到34%，同比+9pct。根據(jù)海關(guān)總署數(shù)據(jù)，截至25年6月變壓器/高壓開關(guān)出口金額分別同比+37.5%/32%，海外市場需求旺盛&市場價格持續(xù)上漲，收入快速增長攤薄前期投入費用+改善總體毛利率，是拉動凈利率提升的重要因素。展望25H2，隨著海外優(yōu)質(zhì)訂單的交付，公司海外收入和毛利率水平有望保持上升趨勢，拉動公司凈利率&綜合毛利率的不斷提升。
國內(nèi)網(wǎng)內(nèi)穩(wěn)健是基本盤、網(wǎng)外有新能源搶裝+儲能占比提高略影響國內(nèi)毛利率水平。25H1公司國內(nèi)營收56.35億元，同比+21%，毛利率29.73%，同比-1.34pct。從子公司來看，思源高壓（GIS等）/如高高壓（AIS、隔離開關(guān)等）/思源赫茲（互感器、套管等）收入同比+10%/31%/31%，凈利率分別同比+0.29/1.32/3.04pct。思源高壓產(chǎn)品下游市場以國內(nèi)網(wǎng)內(nèi)為主，收入保持穩(wěn)健增長。思源高壓&思源赫茲受益于海外AIS、互感器等占比提升收入增速+利潤率均有較大幅度提升。受Q2新能源搶裝+儲能收入占比提高影響，國內(nèi)毛利率有所下滑。展望25H2，我們預(yù)計公司國內(nèi)業(yè)務(wù)收入有望保持穩(wěn)健增長，750kV組合電器交付有望對毛利率有所改善。展望25H2，我們預(yù)計公司國內(nèi)業(yè)務(wù)收入有望保持穩(wěn)健增長，750kV組合電器交付有望對毛利率有所改善。
市場端加大投入、存貨&合同負(fù)債大幅增長。25H1公司銷售費用/管理費用/研發(fā)費用，同比分別+52%/10%/26%，銷售費用大幅增長主要系公司繼續(xù)加大對市場和銷售的投入。截至25H1公司存貨/合同負(fù)債分別為47.15/25.62億元，同比+38%/32%，在手訂單充足奠定公司增長基礎(chǔ)?，F(xiàn)金流方面，截至25H1公司經(jīng)營性現(xiàn)金流凈流出7.13億元，我們認(rèn)為主要系公司儲能業(yè)務(wù)（墊資量較大）、海外業(yè)務(wù)（賬期久）快速增長所致，但客戶信用優(yōu)質(zhì)，壞賬風(fēng)險較低，公司財務(wù)情況保持良好。
盈利預(yù)測與投資評級：我們維持公司25-27年歸母凈利潤分別為28.2/38.0/50.0億元，同比+38%/35%/32%，現(xiàn)價對應(yīng)PE分別為24x、18x、14x，維持“買入”評級。
風(fēng)險提示：電網(wǎng)投資不及預(yù)期，海外市場拓展不及預(yù)期，競爭加劇等。
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