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事件：2025H1公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)收5.99億元，同比-18.16%；歸母凈利潤(rùn)0.93億元，同比-51.41%；扣非歸母凈利潤(rùn)0.9億元，同比-52.97%。
　　中小零部件業(yè)務(wù)兌現(xiàn)收入，圖南智造業(yè)績(jī)影響部分利潤(rùn)
　　分產(chǎn)品看，公司鑄造高溫合金實(shí)現(xiàn)營(yíng)收1.69億元，同比-39.62%，毛利率39.4%，同比-11.43pct；變形高溫合金實(shí)現(xiàn)營(yíng)收2.77億元，同比-0.24%，毛利率25.58%，同比-4.88pct；特種不銹鋼實(shí)現(xiàn)營(yíng)收0.31億元，同比-19.38%，毛利率38.39%，同比-3.47pct；其他合金制品實(shí)現(xiàn)營(yíng)收0.64億元，同比-27.28%，毛利率15.49%，同比+2.4pct；中小零部件實(shí)現(xiàn)營(yíng)收849.04萬元，毛利率-5.5%，公司產(chǎn)品實(shí)現(xiàn)從原材料向中小零部件的拓展。報(bào)告期內(nèi)，公司毛利率27.92%，同比-10.42pct，凈利率15.53%，同比-10.63pct。子公司圖南智造實(shí)現(xiàn)營(yíng)收0.14億元，營(yíng)業(yè)利潤(rùn)-0.38億元，系折舊成本增加，以及子公司擴(kuò)大人員招聘所致，業(yè)績(jī)虧損對(duì)公司業(yè)績(jī)產(chǎn)生一定影響。
　　期間費(fèi)用整體穩(wěn)定，在建工程持續(xù)推進(jìn)，公司積極備產(chǎn)備貨
　　期間費(fèi)用端，公司研發(fā)/銷售/管理費(fèi)用分別為0.26/0.06/0.23億元，同比-26.71%/+30.83%/+15.53%，銷售費(fèi)用變動(dòng)系本期圖南智造銷售人員增加導(dǎo)致銷售費(fèi)用中職工薪酬支出總額增加。資產(chǎn)負(fù)債端，應(yīng)收賬款3.16億元，較期初+106.67%，主要為各項(xiàng)主營(yíng)業(yè)務(wù)持續(xù)開展，對(duì)應(yīng)部分應(yīng)收賬款尚在信用期；在建工程0.41億元，較期初-65.86%，主要為圖南智造在建工程項(xiàng)目持續(xù)推進(jìn)，陸續(xù)結(jié)轉(zhuǎn)固定資產(chǎn)；存貨5.63億元，較期初+3.97%，預(yù)付款項(xiàng)0.18億元，較期初+791.99%，系圖南智造、圖南部件采購原材料支付的預(yù)付款增加所致。
　　在手訂單超17億元，中小零部件項(xiàng)目陸續(xù)落地，耗材屬性加碼產(chǎn)業(yè)后市場(chǎng)賽道
　　根據(jù)公司半年報(bào)，本報(bào)告期末已簽訂合同、但尚未履行或尚未履行完畢的履約義務(wù)所對(duì)應(yīng)的收入金額為17.50億元，其中，5.55億元預(yù)計(jì)將于2025年度確認(rèn)收入，5.30億元預(yù)計(jì)將于2026年度確認(rèn)收入，6.65億元預(yù)計(jì)將于2027年度確認(rèn)收入，公司在手訂單充沛，未來隨著沈陽圖南規(guī)模效應(yīng)顯現(xiàn)，公司業(yè)績(jī)或迎來提振。公司中小零部件項(xiàng)目正陸續(xù)落地，圖南部件“航空用中小零部件自動(dòng)化加工產(chǎn)線建設(shè)項(xiàng)目”已建成投產(chǎn)，形成年產(chǎn)各類航空用中小零部件50萬件加工生產(chǎn)能力，已實(shí)現(xiàn)部分航空用中小零部件的批量生產(chǎn)；圖南智造“年產(chǎn)1,000萬件航空用中小零部件自動(dòng)化產(chǎn)線建設(shè)項(xiàng)目”目前正在持續(xù)開展各項(xiàng)建設(shè)投入工作，已完成部分產(chǎn)品的驗(yàn)證工作。相較于公司原有的精密鑄件產(chǎn)品，中小零部件屬于耗材，隨著航空發(fā)動(dòng)機(jī)的不斷迭代，維修后市場(chǎng)空間打開，新增量注入下，耗材屬性價(jià)值凸顯。除了航空領(lǐng)域，公司產(chǎn)品可拓展應(yīng)用至燃機(jī)、高鐵、船舶、石化等領(lǐng)域高端裝備的制造，民品市場(chǎng)的開拓有望帶來新的增長(zhǎng)驅(qū)動(dòng)力。
　　投資建議：
　　我們預(yù)計(jì)公司25/26/27年凈利潤(rùn)分別為2.85/4.28/5.89億元，增速分別為6.9%/49.8%/37.6%。我們選擇華秦科技、西部超導(dǎo)、鋼研高納為可比公司，2025/2026年可比公司平均PE為43/35倍，考慮公司航發(fā)核心供應(yīng)商地位疊加航空用中小零部件業(yè)務(wù)帶來的增量?jī)?yōu)勢(shì)，我們給予公司2026年35倍PE，12個(gè)月目標(biāo)價(jià)為37.8元，首次給予買入-A的投資評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：原材料價(jià)格上漲風(fēng)險(xiǎn)，軍品市場(chǎng)波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)。