>> 開源證券-金山軟件(03888.HK)港股公司信息更新報告：WPS B端景氣度較優(yōu)，關(guān)注后續(xù)《解限機》優(yōu)化-250821
| 上傳日期： |
2025/8/21 |
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| 521KB |
| 格式： |
pdf 共3頁 |
來源： |
開源證券 |
| 評級： |
買入 |
作者： |
楊哲,張可 |
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游戲業(yè)務(wù)低于預(yù)期，關(guān)注后續(xù)《解限機》優(yōu)化情況
考慮到《解限機》表現(xiàn)低于預(yù)期、WPSC端降速，我們預(yù)計2025-2027年實現(xiàn)收入106.2/119.6/133.8億元，同比增長2.9%/12.7%/11.8%，下調(diào)歸母凈利潤預(yù)測至17.8/21.6/27.0億元（前值為20.0/24.2/28.4億元），同比增長15.0%/21.0%/25.2%，當(dāng)前股價對應(yīng)PE估值為24.4/20.1/16.1倍，后續(xù)估值提升有賴AI變現(xiàn)能力呈現(xiàn)、雷系生態(tài)強化協(xié)同、《解限機》優(yōu)化后流水回升。維持“買入”評級。
WPSB端業(yè)務(wù)景氣度較優(yōu)，游戲《解限機》上線后表現(xiàn)低于預(yù)期
2025年Q2公司實現(xiàn)收入23.07億元（vs彭博一致預(yù)期24.56億元），同比下滑6.7%，歸母凈利潤5.32億元，同比增長35.4%，其中其他收益凈額4.4億元，主要為金山云發(fā)行新股產(chǎn)生攤薄收益帶動，若看運營利潤3.83億元（vs彭博一致預(yù)期5.71億元），收入與利潤均低于市場預(yù)期，系游戲下滑幅度超預(yù)期、研發(fā)投入加大、規(guī)模效應(yīng)減弱。2025年Q2毛利率80.3%（同比-2.2 pcts）系游戲規(guī)模效應(yīng)減弱、WPS算力租賃及帶寬成本增加，研發(fā)/銷售/行政費用率同比變動+7.0/+3.1/1.2 pcts，公司研發(fā)及推廣費用增加，同時收入下滑導(dǎo)致規(guī)模效應(yīng)減弱。綜合來看，2025年Q2公司OPM為16.6%，同比減少15.5 pcts，考慮到金山辦公2025年Q2 OPM同比僅下滑5.0 pcts，因此推測公司盈利率下滑主要為游戲業(yè)務(wù)拖累。分業(yè)務(wù)看：
?。?）WPS：同比增長14%，其中個人/365/軟件業(yè)務(wù)同比增長6%/62%/26%，C端月活/累計付費人數(shù)同比增長8.6%/9.5%，AI月活較2024年底增長50%至2951萬，公司發(fā)布WPSAI 3.0，在AI改文檔、PPT生成、知識庫等方面有功能迭代；B端延續(xù)Q1的高增長，信創(chuàng)業(yè)務(wù)增速轉(zhuǎn)正，業(yè)務(wù)景氣度較優(yōu)，下半年有望延續(xù)。
?。?）游戲：同比下滑26%（VS彭博一致預(yù)期下滑10%），系2024年同期高基數(shù)，7月《解限機》上線，但由于游戲平衡性等原因，后續(xù)在線人數(shù)下滑較快，但公司歷史上常有游戲優(yōu)化后口碑及流水回升（如塵白禁區(qū)），作為公司跨界研發(fā)的重點游戲，后續(xù)優(yōu)化效果值得關(guān)注。此外下半年《鵝鴨殺》、《貓咪和湯》等游戲或一定程度上抵消部分下滑。
風(fēng)險提示：新游戲表現(xiàn)不及預(yù)期、客戶拓展不及預(yù)期、競爭加劇。
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