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事件：
　　25年上半年收入、歸母凈利潤(rùn)同比增長(zhǎng)5%、12%，Q2業(yè)績(jī)同比改善
　　上海家化發(fā)布2025年半年報(bào)。公司2025年上半年實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入34.8億元，同比增長(zhǎng)4.7%，歸母凈利潤(rùn)2.7億元，同比增長(zhǎng)11.7%，扣非凈利潤(rùn)2.2億元，同比下降5.9%，EPS（基本）為0.40元。公司擬每股派發(fā)現(xiàn)金紅利0.039元（含稅），對(duì)應(yīng)上半年派息比例為10%。
　　分季度來(lái)看，25Q1~Q2公司單季度收入分別同比-10.6%/+25.4%，歸母凈利潤(rùn)同比-15.3%/扭虧。
　　點(diǎn)評(píng)：
　　上半年國(guó)外收入同比下滑、國(guó)內(nèi)同增7%，Q2美妝和個(gè)護(hù)品類(lèi)、線上渠道表現(xiàn)亮眼
　　分地區(qū)來(lái)看，上半年國(guó)內(nèi)/國(guó)外收入分別27.8/7.0億，收入分別同比+6.6%/-1.8%，國(guó)外業(yè)務(wù)收入下滑主要受美國(guó)關(guān)稅政策影響下美國(guó)業(yè)務(wù)銷(xiāo)量減少所致。
　　國(guó)內(nèi)業(yè)務(wù)方面，25年第二季度同比口徑來(lái)看，美妝（玉澤、佰草集、雙妹、典萃）、個(gè)護(hù)（六神、美加凈）、創(chuàng)新（啟初、家安、高夫等）、海外（湯美星等）收入分別同比+56%/+42%/-1%/-6%，美妝和個(gè)護(hù)品類(lèi)表現(xiàn)突出。另外，第二季度國(guó)內(nèi)線上渠道收入同比增長(zhǎng)34.6%，線上運(yùn)營(yíng)能力得到加強(qiáng)和驗(yàn)證。
　　毛利率提升超過(guò)費(fèi)用率，存貨和應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)加快，經(jīng)營(yíng)凈現(xiàn)金流同比增加
　　毛利率：25年上半年毛利率同比提升2.2PCT至63.4%。分季度來(lái)看，25Q1~25Q2單季度毛利率分別同比+0.1/+5.1PCT至63.4%/63.3%。
　　費(fèi)用率：25年上半年期間費(fèi)用率同比提升1PCT至54.6%，其中銷(xiāo)售/管理/研發(fā)/財(cái)務(wù)費(fèi)用率分別為43.8%/8.1%/2.5%/0.2%，分別同比+0.4/+0.5/+0.4/-0.3PCT。25Q1~25Q2單季度期間費(fèi)用率分別同比+4.7/-5.4PCT，其中二季度費(fèi)用率下降明顯，主要為銷(xiāo)售費(fèi)用率控制所致，Q1/Q2銷(xiāo)售費(fèi)用率分別同比+3.2/-4.6PCT，管理費(fèi)用率分別同比+1.4/-0.7PCT。
　　其他財(cái)務(wù)指標(biāo)：1）存貨25年6月末同比減少20.6%至5.8億元，較年初減少14.2%，存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)25年上半年為88天，同比-17天。2）應(yīng)收賬款25年6月末同比減少25.7%至8.2億元，較年初增加6.5%，應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)天數(shù)為41天，同比-21天。3）資產(chǎn)減值損失為4006萬(wàn)元、同比減少603.3%。4）經(jīng)營(yíng)凈現(xiàn)金流為6.8億元，同比增加39.7%。
　　推進(jìn)“四大聚焦”舉措，期待下半年改革效果進(jìn)一步釋放
　　自24年下半年開(kāi)始公司銳意改革，25年上半年公司重點(diǎn)推進(jìn)四大聚焦措施（聚焦核心品牌、聚焦品牌建設(shè)、聚焦線上渠道、聚焦效率），其中，25年第二季度部分重點(diǎn)工作已取得理想成效，如占比較大的品類(lèi)美妝、個(gè)護(hù)以及重點(diǎn)聚焦渠道線上渠道收入實(shí)現(xiàn)亮眼增長(zhǎng)。主力品牌之一的六神、玉澤實(shí)現(xiàn)重塑升級(jí)，培育六神驅(qū)蚊蛋系列/玉澤干敏霜&油敏霜/佰草集大白泥面膜等核心單品以及六神香氛沐浴露/高夫/啟初明星單品或產(chǎn)品線等潛力新品。同時(shí)，公司控費(fèi)提效效果得以體現(xiàn)，我們期待下半年公司改革效果進(jìn)一步釋放、業(yè)績(jī)持續(xù)改善。
　　考慮國(guó)內(nèi)外消費(fèi)需求走勢(shì)存不確定性，我們下調(diào)公司25~26年盈利預(yù)測(cè)（歸母凈利潤(rùn)較前次盈利預(yù)測(cè)分別下調(diào)37%/10%）、新增27年盈利預(yù)測(cè)，對(duì)應(yīng)25~27年EPS分別為0.50/0.82/0.98元，當(dāng)前股價(jià)對(duì)應(yīng)25年P(guān)E為46倍，維持“增持”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：終端消費(fèi)需求持續(xù)疲軟；新品推廣和銷(xiāo)售不及預(yù)期；行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)加劇；渠道調(diào)整不及預(yù)期；控費(fèi)不當(dāng)或者營(yíng)銷(xiāo)推廣投放效果不及預(yù)期；美國(guó)關(guān)稅政策波動(dòng)影響海外業(yè)務(wù)業(yè)績(jī)。