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核心觀點(diǎn)
　　出口業(yè)務(wù)持續(xù)放量，二季度凈利潤(rùn)同比增長(zhǎng)16%。2025年上半年宇通客車實(shí)現(xiàn)銷量21321輛，同比+3.7%，營(yíng)業(yè)收入161.3億元，基本持平，歸母凈利潤(rùn)19.4億元，同比+15.6%；單季度看，宇通客車25Q2營(yíng)收97億元，同比持平，環(huán)比+51%，歸母11.8億元，同比+16%，環(huán)比+56%，扣非9.1億元，同比+5%，環(huán)比+41%，整體來(lái)看，得益于國(guó)內(nèi)企穩(wěn)、出口業(yè)務(wù)放量、費(fèi)用管控持續(xù)等因素，宇通客車業(yè)績(jī)持續(xù)釋放。
　　盈利能力穩(wěn)健，銷量結(jié)構(gòu)逐步優(yōu)化。宇通客車25Q2毛利率22.9%，盈利能力穩(wěn)定，同比波動(dòng)主要系會(huì)計(jì)準(zhǔn)則調(diào)整所致，25Q2凈利率12.2%，同比+1.7pct，預(yù)計(jì)主要系新能源出口放量帶來(lái)邊際貢獻(xiàn)（25H1宇通新能源客車出口銷量1078輛，市場(chǎng)份額14.1%，較5月+2.7pct）；現(xiàn)金流層面，25H1宇通經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流凈額17.2億元，二季度現(xiàn)金流有所波動(dòng)，預(yù)計(jì)主要系壓縮對(duì)供應(yīng)商付款周期；宇通客車25Q2資產(chǎn)減值1.1億元，信用減值0.6億元，資產(chǎn)處置收益1.76億元。綜上，得益于扎實(shí)的成本控制能力、規(guī)模效應(yīng)的持續(xù)釋放及中高端戰(zhàn)略演進(jìn)，公司業(yè)績(jī)穩(wěn)定釋放。展望2025年全年，一方面疊加出口銷量增長(zhǎng)（包括新能源占比提升）及國(guó)內(nèi)持續(xù)修復(fù)（以舊換新政策對(duì)公交的催化）、以及場(chǎng)景開(kāi)拓（城間車、座位客車新能源滲透率提升），公司有望持續(xù)獲得高質(zhì)量的增量訂單。同時(shí)公司輕客新品已發(fā)布，25Q2銷量2118臺(tái)，同比+46%，有望貢獻(xiàn)增量。
　　展望中長(zhǎng)期，周期與成長(zhǎng)共振依舊，宇通業(yè)績(jī)有望持續(xù)釋放。行業(yè)端：①國(guó)內(nèi)復(fù)蘇：國(guó)內(nèi)客車需求有望持續(xù)修復(fù)（以舊換新政策）；②出口放量：當(dāng)下海外大中客年銷量約28萬(wàn)輛，新能源滲透率不足10%，對(duì)比國(guó)內(nèi)具較高提升空間，且海外多國(guó)指定政策促進(jìn)新能源客車替換；宇通端：①出口市場(chǎng)宇通打造“技術(shù)+服務(wù)出口”創(chuàng)新模式，抓住海外新能源發(fā)展窗口期持續(xù)突破，從“制造+銷售產(chǎn)品”→“制造服務(wù)型+解決方案”定位升級(jí)，競(jìng)爭(zhēng)力持續(xù)攀升，海外布局逐步從亞洲、拉美、非洲等地區(qū)，向歐洲等客車工業(yè)發(fā)達(dá)地區(qū)拓展，推動(dòng)產(chǎn)業(yè)價(jià)值鏈邁向中高端，有望充分受益于海外新能源擴(kuò)張；②國(guó)內(nèi)市場(chǎng)宇通在風(fēng)險(xiǎn)管控+優(yōu)選市場(chǎng)改善毛利，預(yù)計(jì)公司國(guó)內(nèi)盈利有望回暖。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：行業(yè)復(fù)蘇不達(dá)預(yù)期、海外競(jìng)爭(zhēng)加劇、宏觀經(jīng)濟(jì)波動(dòng)。
　　投資建議：兼具成長(zhǎng)和紅利的全球大中客龍頭，維持“優(yōu)于大市”評(píng)級(jí)?？春霉境砷L(zhǎng)性，維持盈利預(yù)測(cè)，預(yù)計(jì)25/26/27年凈利潤(rùn)46.6/53.4/60.1億元，EPS為2.10/2.41/2.72元，維持“優(yōu)于大市”評(píng)級(jí)