>> 東吳證券-H&H國際控股(01112.HK)2025年中報點評：謀定而動，蓄勢而發(fā)-250828
| 上傳日期： |
2025/8/29 |
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| 652KB |
| 格式： |
pdf 共3頁 |
來源： |
東吳證券 |
| 評級： |
買入 |
作者： |
蘇鋮,鄧潔 |
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事件：H&H國際控股發(fā)布正式半年報，25H1收入/經調整EBITDA/經調整純利分別70.19/11.01/3.63億元，同比+5%/-3.4%/+4.6%，三項指標皆符合前序預期。
ANC25H1收入34.39億元，同比5.9%，收入占比為49%（同比持平）。其中：（1）中國ANC同比+13.1%，據KantarWorldpannel，25H1公司已于中國內地全渠道維生素、草本及礦物補充劑市場位居第一：①分品類看，抗衰、美容等品類表現突出（NAD+及麥角硫因等）；②分渠道看，跨境電商/新零售渠道（山姆等）分別同增18.1%/28.2%；（2）澳新ANC雙位數下滑，此前具備充分預期，分拆兩部分：本地占比68.5%，憑借產品創(chuàng)新實現6.3%的增長；出口銷售占比31.5%，由于企業(yè)代購業(yè)務的區(qū)域轉移有明顯下跌，預計后者影響愈??；（3）其他新興市場（如馬來西亞、印度及中東等）保持強勁增長。
BNC25H1收入25.01億元，同比2.9%，收入占比為35.6%（同比-0.7pct)。其中嬰配奶粉收入19.71億元，同比+9.6%，于國內超高端嬰配奶粉市占率提升至15.9%（同比+3pct)?；?5Q2銷售情況較好，我們上調奶粉全年收入預測，且節(jié)奏而言，考慮基數效應，25H2或進一步提速。
PNC25H1收入10.79億元，同比+8.6%，收入占比為15.4%（+0.7pct），其中中國PNC同比+17.5%。美洲PNC而言：（1）得益于零售商渠道（如亞馬遜、沃爾瑪、山姆等）的成功，ZestyPaws收入同比+12.8%，（2）SolidGold同比-23.3%，主要系渠道優(yōu)化及產品組合高端化調整的短期影響（25H1于北美市場，SolidGold高毛利率產品占比提升至25%）。
得益于ANC/PNC毛利率提升及整體業(yè)務結構有利變動，25H1整體毛利率為62.5%（+1.6pct），ANC/BNC/PNC毛利率同比增幅分別為+3.3/-4.8/+12.2pct，BNC毛利率下滑主要系滯銷產品（益生菌等）存貨撥備影響，PNC毛利率提升幅度較大，主要系產品組合調整效果超預期。25H1隱含年化利息開支率為6.63%，同比-0.44pct，凈杠桿比率由24H1的3.99倍下滑至25H1的3.89倍，減債+置換效果逐步顯現。
盈利預測與投資評級：考慮新增財務攤銷等因素影響，我們調整2025-2027年公司歸母凈利潤預測至4.14/6.40/8.20億元（2025-2027年原值5.21/6.24/6.94億元），同比增長轉正/54.59%/28.16%，對應當前PE20.09x、12.99x、10.14x，由于經調整凈利潤仍與前序基本一致，經營周期與減債周期共至，維持“買入”評級。
風險提示：原材料價格波動風險、食品安全風險、行業(yè)競爭加劇的風險。
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