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收入端延續(xù)高增長，利潤端顯著減虧。2025H1，公司實現(xiàn)收入10.98億元（同比+48.02%），歸母凈利潤-4.50億元（去年同期為-7.80億元），扣非凈利潤-4.46億元（去年同期為-7.94億元）。報告期內(nèi)，公司銷售毛利率84.06%（同比+5.79pp），從費用端來看，研發(fā)費用率58.95%（同比-49.74pp），銷售費用率為47.89%（同比-4.65pp），管理費用率13.33%（同比-6.58pp）。2025H1公司兩大核心商業(yè)化產(chǎn)品泰它西普和維迪西妥單抗的銷售顯著放量，收入端延續(xù)高增長態(tài)勢，同時公司加強費用控制管理，運營效率顯著提升。
　　持續(xù)深耕核心產(chǎn)品，構(gòu)建多層次管線。（1）泰它西普不斷拓展自免適應癥：第三項適應癥重癥肌無力（MG）于5月獲批上市，已通過今年醫(yī)保目錄形式審查，干燥綜合癥（pSS）國內(nèi)III期臨床達到主要研究終點，正在推進免疫球蛋白A腎?。↖gAN）國內(nèi)III期臨床的隨訪工作，預計今年下半年BLA，進一步延長泰它西普生命周期。海外方面，泰它西普獲得歐盟委員會授予的孤兒藥資格認定，用于治療重癥肌無力。今年6月，根據(jù)公司與Vor Bio的授權(quán)許可，Vor Bio繼續(xù)推進泰它西普用于治療MG的全球多中心III期臨床試驗，患者入組工作正在進行中。（2）維迪西妥單抗不斷推進腫瘤前線療法：UC領域，維迪西妥單抗聯(lián)合治療一線HER2表達UC患者已遞交上市申請。GC領域，聯(lián)合治療一線HER2低表達胃癌患者的III期臨床開始入組病人。BC領域，單藥二線治療HER2陽性伴肝轉(zhuǎn)移的晚期乳腺癌于5月獲批上市，單藥治療二線HER2低表達乳腺癌已遞交上市申請。海外方面，單藥治療二線UC的關鍵臨床試驗輝瑞推進中，聯(lián)合治療一線UC的全球多中心III期臨床正在入組中。
　　管線出海持續(xù)落地。泰它西普以總交易額42.3億美元授權(quán)Vor Biopharma，公司通過此次合作獲得23%的股權(quán)成為其第一大股東，深度參與泰它西普的全球開發(fā)進程。RC28治療DME/wAMD的III期臨床均已完成患者招募，預計在下半年遞交上市申請；今年8月，公司將RC28在大中華及亞洲（除日本）權(quán)益授權(quán)給參天制藥（中國），參天制藥是亞洲最大的眼科藥企，其強勁眼科商業(yè)化能力有望釋放RC28的臨床價值和商業(yè)化潛力。RC148是PD1/VEGF雙特異性抗體，單藥治療一線NSCLC、聯(lián)合治療二線NSCLC的臨床試驗已觀察到良好的療效及安全性，二線療法獲VDE突破性療法認定，我們看好RC148的出海潛力。
　　投資建議：公司核心產(chǎn)品的商業(yè)化能力不斷提升，出海前景可期，我們上調(diào)2025-2026年盈利預測，新增2027年盈利預測，預計公司2025-2027年實現(xiàn)營業(yè)收入23.89/31.74/41.27億元，歸屬于母公司凈利潤-8.75/-3.27/0.89億元（2025-2026年原預測為-9.87/-3.56億元），維持“買入”評級。
　　風險提示：研發(fā)進展不及預期風險；產(chǎn)品銷售不及預期風險；海外拓展不及預期風險等。