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投資要點(diǎn)
　　Q2業(yè)績(jī)符合預(yù)期。公司25H1營(yíng)收133.1億元，同+15.9%，歸母凈利潤(rùn)1.9億元，同+2.3%，毛利率8.8%，同-1.1pct，歸母凈利率1.4%，同0.2pct；其中25Q2營(yíng)收68.6億元，同環(huán)比+7.8%/+6.2%，歸母凈利潤(rùn)1億元，同環(huán)比-33%/+20.3%，毛利率8%，同環(huán)比-2/-1.7pct，歸母凈利率1.5%，同環(huán)比-0.9/+0.2pct。
　　 25H1電池箔及涂碳箔出貨同比大幅增長(zhǎng)，涂碳箔供不應(yīng)求已實(shí)現(xiàn)漲價(jià)。公司25H1鋁產(chǎn)品銷量合計(jì)52萬(wàn)噸，同增5萬(wàn)噸，其中電池箔出貨約9萬(wàn)噸（含涂碳箔），同增46%，由于儲(chǔ)能需求旺盛，涂碳箔出貨同增近50%；我們預(yù)計(jì)25Q2電池箔出貨近5萬(wàn)噸，環(huán)增20%+。公司規(guī)劃光箔以每年5-10%速度擴(kuò)產(chǎn)，涂碳箔以每年20-30%速度擴(kuò)產(chǎn)，我們預(yù)計(jì)25年電池箔出貨19-20萬(wàn)噸，同增約40%，涂碳箔出貨2.5萬(wàn)噸，26年電池箔出貨25-26萬(wàn)噸，涂碳箔出貨達(dá)5-6萬(wàn)噸。盈利方面，我們測(cè)算電池箔25Q2單噸扣非利潤(rùn)近0.15萬(wàn)元，環(huán)比略增，由于涂碳箔供不應(yīng)求，當(dāng)前已漲價(jià)5-10%，單噸盈利相比光箔高4-5%，我們預(yù)計(jì)25-26年盈利水平逐步提升。
　　 25H1包裝箔盈利穩(wěn)定，歐洲工廠虧損有望收窄。公司25H1包裝箔出貨約15萬(wàn)噸，同比略降，其中我們預(yù)計(jì)Q2出貨7萬(wàn)噸+，環(huán)比持平，由于部分產(chǎn)線轉(zhuǎn)產(chǎn)電池箔，我們預(yù)計(jì)全年出貨同減10%左右。盈利方面，25H1單噸盈利維持100-200元，歐洲工廠25H1虧損0.5億元，隨著后續(xù)對(duì)美出口訂單量提升，加工費(fèi)持續(xù)提升，明年歐洲工廠有望扭虧。25H1空調(diào)箔出貨約20萬(wàn)噸，同增15%，其中我們預(yù)計(jì)Q2出貨10萬(wàn)噸，環(huán)比持平，單噸盈利維持100元左右。
　　 25H1資本開支放緩，經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流改善。公司25H1期間費(fèi)用率6.5%，同-0.1pct，其中Q2費(fèi)用率6.2%，同環(huán)比+0.1/-0.6pct；25H1經(jīng)營(yíng)性凈現(xiàn)金流2.8億元，同+49.4%，其中Q2經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流6.1億元，同環(huán)比16.4%/+282.5%；25H1資本開支1.5億元，同-39.6%，其中Q2資本開支0.9億元，同環(huán)比-53%/+54.8%；25H1末存貨43.2億元，較年初-3.6%。
　　盈利預(yù)測(cè)與投資評(píng)級(jí)：考慮25年歐洲工廠仍有虧損影響，我們下調(diào)2025年盈利預(yù)測(cè)，基本維持2026-2027年盈利預(yù)測(cè)，我們預(yù)計(jì)2025-2027年歸母凈利潤(rùn)4.5/6/7.5億元（原預(yù)期為5/6/7.5億元），同比增49%/34%/25%，對(duì)應(yīng)PE為21x/15x/12x，考慮公司為電池箔龍頭，給予26年22x估值，對(duì)應(yīng)目標(biāo)價(jià)14元，維持“買入”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：原材料價(jià)格持續(xù)上漲，電池箔擴(kuò)產(chǎn)不及預(yù)期，競(jìng)爭(zhēng)加劇。