>> 銀河證券-中升控股(00881.HK)首次覆蓋：汽車綜合服務龍頭，底部反轉在即-250831
| 上傳日期： |
2025/9/3 |
大?。?/td>
| 7927KB |
| 格式： |
pdf 共30頁 |
來源： |
銀河證券 |
| 評級： |
-- |
作者： |
顧熹閩 |
| 下載權限： |
無限制-登錄即可下載 |
|
|
公司概況:不止于豪華汽車經銷，戰(zhàn)略升級打造品質化-站式汽車服務品牌。以門店/收入口徑計，公司為國內百強汽車經銷商龍頭，旗下門店439家主要由BBA、雷克薩斯、間界等進口豪華國產高端品牌組成。自2023年起，公司正式將定位提升為“中國品質消費者最信任的汽車服務品牌”，致力于通過售后、二手車交易等服務滿足消費者用車全生命周期需求。
主動與被動的供給去化已開啟，公司新車銷售業(yè)務未來存反轉契機，業(yè)績存在可觀彈性。汽車經銷存在顯著的二元周期疊加特征，在宏觀周期向下(消費降級) +新勢力崛起(BBA產品力相對下降)影響下，供需失衡推動豪華燃油車經銷在過去三年經歷了嚴峻的行業(yè)寒冬,主嬰體現(xiàn)為新車銷售毛利率由正轉負。但.我們認為，當前新車銷售的負毛利狀態(tài)無法長期持續(xù)，目前已現(xiàn)改善信號: 1)供給側:主動與被動的去化已開啟。自2024年下半年以來，中國4S門店數(shù)量首次進入減少狀態(tài)。高杠桿并購帶來的負債、現(xiàn)金流壓力+新車銷售盈利大幅下行+BBA主機廠優(yōu)化網絡，共同推動效率更差的經銷商退出市場。而由于新車銷售的本地化屬性極強，同城對手退出將極大緩解經銷商間的促銷壓力，推動毛利率回升。2)產品側:一是，進口豪華汽車品牌正在適應中國市場的本土消費趨勢變化，推出更多智駕產品。二是，新勢力從直營轉經銷的趨勢明確，代理分銷模式下經銷商盈利模式得到優(yōu)化和穩(wěn)定。目前公司已為問界國內最大經銷渠道,1H25問界拉動新車毛利率邊際改善0.6pct。假設遠期公司燃油車新車銷售毛利率轉正，預計將直接產生24億稅后利潤，以2024年業(yè)績計算將增厚利潤72%。
中心化運營策略下，售后業(yè)務成長性有望持續(xù)釋放。2022-24年公司售后業(yè)務CAGR~11%，毛利率維持約46%。我們認為公司售后業(yè)務的持續(xù)增長，主要得益于公司依托中心化運營模式，在前、后端均具備較高市場份額，使其能與業(yè)務伙伴(銀行、保險公司、零部件服務商)的合作更為順暢。同時，公司通過跨品牌中心化整合，共運營34家維修服務中心，突破4S店單- -授權品牌的限制，可為用戶提供更具性價比的高品質售后服務。
投資建議:我們預計公司2025/2026/2027年經調凈利潤為33.5億元/43.6億元/48.8億元，對應PE估值為9.9X/7.6X/6.8X,綜合公司歷史估值區(qū)間及潛在盈利改善空間，首次覆蓋，給予“推薦”評級。
風險提示:宏觀經濟持續(xù)下行的風險;新車銷售毛利率改善不及預期的風險;主機廠返利補貼存在不確定性的風險。
|
|
