>> 東海證券-海外觀察：美國2025年8月非農(nóng)數(shù)據(jù)，非農(nóng)再次不及預(yù)期，市場或過渡為衰退交易-250907
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2025/9/7 |
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pdf 共5頁 |
來源： |
東海證券 |
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作者： |
劉思佳 |
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事件：當(dāng)?shù)貢r間9月5日，美國勞工局公布2025年8月美國非農(nóng)就業(yè)數(shù)據(jù)。美國8月季調(diào)后非農(nóng)就業(yè)人口新增2.2萬人，預(yù)期7.5萬人，7月數(shù)據(jù)由新增7.3萬人小幅上修至7.9萬人，6月由新增1.4萬人下修至減少1.3萬人。8月失業(yè)率從前值4.2%抬升至4.3%。
核心觀點：美國8月非農(nóng)就業(yè)新增2.2萬人，不及預(yù)期的一半，私人部門和政府部門就業(yè)新增雙雙回落。私人部門由前值新增7.7萬人下降至3.8萬人，其中生產(chǎn)部門延續(xù)疲軟態(tài)勢，當(dāng)月就業(yè)減少2.5萬人，為連續(xù)第4個月就業(yè)凈減少；服務(wù)部門由前值新增8.5萬人下降至6.3萬人。然而時薪增速方面似乎并沒有放緩跡象，8月生產(chǎn)和服務(wù)部門時薪環(huán)比增速分別為0.4%和0.3%。失業(yè)率連續(xù)兩個月上行，8月提高0.1個百分點至4.3%，為2021年11月以來最高值。整體來看，美國8月就業(yè)市場延續(xù)快速降溫趨勢，雖時薪增速保持強勁，但如同鮑威爾在杰克遜霍爾會議上所說“阻止就業(yè)風(fēng)險爆發(fā)”儼然成為美聯(lián)儲需要解決的第一要務(wù)。8月非農(nóng)數(shù)據(jù)出爐后，9月降息50bp的預(yù)期浮出水面，概率為11%；黃金上漲，美債收益率下跌，美元指數(shù)下跌，美股高開回落收跌。
8月生產(chǎn)部門就業(yè)全線惡化。生產(chǎn)部門就業(yè)由前值減少0.8萬人下滑至減少2.5萬人，其中制造業(yè)就業(yè)市場情況尤為嚴(yán)峻，當(dāng)月就業(yè)減少1.2萬人，前值減少0.2萬人；耐用品制造業(yè)為主要拖累項，就業(yè)數(shù)據(jù)由前值新增0.5萬人轉(zhuǎn)為減少1.9萬人。對生產(chǎn)部門企業(yè)而言，面臨著受關(guān)稅推高的原料價格、美國收縮的需求市場、強行回流至美國本土的貧乏基礎(chǔ)設(shè)施、以及技術(shù)型勞動力的供需不對稱，在這些因素共同作用下導(dǎo)致了美國生產(chǎn)部門當(dāng)前一蹶不振的情況。
服務(wù)部門雖仍是就業(yè)主要貢獻，但較前值同樣走弱。服務(wù)部門就業(yè)由前值新增8.5萬人下滑至6.3萬人。其中教育和保健就業(yè)新增下滑嚴(yán)重，由前值新增7.7萬人回落至4.6萬人。值得注意的是房地產(chǎn)和租賃部門結(jié)束了連續(xù)三個月的就業(yè)凈減少，在8月轉(zhuǎn)為新增0.29萬人，這表明了在市場降息預(yù)期加強的背景下，住房市場觸底反彈的跡象。休閑和住宿部門為主要支撐項，由前值新增0.6萬人大幅升高至2.8萬人，其中藝術(shù)和娛樂就業(yè)由前值減少0.33萬人轉(zhuǎn)為新增1.43萬人，主要受暑期季節(jié)性影響，其中或有大量暑期兼職統(tǒng)計存在。
政府部門就業(yè)延續(xù)走弱態(tài)勢。政府部門就業(yè)8月由前值新增0.2萬人下降至減少1.6萬人。其中，聯(lián)邦政府保持裁員節(jié)奏，由前值減少1.0萬人下滑至減少1.5萬人；州政府就業(yè)由前值減少0.5萬人下降至減少1.3萬人；地方政府就業(yè)則保持溫和增長的態(tài)勢，由前值新增1.7萬人小幅回落至1.2萬人。
失業(yè)率至4.3%，移民流出數(shù)據(jù)出現(xiàn)緩和態(tài)勢。U3失業(yè)率由前值4.2%上升至4.3%，為2021年11月首次超出4.2%水平；U6失業(yè)率則回升0.2個百分點至8.1%，側(cè)面佐證了我們上述所說的“暑期季節(jié)性影響導(dǎo)致兼職增加的情況”。分結(jié)構(gòu)來看，8月非自愿性失業(yè)比重出現(xiàn)反彈跡象，由前值46.3%上升至47.1%。勞動參與率當(dāng)月上升0.1個百分點至62.3%。值得注意的是，移民人數(shù)和移民就業(yè)均在8月止跌回穩(wěn)，其或在兼職數(shù)據(jù)和勞動參與率上提供了支撐。
時薪繼續(xù)保持較高增速，服務(wù)部門有形成“工資-通脹螺旋”的風(fēng)險。8月私人部門整體時薪環(huán)比增速保持在0.3%，其中就業(yè)萎靡的生產(chǎn)部門時薪增速卻呈現(xiàn)加速態(tài)勢，由前值0.2%上升至0.4%，或是由于美國生產(chǎn)部門存在“技術(shù)型勞動力的供需不對稱”的情況。服務(wù)部門時薪增速依然保持在0.3%，其中公用事業(yè)時薪增速由前值0.0%大幅提高至1.2%；休閑娛樂部門時薪方面同樣受暑期影響，由前值0.3%上升至0.4%。同時，我們對不同部門的時薪和通脹進行擬合，發(fā)現(xiàn)服務(wù)部門自2024年11月（2024年首次降息之后的兩個月）以來已經(jīng)有“工資-通脹螺旋”形成的初步跡象，我們認(rèn)為這可能是美聯(lián)儲9月50bp降息的最大掣肘。
市場由降息預(yù)期交易過渡為衰退交易。美國8月非農(nóng)數(shù)據(jù)出爐后，市場反應(yīng)頗為微妙：黃金上漲，美元指數(shù)下跌，美股高開后收跌，前端2年期美債收益率最低探及到3.46%位置，后回升至3.51%；10年期美債收益率下跌幅度超前端利率——收益率曲線呈現(xiàn)牛平形態(tài)變化。以上種種，或表明市場由最初的降息預(yù)期交易轉(zhuǎn)變?yōu)樗ネ私灰?。我們認(rèn)為現(xiàn)有數(shù)據(jù)顯示美國的確正在經(jīng)歷一次基本面的惡化，而非暫時的沖擊。CME顯示9月降息25bp概率為89%，降息50bp概率升高至11%，如上，市場定價9月降息概率已經(jīng)是100%必然事件。整體來看，美國8月就業(yè)市場延續(xù)快速降溫趨勢，雖時薪增速保持強勁，但如同鮑威爾在杰克遜霍爾會議上所說“阻止就業(yè)風(fēng)險爆發(fā)”儼然成為美聯(lián)儲需要解決的第一要務(wù)?？紤]到2024年9月超預(yù)期的50bp降息帶來的再通脹爆發(fā)，我們認(rèn)為美聯(lián)儲今年9月或選擇謹(jǐn)慎的25bp降息路徑。
風(fēng)險提示：美國通脹上行超預(yù)期，美聯(lián)儲獨立性問題再次受到挑戰(zhàn)。
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