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事件：公司披露25年中報(bào)。
　　25H1：收入152.5億元/同比+38.8%，歸母凈利潤(rùn)4.6億元/同比+14.7%。
　　25Q2：收入70.3億元/同比+50.3%，歸母凈利潤(rùn)1.4億元/同比+9.2%。
　　貴金屬投資類(lèi)產(chǎn)品驅(qū)動(dòng)上半年收入快速增長(zhǎng)。25年上半年金價(jià)繼續(xù)沖高后高位震蕩，行業(yè)金飾/金條及金幣消費(fèi)量同比-26%/+24%表現(xiàn)分化。在這一背景下，公司上半年收入高基數(shù)下同比+39%，其中Q1、Q2分別同比+30%、+50%，其中Q2較Q1收入端進(jìn)一步提速。
　　直營(yíng)渠道穩(wěn)步擴(kuò)展，電商銷(xiāo)售延續(xù)高增。公司堅(jiān)持全直營(yíng)模式，上半年開(kāi)設(shè)線(xiàn)下門(mén)店9家，其中祥云小鎮(zhèn)旗艦店創(chuàng)新館店結(jié)合模式，并試點(diǎn)自助售賣(mài)機(jī)拓寬場(chǎng)景。線(xiàn)上渠道高基數(shù)下延續(xù)高增，上半年電商實(shí)現(xiàn)42.7億元/同比85.8%，線(xiàn)上占比達(dá)28%，其中貨架電商規(guī)模穩(wěn)定、直播業(yè)務(wù)銷(xiāo)售增幅顯著。
　　毛利&凈利率受收入結(jié)構(gòu)變動(dòng)有所影響，但毛利&凈利潤(rùn)金額延續(xù)增長(zhǎng)。25H1公司毛利率同比-1.9pct至7.2%，主因產(chǎn)品結(jié)構(gòu)變動(dòng)所致，其中Q1、Q2毛利率分別同比-1.7pct、-2.0pct。公司Q1、Q2毛利額分別同比+8.5%、+11.1%，Q2毛利額提升幅度進(jìn)一步加速。25H1銷(xiāo)售、管理、財(cái)務(wù)費(fèi)用率分別為2.0%、0.3%、0.2%，分別同比-0.3pct、-0.1pct、持平，其中銷(xiāo)售費(fèi)用提升主因線(xiàn)下開(kāi)店、線(xiàn)上平臺(tái)服務(wù)費(fèi)增加所致。25H1歸母凈利潤(rùn)4.6億元/同比+14.7%，對(duì)應(yīng)凈利率水平為3.0%。
　　盈利預(yù)測(cè)與估值：年內(nèi)在降息預(yù)期、地緣政治風(fēng)險(xiǎn)等背景下金價(jià)沖高后維持高位震蕩走勢(shì)，黃金飾品終端延續(xù)承壓、金條等投資類(lèi)產(chǎn)品表現(xiàn)亮眼，公司投資類(lèi)黃金產(chǎn)品受益明顯。中長(zhǎng)期來(lái)看，公司作為華北黃金珠寶龍頭品牌，深入挖掘中華優(yōu)秀傳統(tǒng)文化資源賦能產(chǎn)品，穩(wěn)步擴(kuò)張線(xiàn)上線(xiàn)下?tīng)I(yíng)銷(xiāo)網(wǎng)絡(luò)，品牌知名度和市場(chǎng)認(rèn)可度有望持續(xù)提升，收入利潤(rùn)預(yù)計(jì)將保持穩(wěn)健平穩(wěn)增長(zhǎng)。我們預(yù)計(jì)公司25-26年將實(shí)現(xiàn)凈利潤(rùn)8.2、9.1億元，當(dāng)前股價(jià)對(duì)應(yīng)25-26年P(guān)/E為14x/13x，維持公司“強(qiáng)烈推薦”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：消費(fèi)需求不及預(yù)期；渠道擴(kuò)張不及預(yù)期；金價(jià)波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)